中概股跨境監管合作其難其慎

龐溟

5月24日，中國證監會有關部門負責人就美國參議院5月21日通過的《外國公司問責法案》答記者問，表示“該法案的一些條文內容直接針對中國，而非基于證券監管的專業考慮，我們堅決反對這種將證券監管政治化的做法。該法案對雙方利益都會造成損害，不僅會阻礙外國企業赴美上市，更將削弱全球投資者對美國資本市場的信心及其國際地位”。有關負責人呼吁“美有關方面秉持專業精神，與中方相向而行，按照市場化、法治化原則處理監管合作問題”。

針對近期中美相關爭端，我們從下列四個方面來探討其影響：《外國公司問責法案》與近期中美在金融領域的相關爭端有跡可尋;目前境外會計師事務所與境外監管機構均有合法的渠道和途徑獲得境外上市中國公司的審計底稿;在市場化、法治化原則下，中美雙方仍有望進一步推動跨境監管合作;中方通過大力推進內地資本市場改革，并與香港市場緊密合作，已經為進一步擁抱新經濟成分做好了準備。

《外國公司問責法案》：其來有自

5月21日，美國參議院通過了一項《外國公司問責法案》，規定：（1）如果某家外國在美上市公司的會計師事務所不能被美國公眾公司會計監督委員會（PCAOB）檢視（inspect），則該公司須披露它是否為外國政府所有或控制;（2）如果PCAOB連續三年無法檢視某家外國在美上市公司的會計師事務所，該公司的證券將被美國證監會（SEC）禁止在美國證券交易所上市。

我們認為，該法案仍需經美國眾議院批準、或通過兩院協商一致的新版本后經兩院批準、然后由美國總統簽署同意后才能成為法律。最終生效的法律可能會與參議院版本存在區別，且不排除在各方游說和壓力下進一步放松監管的可能性。

不過，該法案獲美國參議院跨黨派全票通過，說明美國國會有可能偏向于給中國施加更多壓力，有可能在今年美國總統競選期間繼續操弄此類議題，值得引起警惕。

——2018年12月，SEC和PCAOB發表聯合聲明，公布了一份公司名單，其會計師事務所位于PCAOB檢視工作存在障礙的司法管轄地區，其中213家公司的審計工作由內地會計師事務所或協助審計中國內地業務的香港會計師事務所負責。

——2019年9月，據多家外媒報道，白宮官員考慮限制美國資本對中國的投資，主要措施包括讓一些中國企業在美國退市、限制美國政府退休基金投資中國股票、要求美國的指數服務商限制旗下指數產品中中國股票的權重。同時，又有消息表示，納斯達克正在遏制中國小型公司的IPO，具體方式包括收緊限制和放慢對中國小型公司IPO申請的審批速度。

——2019年11月，《公平法案》草案交付美國參議院，提出要求在美國證券交易所上市的中國公司提供審計底稿和接受更嚴格的監管，在美國股票市場上交易的中國公司應遵守美國會計標準，否則將會被除牌。

——同月，《納稅人及儲蓄者保護法案》草案被提交給美國眾議院，要求阻止美國主要的聯邦退休儲蓄投資委員會參與任何未得到美國PCAOB支持的會計師事務所審計的公司、或因種種原因受到美國政府制裁的公司。

——2020年4月，SEC與PCAOB發表聯合聲明，提醒美國境內投資者在投資總部位于新興市場或在新興市場有重大業務的公司時，注意財務報告及信息披露質量的風險。

美國參議院通過的《外國公司問責法案》，一些條文內容直接針對中國。圖/IC

——2020年5月14日，特朗普在接受美國福克斯新聞網采訪時指出，美國政府對實施打壓中國在美企業的措施意愿很強烈。同時他也承認，這可能會導致中國企業離開美國，轉而去中國香港或英國倫敦上市。

——2020年5月中旬，美國聯邦退休節儉儲蓄投資委員會（FRTIB）表示，將無限期推遲其國際基金調整投資組合的計劃，包括調整其對中國股票與債券的配置權重。

——2020年5月19日，納斯達克向SEC提交修訂上市規則的提議并等候審批，針對特定區域公司、特定公司管理層和基于公司的審計質量及審計機構資格提出更為嚴格的要求。

境外監管機構獲取中國審計底稿：其道有由

根據2015年底修訂公布的《會計檔案管理辦法》第二十五條：“單位的會計檔案及其復制件需要攜帶、寄運或者運輸至境外的，應當按照國家有關規定執行。”

對于境外會計師事務所而言，根據財政部2015年制定并實施的《會計師事務所從事中國內地企業境外上市審計業務暫行規定》，境外會計師事務所受托開展中國內地企業境外上市審計業務的，應當與中國內地會計師事務所開展業務合作，并應當嚴格遵守中國證券監督管理委員會、國家保密局、國家檔案局等部門在2009年制定的《關于加強在境外發行證券與上市相關保密和檔案管理工作的規定》。

對于境外監管機構而言，中國內地企業境外上市涉及法律訴訟等事項需由境外司法部門或監管機構調閱審計工作底稿的，或境外監管機構履行監管職能需調閱審計工作底稿的，按照境內外監管機構達成的監管協議執行。

事實上，2019年7月，中國財政部、中國證監會與香港證監會已簽署三方合作備忘錄，對香港證監會調取香港會計師事務所審計內地在港上市公司的審計工作底稿作出了安排，進一步細化和完善了兩地監管合作機制，為促進兩地會計行業健康發展和金融市場繁榮穩定提供了重要保障。

PCAOB是美國2002年《薩班斯-奧克斯法案》的產物。

2001年的安然事件促使美國政府對證券監管進行進一步改革，重點加強公司責任、增強財務信披以及應對公司和財務欺詐，并創建PCAOB，用以監管各會計師事務所及注冊會計師的美股上市公司審計工作。所有參與美股上市公司審計工作的會計師事務所（無論是美國會計師事務所或外國會計師事務所）都必須向PCAOB注冊登記，PCAOB可隨時對這些會計師事務所進行檢視，有權調查、處罰和制裁違反薩班斯法案、美國證券法規以及專業準則的會計師事務所和個人，對參與故意違規行為的自然人可處75萬美元以下的罰款、對單位處以1500萬美元以下的罰款并臨時或永久吊銷注冊。PCAOB的網站上公布了PCAOB與其他國家對等機構簽署的各種類型的諒解備忘錄、公函互換，基本原則都是互信互助、在監管方面互相提供支持。

SEC和PCAOB在2018年12月和2020年4月的聯合聲明中均表示：SEC和PCAOB在監督和檢視在美國上市的中國公司的會計師事務所時遇到一定阻礙，“無法直接接觸和在中國境內發生的交易與事項相關的賬簿、交易記錄和審計工作底稿，無法在范圍和時間上做到與其他司法管轄區一致”;PCAOB一直在努力獲得在美國上市的中國公司的審計工作底稿，但進展緩慢，且已發生多起因會計信息披露引發的訴訟。

對此，中國證監會有關負責人4月27日在答記者問時表示，2013年中國證監會、中國財政部與美國PCAOB簽署了執法合作諒解備忘錄，并向PCAOB提供了4家審計工作底稿。2016年至2017年，中美雙方對一家在PCAOB注冊的中國會計師事務所開展了試點檢查，中方團隊協助PCAOB對會計師事務所的質量控制體系以及3家在美上市公司的審計工作底稿進行了檢查，試圖找到一條有效的檢查途徑。中國證監會有關負責人指出，“應該說，雙方合作是有成效的。”

跨境監管合作：其難其慎

從法律規定上說，對中概股實施跨境監管和跨境監管合作并不存在重大的法律障礙。2005年《證券法》修訂，新增了第一百七十九條第二款：“國務院證券監督管理機構可以和其他國家或者地區的證券監督管理機構建立監督管理合作機制，實施跨境監督管理。”2020年3月1日生效的《中華人民共和國證券法（2019年修訂）》第一百七十七條延續了該規定。

從實務操作上說，中國證監會也積極開展跨境監管合作事務。

根據中國證監會公布的信息，在國際證監會組織（IOSCO）多邊備忘錄等合作框架下，中國證監會已向多家境外監管機構提供23家境外上市公司相關審計工作底稿，其中向美國證監會（SEC）和美國PCAOB提供的有14家。此外，2019年10月中美雙方對香港會計師事務所審計的、存放在中國內地的在美上市公司審計工作底稿調取事宜也達成了共識。

對SEC來說，身為國際證監會組織（IOSCO）多邊諒解備忘錄的一百多個簽署國監管機構之一，其亦與外國監管機構和執法機構簽訂了數十個正式合作協議。

5月24日，中國證監會有關部門負責人在答記者問時表示：“從法案以及美國國會有關人士的言論看，該法案的一些條文內容直接針對中國，而非基于證券監管的專業考慮，我們堅決反對這種將證券監管政治化的做法。

我們認為法案完全無視中美雙方監管機構長期以來努力加強審計監管合作的事實。”有關負責人表示，期待得到美國監管機構的積極回應，并呼吁雙方通過平等友好協商，按照跨境審計監管合作的國際慣例，加快推動對相關會計師事務所的聯合檢查。

我們認為，如果中美雙方能按照中國證監會提出的以“市場化、法治化原則處理監管合作問題”，有望進一步在專業精神指引和平等互惠基礎上推動和發展跨境證券監管與會計監管方面的雙邊合作、多邊合作與國際合作，并消除中概股面臨的不確定性;但是，中方也絕不會接受在泛政治化操弄下、在不平等基礎上的威脅、恫嚇、施壓，不會在重大原則的問題上讓步，以及不會接受顯失平衡性的文本。

中方應對之策：其道維新

通過大力推動中國內地資本市場改革，修改《證券法》，推進CDR、科創板、創業板改革，并與通過上市新規和指數優化的中國香港市場緊密合作，已經為進一步擁抱中概股及其代表的新經濟成分做好了準備。貨幣政策、財政政策、產業政策等各方面的政策支持，也有利于提振私營部門信心。

新產業、新業態、新模式目前約占中國GDP的16%左右，其2018年產出增長率為12.2%，比以現價計算的GDP增速高出2.5個百分點。因此，得益于較高的研發費用占銷售收入比例，MSCI中國指數成分股中的新經濟股在過去十年中增長了893%（相比之下，舊經濟股指數增長了100%）。

短期來看，中概股有可能面臨一定的市場情緒波動與估值壓力。公司在尋求審計意見和法律意見方面的成本以及達到規范要求的成本將會增加。公司也應注意現有的債務合約及衍生品合約，以防退市被認定為違約事件或觸發控制權變更等條款。

對于企業來說，選擇在香港市場或者在內地A股市場上市（含初次上市或二次上市），企業的經營模式、商業戰略等更易被投資者理解和跟蹤，企業有可能獲得更高的估值水平與溢價。考慮到中概股在境外上市時搭建的VIE架構以及在現實中可能遇到的資金跨境流動風險，估計有不少企業會考慮尋求在香港上市。

根據港交所2018年的上市新規，滿足以下條件的中概股，可以申請在香港尋求第二上市：（1）已經在紐約證券交易所、納斯達克或倫敦證券交易所的主要市場上市;（2）公司成立超過兩年，且在其第一上市市場中具有良好的合規記錄;（3）屬于新經濟板塊;（4）市值不小于400億港元，或市值不小于100億港元且年度收入不小于10億港元。

5月18日，恒生指數公司宣布，對恒生指數系列進行優化調整，將納入同股不同權公司以及第二上市公司。我們認為，此次調整會進一步提升投資者對港股市場的興趣以及港股中科技類核心優質資產的估值水平，也會進一步形成更多新經濟公司尋求在港初次上市或二次上市的良性循環。

按照我們的估算，在過去的兩年中，新經濟公司在香港市場的市值占比已經由23%上升到26%。受惠于港交所上市新規、恒生指數的優化以及越來越多新經濟公司在港上市，我們預計這一比例有望在未來五年間繼續穩步上升到30%至35%。

基于其增長潛力、有利的匯率走勢、全球投資者的資產配置需求，我們中長期依然看好中國股票。我們預計，資本市場結構性改革不斷加速，有助于重塑在境內外上市的中國股票的投資格局，有助市場情緒進一步復蘇。

（編輯：陸玲）