接力基金：長期投資與“反脆弱”

倪榮頁

接力基金的會議室桌子中央擺著一塊提示牌，上面寫著“說到做到”。這四個字時刻提醒參加會議的成員，發言時要對自己的話負責，言行一致，避免假大空。

接力基金是一家專注于投資科技創業項目的風險投資機構。自2009年設立第一期基金以來，目前已設立五期基金，規模十二億。已經布局百家科技創業企業，重點關注新材料、醫療健康、節能環保、智能制造及服務等領域。過去十年的發展過程中，這家機構堅守“硬科技”投資，走出了一條少有人走的投資之路。

《陸家嘴》近期采訪接力基金合伙人劉春松。他從2009年參與創辦創業接力基金，先后投資了瑞一醫藥、泰坦科技、同臣環保、皓元醫藥、宏英智能等90多個早期科技創業項目，取得了良好的投資業績回報。在采訪中，他用最簡潔有力的語言，闡明自己作為早期風險投資人的投資邏輯和投資原則。

內心篤定，心懷敬畏

2006年，上海市設立大學生科技創業基金會（Shanghai Technology Entrepreneurship Foundation for Graduates簡稱EFG）。它以公益為出發點，給予青年創業家引導和支持，特別關注處早期起步階段（天使輪、種子輪）的創業團隊。經過兩三年發展后，第一批獲得資助的創業企業逐漸發展壯大，也需要補充更多的資本金。在當時的市場環境下，少有機構能滿足此類需求。于是“創業接力”基金順勢而生，以市場化的方式來進一步投資于EFG中成長出的優秀項目。

出于這層傳承關系，接力基金在發展初期就把關注重點放在高技術、高壁壘、高增長的科技類“三高”項目。隨后十年中，這家基金始終關注高校科研成果轉化，與學術界保持密切關系。這種堅持也逐漸培育出了接力基金自身的獨特能力圈。

“人要清楚自己的能力圈在哪里。你的資源在哪里，要學會把資源去變現，而不是單純看到哪個行業熱門就要投身去做。我們看到一批教授、導師、創業者們都有很好的技術積累，甚至拿下了的國家級科研課題，他們有把科研成果轉化的需求。通常他們的產品已經有原型，剛剛進入市場，正是需要資金的階段。這樣的項目也是我們愿意支持的典型項目。”劉春松認為，科技類企業的創新發展是推動社會全面發展進步的關鍵所在。作為投資早期機構，應更多關注如何幫助創業者真正做出一個符合市場需求的有價值的好企業，而不是僅僅關注最后能否IPO退出。由于接力基金覆蓋的項目相對早期，實際操作中幾乎從未經歷“搶項目”、“抬估值”的情況。這種“好價格”優勢又進一步增厚了投資的安全邊際。

比認識能力圈更難的是堅守能力圈。過去10年中，接力基金經歷了一輪又一輪的風口起伏，卻始終堅持不跟風，投資項目高度聚焦在的熟悉的行業。十年深耕特定行業，才有了豐富的認知積累和資源積累。

“不去跟風，對團隊來說是一個考驗。”劉春松坦言，“我們基金的投資策略并非追求規模——我們追求專業聚焦、力求做出高回報。說實話，資產管理規模決定了基金收取的管理費有限，但是我們的團隊很穩定，能堅持下來是就是因為大家認同我們的價值觀，都是奔著同一個目標在一起奮斗。后來事實也證明我們這條路走對了。”

隨著我國整體產業結構升級調整，科技領域的創新創業得到前所未有的重視。2019年資本市場推出科創板所重點關注的行業，正好也是接力基金十年來始終關注的領域。至此，基金進入新一輪收獲期，業績回報進一步提升。

劉春松認為，每家基金的投資策略千差萬別，基本策略沒有對錯之分，但能不能堅持初心，并在長期堅持后真的能得到回報是關鍵。創投行業最終的檢驗標準是“時間”。如果投資策略能堅持做10年、20年、30年——甚至像巴菲特那樣90多歲還在用同一套策略——這就代表著投資業績背后有一貫性，可以信任。那些基礎投資原則有問題的基金，根本維持不了長時間的業績。

反脆弱與風險管理

作為一家受托管理資金的機構，私募基金管理人的工作本質是幫別人管好錢。

對于早期投資項目，接力基金總結出了一套獨特的風控理念：從研究出發，關注企業風險全圖，做好風險預案與交易結構管理。

借用菲利普·費雪的“企業成長線路圖”概念，接力基金內部慣于對于擬投資企業的未來成長做預先推演，從“線路圖”全局角度出發，分析企業未來的成長性可能。“例如一家企業今年的收入是1000萬，明年目標是3000萬，我們是不是能找到這3000萬增長背后的驅動因素？它究竟是由政策驅動？是內生需求？還是行業整體發展？是拓展了其他潛在應用？還是新產品線的機會？”劉春松這樣詳解企業的成長性。

正是基于這套成長線路圖，接力基金能關注到投資企業的壁壘在哪里、有多高；進而分析企業的切入時機、政策影響；最終依據行業趨勢和競爭格局，預測創業公司未來各個階段可能會碰到的風險。

閱讀涉獵廣泛的劉春松對塔勒布的系列著作印象深刻。塔勒布的《黑天鵝》指出，不可能發生的和無法預測的事情，實際上在世界上各個領域都廣泛存在。他的另一本書《反脆弱：從不確定性中獲益》則給了另一種啟示：如果問脆弱的反義詞是什么？人們通常想到的是堅韌和堅強，但一般人很少能意識到還有反脆弱的存在——強韌性只能夠抵抗震動和維持原狀；反脆弱性則會讓事物變得越來越好。此外，反脆弱性還可以避免預測誤差，并且保護事物不受負面“黑天鵝”事件的影響。

塔勒布認為，在不確定的世界中每一個事物都會從波動中得到利益或蒙受損失，脆弱性是指因為波動和不確定而承受損失，反脆弱性則是指讓自己避免這些損失，甚至從混亂和不確定中獲利。

在劉春松看來，創業的過程常常是一個不斷證偽的過程。創業者不妨從“反脆弱”的概念出發，遇到挑戰與風險時，增強企業和自己抗挫折的能力，增強經歷失敗、承受失敗、克服失敗的能力。

如果我們以反脆弱的方式對黑天鵝，不確定性也可以是一件好事。特別是在當下特殊的世界經濟環境中，更需要創業者有這種“反脆弱”的能力。