接力基金：長期投資與“反脆弱”

倪榮頁

接力基金的會(huì)議室桌子中央擺著一塊提示牌，上面寫著“說到做到”。這四個(gè)字時(shí)刻提醒參加會(huì)議的成員，發(fā)言時(shí)要對自己的話負(fù)責(zé)，言行一致，避免假大空。

接力基金是一家專注于投資科技創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)。自2009年設(shè)立第一期基金以來，目前已設(shè)立五期基金，規(guī)模十二億。已經(jīng)布局百家科技創(chuàng)業(yè)企業(yè)，重點(diǎn)關(guān)注新材料、醫(yī)療健康、節(jié)能環(huán)保、智能制造及服務(wù)等領(lǐng)域。過去十年的發(fā)展過程中，這家機(jī)構(gòu)堅(jiān)守“硬科技”投資，走出了一條少有人走的投資之路。

《陸家嘴》近期采訪接力基金合伙人劉春松。他從2009年參與創(chuàng)辦創(chuàng)業(yè)接力基金，先后投資了瑞一醫(yī)藥、泰坦科技、同臣環(huán)保、皓元醫(yī)藥、宏英智能等90多個(gè)早期科技創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目，取得了良好的投資業(yè)績回報(bào)。在采訪中，他用最簡潔有力的語言，闡明自己作為早期風(fēng)險(xiǎn)投資人的投資邏輯和投資原則。

內(nèi)心篤定，心懷敬畏

2006年，上海市設(shè)立大學(xué)生科技創(chuàng)業(yè)基金會(huì)（Shanghai Technology Entrepreneurship Foundation for Graduates簡稱EFG）。它以公益為出發(fā)點(diǎn)，給予青年創(chuàng)業(yè)家引導(dǎo)和支持，特別關(guān)注處早期起步階段（天使輪、種子輪）的創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)。經(jīng)過兩三年發(fā)展后，第一批獲得資助的創(chuàng)業(yè)企業(yè)逐漸發(fā)展壯大，也需要補(bǔ)充更多的資本金。在當(dāng)時(shí)的市場環(huán)境下，少有機(jī)構(gòu)能滿足此類需求。于是“創(chuàng)業(yè)接力”基金順勢而生，以市場化的方式來進(jìn)一步投資于EFG中成長出的優(yōu)秀項(xiàng)目。

出于這層傳承關(guān)系，接力基金在發(fā)展初期就把關(guān)注重點(diǎn)放在高技術(shù)、高壁壘、高增長的科技類“三高”項(xiàng)目。隨后十年中，這家基金始終關(guān)注高?？蒲谐晒D(zhuǎn)化，與學(xué)術(shù)界保持密切關(guān)系。這種堅(jiān)持也逐漸培育出了接力基金自身的獨(dú)特能力圈。

“人要清楚自己的能力圈在哪里。你的資源在哪里，要學(xué)會(huì)把資源去變現(xiàn)，而不是單純看到哪個(gè)行業(yè)熱門就要投身去做。我們看到一批教授、導(dǎo)師、創(chuàng)業(yè)者們都有很好的技術(shù)積累，甚至拿下了的國家級科研課題，他們有把科研成果轉(zhuǎn)化的需求。通常他們的產(chǎn)品已經(jīng)有原型，剛剛進(jìn)入市場，正是需要資金的階段。這樣的項(xiàng)目也是我們愿意支持的典型項(xiàng)目。”劉春松認(rèn)為，科技類企業(yè)的創(chuàng)新發(fā)展是推動(dòng)社會(huì)全面發(fā)展進(jìn)步的關(guān)鍵所在。作為投資早期機(jī)構(gòu)，應(yīng)更多關(guān)注如何幫助創(chuàng)業(yè)者真正做出一個(gè)符合市場需求的有價(jià)值的好企業(yè)，而不是僅僅關(guān)注最后能否IPO退出。由于接力基金覆蓋的項(xiàng)目相對早期，實(shí)際操作中幾乎從未經(jīng)歷“搶項(xiàng)目”、“抬估值”的情況。這種“好價(jià)格”優(yōu)勢又進(jìn)一步增厚了投資的安全邊際。

比認(rèn)識能力圈更難的是堅(jiān)守能力圈。過去10年中，接力基金經(jīng)歷了一輪又一輪的風(fēng)口起伏，卻始終堅(jiān)持不跟風(fēng)，投資項(xiàng)目高度聚焦在的熟悉的行業(yè)。十年深耕特定行業(yè)，才有了豐富的認(rèn)知積累和資源積累。

“不去跟風(fēng)，對團(tuán)隊(duì)來說是一個(gè)考驗(yàn)?！眲⒋核商寡?，“我們基金的投資策略并非追求規(guī)?！覀冏非髮I(yè)聚焦、力求做出高回報(bào)。說實(shí)話，資產(chǎn)管理規(guī)模決定了基金收取的管理費(fèi)有限，但是我們的團(tuán)隊(duì)很穩(wěn)定，能堅(jiān)持下來是就是因?yàn)榇蠹艺J(rèn)同我們的價(jià)值觀，都是奔著同一個(gè)目標(biāo)在一起奮斗。后來事實(shí)也證明我們這條路走對了?！?img src="https://cimg.fx361.com/images/2020/12/21/qkimagesljziljzi202005ljzi20200519-1-l.jpg"/>

隨著我國整體產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級調(diào)整，科技領(lǐng)域的創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)得到前所未有的重視。2019年資本市場推出科創(chuàng)板所重點(diǎn)關(guān)注的行業(yè)，正好也是接力基金十年來始終關(guān)注的領(lǐng)域。至此，基金進(jìn)入新一輪收獲期，業(yè)績回報(bào)進(jìn)一步提升。

劉春松認(rèn)為，每家基金的投資策略千差萬別，基本策略沒有對錯(cuò)之分，但能不能堅(jiān)持初心，并在長期堅(jiān)持后真的能得到回報(bào)是關(guān)鍵。創(chuàng)投行業(yè)最終的檢驗(yàn)標(biāo)準(zhǔn)是“時(shí)間”。如果投資策略能堅(jiān)持做10年、20年、30年——甚至像巴菲特那樣90多歲還在用同一套策略——這就代表著投資業(yè)績背后有一貫性，可以信任。那些基礎(chǔ)投資原則有問題的基金，根本維持不了長時(shí)間的業(yè)績。

反脆弱與風(fēng)險(xiǎn)管理

作為一家受托管理資金的機(jī)構(gòu)，私募基金管理人的工作本質(zhì)是幫別人管好錢。

對于早期投資項(xiàng)目，接力基金總結(jié)出了一套獨(dú)特的風(fēng)控理念：從研究出發(fā)，關(guān)注企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)全圖，做好風(fēng)險(xiǎn)預(yù)案與交易結(jié)構(gòu)管理。

借用菲利普·費(fèi)雪的“企業(yè)成長線路圖”概念，接力基金內(nèi)部慣于對于擬投資企業(yè)的未來成長做預(yù)先推演，從“線路圖”全局角度出發(fā)，分析企業(yè)未來的成長性可能?！袄缫患移髽I(yè)今年的收入是1000萬，明年目標(biāo)是3000萬，我們是不是能找到這3000萬增長背后的驅(qū)動(dòng)因素？它究竟是由政策驅(qū)動(dòng)？是內(nèi)生需求？還是行業(yè)整體發(fā)展？是拓展了其他潛在應(yīng)用？還是新產(chǎn)品線的機(jī)會(huì)？”劉春松這樣詳解企業(yè)的成長性。

正是基于這套成長線路圖，接力基金能關(guān)注到投資企業(yè)的壁壘在哪里、有多高；進(jìn)而分析企業(yè)的切入時(shí)機(jī)、政策影響；最終依據(jù)行業(yè)趨勢和競爭格局，預(yù)測創(chuàng)業(yè)公司未來各個(gè)階段可能會(huì)碰到的風(fēng)險(xiǎn)。

閱讀涉獵廣泛的劉春松對塔勒布的系列著作印象深刻。塔勒布的《黑天鵝》指出，不可能發(fā)生的和無法預(yù)測的事情，實(shí)際上在世界上各個(gè)領(lǐng)域都廣泛存在。他的另一本書《反脆弱：從不確定性中獲益》則給了另一種啟示：如果問脆弱的反義詞是什么？人們通常想到的是堅(jiān)韌和堅(jiān)強(qiáng)，但一般人很少能意識到還有反脆弱的存在——強(qiáng)韌性只能夠抵抗震動(dòng)和維持原狀；反脆弱性則會(huì)讓事物變得越來越好。此外，反脆弱性還可以避免預(yù)測誤差，并且保護(hù)事物不受負(fù)面“黑天鵝”事件的影響。

塔勒布認(rèn)為，在不確定的世界中每一個(gè)事物都會(huì)從波動(dòng)中得到利益或蒙受損失，脆弱性是指因?yàn)椴▌?dòng)和不確定而承受損失，反脆弱性則是指讓自己避免這些損失，甚至從混亂和不確定中獲利。

在劉春松看來，創(chuàng)業(yè)的過程常常是一個(gè)不斷證偽的過程。創(chuàng)業(yè)者不妨從“反脆弱”的概念出發(fā)，遇到挑戰(zhàn)與風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，增強(qiáng)企業(yè)和自己抗挫折的能力，增強(qiáng)經(jīng)歷失敗、承受失敗、克服失敗的能力。

如果我們以反脆弱的方式對黑天鵝，不確定性也可以是一件好事。特別是在當(dāng)下特殊的世界經(jīng)濟(jì)環(huán)境中，更需要?jiǎng)?chuàng)業(yè)者有這種“反脆弱”的能力。