孫明春：美債最快3個月內步入負利率

段思宇

近日，全球金融市場加劇震蕩，股市暴跌、油價下挫，金價也出現明顯波動，美股多次觸發熔斷機制更是引發了市場恐慌，市場上關于“危機”的討論愈發激烈。

目前，危機是否已至？與2008年金融危機相比，當下形勢有何不同？避險資產又該去哪里尋找？對此，《陸家嘴》專訪了海通國際首席經濟學家孫明春，他認為，從金融市場的表現來看，已算是危機，但處于偏早期階段，至于會不會像2008年那樣，還要關注后續是否會影響到金融機構及企業等。

孫明春還稱，在一到兩個季度內，疫情極有可能會推動此前正處在衰退邊緣的多個經濟體快速步入衰退期。綜合目前形勢判斷，美債陷入負利率確定，快則在3個月以內，慢則在2020年年內。

《陸家嘴》：美股時隔23年觸發熔斷機制加劇全球金融市場動蕩，近期全球資產連環下挫，股票、原油等主要風險資產價格大幅下行，從當前形勢判斷，你認為現在是否已露出危機信號？作為2008年金融危機的親歷者，你覺得當前形勢有何不同？

孫明春：從目前金融市場表現來看，實際上已經算一個危機，只有在危機的時候各類金融資產才會有這么大的變化，而且是這么廣泛的跨資產類別的大幅波動。

但這與2008年的金融危機不太一樣。2008年的金融海嘯是一波多折的，先是 2007年6月次貸危機，然后到2007年底一些投行出現巨額虧損，再到2008年貝爾斯通被JP摩根兼并、雷曼兄弟倒閉破產，之后還出現AIG、華盛頓互助銀行等金融機構的救助等，歷時一年半之久，市場波動很大，一開始并無法想象是什么樣子，所以并不是說一個晚上的市場表現就能判斷是否是危機，危機是一個過程。

至于現在會不會像2008年那樣，我認為現在還要看疫情的發展。投資者當下的主要擔憂在于三方面，一是此次疫情同以往的金融危機大有不同，以往金融危機都是一個財務性的問題，比如企業破產、倒閉等，可以通過央行放水、救助來解決。但面臨如今百年一遇的全球性的“大流行疾病”，各國政府和央行的應對措施有限，貨幣政策、財政政策并沒有特別有效。

另外，疫情是在供需兩側同時對經濟造成影響，若措施不當反而還有可能導致通脹，而經濟不好再加通脹，這就意味著經濟環境將面臨“滯漲”這一巨大挑戰。所以投資者現在比較糾結，一邊希望央行放水，一邊也明白放水的作用并不大。

二是疫情的擴散加速了全球經濟體的衰退速度，實際上，疫情發生以前，全球前十大經濟體已經超過半數處在衰退邊緣，比如日本、德國、英國、法國、意大利、加拿大等，疫情很可能會把它們迅速推入衰退之中，估計是在一個季度到兩個季度內，這個概率十分大。

三是近期的油價暴跌會不會像“2014年～2016年”期間，出現油氣企業倒閉、信用市場緊張等局面，再者一些產油國、大宗商品出口國財政受影響，出現主權信用評級下調、貨幣大幅度貶值等。

如果之后疫情和油價下跌導致比較多的企業破產、大型系統重要性金融機構出現問題，那么可以說這跟2008年一樣，是一個比較大的危機，從期限上看，現在正處于危機的偏早期階段；與之相對，如若沒出現的話，那可能還是算作金融市場的波動。但我覺得前者的可能性更大。

整體而言，疫情對企業和金融機構的影響較大，目前市場風險處于較高水平。由于各國政策刺激的空間有限，即便疫情較快結束，之后的經濟復蘇力度很可能沒有市場預期的那么強，因而在當前形勢下，投資者對未來事態的發展要做好最壞打算，把困難估計足，做好風險防范措施。

《陸家嘴》：全球金融市場震蕩之下，關于避險資產的討論也在增多。目前避險資產在哪里？如何看待市場上黃金避險屬性正逐步趨弱這一觀點？也有觀點稱，人民幣資產可能成為全球“避風港”，如何看待人民幣資產的避險價值？

孫明春：目前，傳統的避險資產，如黃金、美債、日元、瑞郎等表現還是十分強勁，盡管近期黃金上漲動力不足，但我個人仍然看好黃金。

短期來說，黃金沒有上漲并不代表著它的避險功能減弱了，這主要是受兩方面因素影響，一是在風險資產暴跌的情況下，有些機構需要通過賣出黃金等流動性較高的資產來獲取流動性；二是去年布局風險資產的很多投資者購入黃金作為對沖，如今風險資產價格暴跌、黃金價格上漲后，其對沖功能已經實現，因此賣出黃金、鎖定對沖利潤。就中長期而言，在各國央行寬松貨幣政策背景之下，黃金仍然是防范以美元為主導的國際貨幣體系出現危機的最重要的一種避險工具。

關于人民幣資產方面，基本面上講，由于中國連續25年實現經常賬戶順差，人民幣可被看作避險的幣種，因而人民幣資產從中長期來說也有很好的前景，隨著人民幣國際地位的逐漸上升，人民幣資產的吸引力會越來越大。但不可忽視的是，短期而言，覆巢之下安有完卵，如果全球經濟進入衰退，中國經濟開放度已經很高，也很難不受影響，而且中國也正面臨著經濟下滑、杠桿率趨高等挑戰，所以投資者不能過度樂觀。

《陸家嘴》：日前美國10年期國債收益率一度跌破0.4%，續創歷史新低，3個月期與10年期美國國債收益率再次倒掛，2年期與10年期美國國債收益率也一度倒掛，美債收益率是否將快速進入負利率？

孫明春：美債肯定會邁入負利率。一方面，在全球經濟不穩定因素加劇、金融市場劇烈波動的情況下，美債仍然是不少避險資產的主要流向，因此美債收益率會繼續走低；另一方面，美國經濟前景并沒有金融市場期望的那么樂觀。

過去十多年美國經濟的持久復蘇主要得益于2008年金融海嘯以后的財政刺激、利率下調、量化寬松等一系列擴張性財政與貨幣政策，快速修復了企業、家庭和金融機構的資產負債表，使得企業部門的投資能力和家庭部門的消費能力快速恢復。但值得注意的是，這些政策也透支了未來的經濟成長空間與財政政策的應對空間。

近期，美國股市及各類資產價格下跌持續，美國經濟成長中的“財富效應”有可能從正反饋轉變為負反饋，削弱消費這一支撐引擎，加速就業市場降溫，形成惡性循環。如果疫情在美國進一步擴散，迫使各類生產和消費活動放緩，美國經濟這幾年靠資產價格、財富效應、消費、就業所形成的良性循環很快會逆轉，美國經濟在1～2個季度內陷入衰退的概率將大幅度上升。

綜合目前形勢判斷，美債利率快則在3個月以內進入負利率，慢的話，估計2020年年內步入。

《陸家嘴》：在全球央行重啟寬松貨幣政策的背景下，我國降準降息窗口是否也已開啟？你認為央行下調存款基準利率的概率有多大？

孫明春：中國的貨幣政策確有調整空間，工具箱里無論是存款準備金率、LPR、MLF（中期借貸便利）利率，還是回購利率等都可以適當下調，但我認為下調空間有限。另外，關于最近熱議的下調存款基準利率，我個人并不建議，因為中國整體CPI偏高，如果降低存款基準利率，對于大眾而言，相當于負利率加劇。而如果存款基準利率不下調，那么貸款利率也不能降太多，不然金融機構的壓力又將加大。因此，我認為央行會通過5BP、10BP一點點下調政策利率，同時通過下調存款準備金率和公開市場操作以保證流動性，穩定經濟與金融市場，而不是大規模放水。