風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平對(duì)高管變更的影響
——基于企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)視角

(海南大學(xué) 管理學(xué)院 海南 海口 570228)

一、理論分析與研究假設(shè)

從企業(yè)業(yè)績(jī)與價(jià)值的角度來(lái)看，根據(jù)已有文獻(xiàn)的研究，可以看出，適度的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)有利于提升企業(yè)的業(yè)績(jī)。企業(yè)代理人的角度看，由于我國(guó)市場(chǎng)制度發(fā)展不完善以及公司治理機(jī)制失效導(dǎo)致對(duì)企業(yè)代理人的監(jiān)督不足，代理人有動(dòng)機(jī)去承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)以達(dá)到提升公司業(yè)績(jī)從而鞏固自己的利益和地位，降低被迫離職的概率[1]。因此，綜上所述，適度的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平反映了企業(yè)在企業(yè)發(fā)展中敢于承擔(dān)和利用風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度，這有利于企業(yè)捕獲進(jìn)一步發(fā)展的機(jī)會(huì)，從而有利于企業(yè)的成長(zhǎng)，企業(yè)的業(yè)績(jī)也會(huì)越來(lái)越好。而企業(yè)績(jī)效作為衡量代理人變更與否的關(guān)鍵性指標(biāo)，在企業(yè)業(yè)績(jī)蒸蒸日上之時(shí)，企業(yè)所有者必然會(huì)滿(mǎn)意于現(xiàn)有管理層的管理能力，而不會(huì)更換高管。

但是，任何事情在發(fā)展過(guò)程中必然都有一個(gè)度，也即需要一個(gè)合理的區(qū)間，經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域也不另外。雖然現(xiàn)階段有不少研究表明公司風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)可以促進(jìn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效，但是越來(lái)越多的證據(jù)顯示，風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平與企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間應(yīng)該是非線(xiàn)性關(guān)系。何青[2]等認(rèn)為，企業(yè)經(jīng)理人的短期進(jìn)取行為可能會(huì)造成公司股票的劇烈波動(dòng)，從而在短期內(nèi)提升公司的賬面業(yè)績(jī)。但這同時(shí)也會(huì)增加公司股價(jià)在長(zhǎng)期運(yùn)行的不穩(wěn)定性。隨著公司風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的不斷提高，公司投資項(xiàng)目數(shù)量的增加，并購(gòu)活動(dòng)的增加等，使得企業(yè)不斷掌握和獲取新技術(shù)、新市場(chǎng)等資源的機(jī)會(huì)隨之增加，從而能夠更有效地促進(jìn)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效。但是，當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平繼續(xù)增加時(shí)，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效卻不再會(huì)隨之增加，從而導(dǎo)致公司變更高管的可能性隨之增加。

根據(jù)上述理論分析以及近年來(lái)國(guó)內(nèi)外相關(guān)實(shí)證研究的發(fā)現(xiàn),本文提出如下非線(xiàn)性關(guān)系假設(shè):

H:風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)與公司高管變更之間存在顯著的U型關(guān)系。

二、研究設(shè)計(jì)

(一)樣本選擇及數(shù)據(jù)來(lái)源

本文選擇我國(guó)2012年至2017年全部滬深A(yù)股上市公司為研究樣本。按照如下標(biāo)準(zhǔn)對(duì)原始樣本進(jìn)行剔除：(1)剔除了金融行業(yè)的上市公司；(2)剔除了關(guān)鍵數(shù)據(jù)缺失的上市公司；(3)剔除了ST類(lèi)的上市公司；(4)參照以往的研究，對(duì)一年中發(fā)生多次高管變更的上市公司，以其第一次發(fā)生變更時(shí)的高管作為研究樣本[3]；此外，考慮到異常值對(duì)于研究結(jié)論的影響，本文對(duì)所有連續(xù)變量采取了上下1%分位數(shù)縮尾處理(winsorize)。經(jīng)整理，最終共得到11220個(gè)有效研究樣本。

(二)模型設(shè)定與變量定義

Change=α0+α1CRT+α1CRT2+αk∑Con trols+αi∑Ind+αj∑Year+ε

(1)

其中，Change為董事長(zhǎng)或總經(jīng)理被動(dòng)變更指標(biāo)；∑Con trols表示控制變量，其中包括公司規(guī)模(Size)、董事長(zhǎng)和總經(jīng)理兩職合一(Dual)、獨(dú)董比例(Bili)、總資產(chǎn)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率(ROA)、大股東持股比例(First)、高管是否持股(Stock)；∑Ind為行業(yè)虛擬變量；∑Year為年份虛擬變量；ε為殘差。

三、實(shí)證分析

本文對(duì)主要變量進(jìn)行了Pearson相關(guān)性分析,本文所研究的主要變量的系數(shù)全部在0-0.5范圍內(nèi),說(shuō)明各個(gè)變量之間不存在多重共線(xiàn)性。

表1 風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)與高管變更的回歸結(jié)果

從上表中可以看出，控制了其他變量后，風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的平方項(xiàng)(CRT*CRT)與高管變更的概率在1%的水平下顯著正相關(guān)(r=0.006，p<0.01)。該結(jié)果說(shuō)明風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)與高管變更之間呈現(xiàn)出u型的曲線(xiàn)關(guān)系。我們根據(jù)產(chǎn)權(quán)性質(zhì),把企業(yè)分為國(guó)有和非國(guó)有進(jìn)行分組回歸。從上表非國(guó)有上市公司樣本組中可以發(fā)現(xiàn)，風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的平方項(xiàng)(CRT*CRT)與高管變更的概率在5%的顯著性水平上正相關(guān)。第(3)列的國(guó)有上市公司樣本中，二者的關(guān)系并不顯著。表明相對(duì)于國(guó)有上市公司，在非國(guó)有上市公司中，風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)與高管變更之間呈現(xiàn)出u型的曲線(xiàn)關(guān)系更為明顯。

四、結(jié)論

第一，上市公司風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平與高管變更呈U型關(guān)系。

第二，與國(guó)有上市公司相比，風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)與高管變更之間所呈現(xiàn)的U型關(guān)系在非國(guó)有上市公司中更加明顯。