淺談基金規模與業績關系的影響因素

閔紅艷 張晴

摘 要：本文主要是對于影響基金業績和規模關系的因素分析，通過分別研究規模經濟效應，流動性假說與管理能力假說的作用來論證基金規模和基金的業績之間的關系，由于這三種作用的不同程度影響的結合，各種不同類型的基金表現各有不同，有呈正相關關系的，非線性相關的，負相關的等等。 在其中，各種因素的影響大小各有不同。

關鍵詞：基金業績;基金規模;規模經濟效應;流動性假說;管理能力假說

相較于國外的共同基金市場，我國的基金市場起步是比較晚的。1998年開元和金泰投資基金作為我國最開始的封閉式基金的設立，才意味著我國標準基金市場的建立。但當時由于我國基金市場的基金類型僅限于封閉式基金，因此發展規模一直沒有壯大起來，直到2001年，華安基金管理公司創立了我國第一只開放式基金：華安創新投資基金，情況因此才有所改觀。基金的規模數量如此之大，對它的規模數量的研究就顯得尤為重要。如今仍舊盛行的觀點有基金規模和基金業績的二次非線性關系即倒U形，負相關關系和無顯著的相關關系。

一、文獻綜述

世界上第一只投資基金的雛形出現在19世紀80年代的英國，20世紀之后基金在發達國家特別是美國發展速度和擴散范圍一下子迅猛起來，因此一直以來國外對于基金業績和基金規模的關系研究的相較于國內來說開始得較早，也比較成熟和完善。Tang，Ke（2012）對我國2004年到2010的股票型開放式基金市場做了研究，認為規模效應和流動性假說是影響基金規模和基金業績關系的主要因素，規模經濟效應在隨著規模的增大而減小，因此小規模的基金具有好的規模經濟效應和少的流動性限制，而隨著基金規模的增大，規模經濟效應逐漸變小，流動性限制反而在逐漸增大，因此存在一個最優的基金規模，使得基金的業績取得最好的結果。Chen， Hong，Huang，and Kubik（2014）通過實證研究發現基金業績和基金規模之間存在一個顯著的負相關關系，并且認為這種關系是由于基金的流動性和基金的組織方式共同作用形成的。

國內對于基金規模和業績的研究雖然起步較晚，但自從基金出現的十幾年來，不少研究人士同樣取得了一定的成就。沈揆元認為基金的資金流量，市場沖擊費用和抵消市場沖擊費用的作用阻礙了基金業績隨著基金規模的增長，存在著一個最優規模。朱冰，朱洪亮（2011）選用了2005年到2009年積極偏股型開放式基金作為樣本，經過實證分析發現基金的收益隨著基金規模的增大先增加而后再減少，確實存在著一個倒U形的非線性關系。梅月（2008）分別用基金的凈值回報率和通過資本資產定價模型（CAPM），通過Fama-French調整后的回報率對基金的規模和業績關系進行實證分析，得到基金規模和業績呈現顯著的負相關關系。梅月認為基金經理選擇股票的能力在基金規模變得過大時將很難戰勝市場這個特性，大規模基金的三個運作特點：低持倉，低持股周轉率，分散持倉，以及基金管理人和基金份額持有人之間的利益沖突這三個因素共同影響了基金規模和業績的關系。

二、影響因素

我國的基金市場從封閉式基金到開放式基金，一路發展，形成了一些不同種類的基金類型。基金規模和業績的關系一直受到人們的普遍關注，然而人們一直得不到一個一致的結論來說明兩者的關系。影響這種關系的因素非常多，本文選取了三個主要會導致基金規模和業績之間的關系變化的因素，規模經濟效應，流動性假說與管理能力假說。

規模經濟效應意味著，在大部分一般普通的行業中，規模的增大會導致成本的下降和收益的上升，基金行業也存在一定程度的規模經濟效應，費用不會隨著規模的不斷增大呈現同比例增長，因而當基金規模增大時，總成本相對減少了，但是有些學者（Indro，Jiang）認為當規模變得過大時，基金會由于過度投資于信息的獲取和交易從而導致總成本反而上升，出現規模不經濟現象，導致大規模基金的業績反而不如小基金業績。另外一些學者（門衛兵）通過實證分析認為基金的費用與基金的業績確實是存在顯著的負相關關系。

支持基金業績和基金規模是顯著的負相關關系或者基金規模存在一個最優規模這兩個論點的一個假說是流動性假說，該假說認為當基金的規模較小的時候，基金經理的買賣行為比較有靈活性，此時基金經理是市場價格的接受者，可以在自己想要的價格上實現自己的交易從而獲得較好的收益，然而隨著基金規模的增大，基金經理從市場價格的接受者變為了引導者。當基金經理進行大規模交易時，這一信息被市場參與者捕捉到，由于市場參與者采取“正反饋”行為，在價格升高時買進，價格下跌時賣出，即所謂的“追漲殺跌”現象，這種行為推高了金融工具的價格，導致基金經理不得不以更高的價格買進或者以更低的價格賣出，交易成本明顯上升。基金經理的行為引起了金融工具的流動性和價格的變化，經理不能在最優股票上配置較多的倉位，經理不得不通過分散化對投資組合進行投資，此時的投資組合中的全部股票將不再是最優的選擇，而股票的次優選擇無疑將降低整個基金的業績，因此流動性會侵蝕基金的業績，Xuemin （Sterling） Yan（2008）通過實證研究證明了這一點。本文用股票價差收益率來描述流動性特性，因為由于流動性，基金經理不得不投資于沒那么優秀的股票，因此股票收入將會被降低，

管理能力假說是說，基金公司的收益來自于基金管理費用的收取，規模越大，基金公司的收益就越大，因此基金公司有足夠的激勵去擴大基金規模。然而盲目擴大的基金規模和基金的管理能力無法匹配，導致基金的回報降低，因此從管理能力來說，基金的規模會侵蝕基金的業績，另一方面，基金回報率的降低使得投資者要求贖回基金份額，因此可能會存在一個最優規模。管理能力假說提出由于基金家族的普遍出現，基金公司積極利用家族中少數明星基金帶給整個基金家族的溢出效應，基金經理對新發的基金會投入更大的管理能力和精力，而新發基金一般規模也比較小，明星基金的高回報率帶動了整個基金家族的吸引力，投資者會更愿意申購該基金家族的基金。

三、結論

導致不同類型基金的規模和業績關系不一致的原因是由于規模經濟效應，流動性假說，管理能力假說對基金業績的不同作用力，三者結合起來影響了不同類型基金業績與規模之間的關系。

當然影響基金業績和基金規模關系的因素還有很多，如基金管理者和基金份額持有者之間的利益沖突等，本文僅僅選取了規模經濟效應，流動性假說，管理能力假說來進行解釋論證，仍有待改善并進行進一步的研究。

參考文獻：

[1]Yan， Xuemin （Sterling）. Liquidity， Investment Style， and the Relation between Fund Size and Fund Performance. [J]The Journal of Financial and Quantitative Analysis， 2008 （vol. 43， no. 3）.

[2]Ban， Juil and Hyuk Choe. Fund Size and Performance in a Market Crowded with Many Small Funds. [J]Asia-Pacific Journal of Financial Studies， Apr. 2013（vol. 42， no. 2）.

[3]Indro，Daniel C.，et al. Mutual Fund Performance： Does Fund Size Matter？.[J]Financial Analysts Journal， 1999（vol. 55， no. 3）.

[4]Tang， Ke， et al. Size and Performance of Chinese Mutual Funds： The Role of Economy of Scale and Liquidity. [J]Pacific-Basin Finance Journal， Apr. 2012（vol. 20， no. 2）.

[5]沈揆元.對基金規模影響力和基金業績降低原因的研究[D].湖南：中南大學，2008.

[6]朱冰，朱洪亮.積極開放式基金的規模也收益的關系研究[J].金融縱橫，2011（2）.

作者簡介：

閔紅艷，出生年月：1993年8月，性別：女，民族：漢族，籍貫：貴州省黔東南州黃平縣.