借殼上市中“殼”的選擇問(wèn)題研究

(西華大學(xué) 四川 成都 610039)

目前，我國(guó)的企業(yè)登陸資本市場(chǎng)有兩種手段：IPO和借殼上市。因?yàn)镮PO有審批嚴(yán)格、等待時(shí)間長(zhǎng)、成本高等限制，但是上市后的融資渠道拓寬、市場(chǎng)的廣告效應(yīng)以及政府的政策優(yōu)惠等好處讓相對(duì)容易上市的“借殼”異常火爆。所以，由于上市公司經(jīng)營(yíng)不善等問(wèn)題產(chǎn)生的眾多維系困難面臨退市的“殼公司”被市場(chǎng)充分追逐、利用和炒作。根據(jù)以往的學(xué)者的研究，通過(guò)借殼上市的企業(yè)的發(fā)展不盡人意，短期是獲得了股票的溢價(jià)收益，但是長(zhǎng)期的發(fā)展令人堪憂，遠(yuǎn)不及通過(guò)IPO上市企業(yè)的業(yè)績(jī)。當(dāng)然，事物具有兩面性，借殼上市也必然有它的存在價(jià)值，就看如何去規(guī)范、引導(dǎo)和運(yùn)用它。研究借殼上市的現(xiàn)狀和問(wèn)題，有助于加強(qiáng)對(duì)企業(yè)資本運(yùn)營(yíng)活動(dòng)和我國(guó)資本市場(chǎng)現(xiàn)狀特點(diǎn)的了解。雖然2013年11月30日，《關(guān)于在借殼上市審核中嚴(yán)格執(zhí)行首次公開(kāi)發(fā)行股票上市標(biāo)準(zhǔn)的通知》出臺(tái)后，借殼上市標(biāo)準(zhǔn)等同IPO標(biāo)準(zhǔn)，但是資本市場(chǎng)上出現(xiàn)了先收購(gòu)部分資產(chǎn)，避免達(dá)到借殼上市標(biāo)準(zhǔn)，之后再一步一步的重組收購(gòu)剩余資產(chǎn)的“曲線借殼”新模式，正所謂“道高一尺，魔高一丈”。那么，到底怎樣的“殼公司”才是最佳的“殼”，企業(yè)、中介機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)怎么做，政府又應(yīng)當(dāng)怎樣監(jiān)管來(lái)保證資本市場(chǎng)的良性發(fā)展？

一、殼公司選擇存在的問(wèn)題

(一)企業(yè)上市的門檻過(guò)高。由于IPO有審核嚴(yán)格，等待周期長(zhǎng)，上市成本高等特點(diǎn)，導(dǎo)致很多企業(yè)很難通過(guò)IPO上市，但是上市后一系列的好處和巨額收益讓不少渴望上市的企業(yè)把目光轉(zhuǎn)向了相對(duì)容易的借殼，這些企業(yè)對(duì)殼公司的趨之若鶩使資本市場(chǎng)上有限的殼資源的價(jià)格變得非常高昂。加之投資者在聽(tīng)說(shuō)借殼上市的消息后，對(duì)殼公司股票的盲目追捧，進(jìn)而導(dǎo)致殼公司股價(jià)的高漲，使殼公司的市場(chǎng)價(jià)格偏離其真實(shí)價(jià)值，對(duì)借殼方產(chǎn)生一定的誤導(dǎo)作用，從而選擇了錯(cuò)誤的殼公司。

(二)企業(yè)自身的素質(zhì)不高。不少企業(yè)選擇通過(guò)借殼上市的很大一部分原因是自身的素質(zhì)不高與能力的欠缺，從而自身的條件達(dá)不到IPO的要求，只有另辟蹊徑選擇借殼。這里的能力不僅指公司的經(jīng)營(yíng)能力或者盈利能力，還有洞察市場(chǎng)、洞察環(huán)境的能力以及分析認(rèn)識(shí)殼公司的能力。因?yàn)樽陨淼乃刭|(zhì)不高，不能充分衡量殼公司的狀況，以及成功上市后能否在發(fā)展戰(zhàn)略等方面實(shí)現(xiàn)有效的整合缺乏全面的思考，比如企業(yè)文化是否能融合等導(dǎo)致最終也沒(méi)有逃過(guò)借殼失敗的命運(yùn)。

(三)企業(yè)借殼上市的信息不對(duì)稱。當(dāng)然，很多時(shí)候不是因?yàn)榻铓し降淖陨硭刭|(zhì)不高，而是殼公司出于自身利益，刻意隱瞞了對(duì)自己不利的信息，比如通過(guò)包裝利潤(rùn)來(lái)粉飾財(cái)務(wù)報(bào)表、隱瞞巨額債務(wù)，而借殼方在選擇殼公司時(shí)，其分析、評(píng)判的主要依據(jù)是殼公司提供的信息資料，所以借殼方很難正確地評(píng)估殼公司的真實(shí)狀況。投資者對(duì)殼公司股票的盲目追捧，除了投資者本身的自信、從眾等心理，還有一部分也是由于上市公司的信息不夠公開(kāi)透明，信息不對(duì)稱引起的。

(四)借殼上市的中介機(jī)構(gòu)不發(fā)達(dá)。中介機(jī)構(gòu)在借殼方與被借殼方，以及投資者與企業(yè)之間扮演著重要的角色，他們可以為不同的主體提供幫助，特別是在借殼上市中為借殼方進(jìn)行選殼方面的指導(dǎo)。可是，我國(guó)的中介機(jī)構(gòu)不發(fā)達(dá)，會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所和投資銀行等中介機(jī)構(gòu)的人才缺乏，業(yè)務(wù)不熟練，難以為企業(yè)借殼上市提供專業(yè)和高質(zhì)量的服務(wù)。并且有些中介機(jī)構(gòu)被利益所趨勢(shì)，不堅(jiān)守職業(yè)道德，比如某些會(huì)計(jì)師事務(wù)所幫助殼公司造假，出示虛假的無(wú)保留審計(jì)意見(jiàn)等行為在借殼上市中會(huì)嚴(yán)重?fù)p害借殼方的利益，導(dǎo)致借殼方高估殼公司的價(jià)值，選擇了錯(cuò)誤的殼公司。

二、在選殼方面的相關(guān)對(duì)策

(一)推進(jìn)核準(zhǔn)制逐漸向注冊(cè)制過(guò)渡。2018年11月5日，習(xí)近平總書(shū)記在演講中說(shuō)：將在上海證券交易所設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制。這是向注冊(cè)制過(guò)渡的重大開(kāi)端，把主動(dòng)權(quán)交還給市場(chǎng)，遵循市場(chǎng)自然的發(fā)展規(guī)律。實(shí)行注冊(cè)制，可以讓更多的公司通過(guò)IPO上市，而借殼會(huì)回到一個(gè)理性的狀態(tài)，殼資源的價(jià)值也會(huì)更加真實(shí)可靠，為想要借殼上市的公司在選殼方面提供更加公平公正的環(huán)境。

(二)提高企業(yè)的自身素質(zhì)。很多想要借殼上市的公司都是不滿足IPO上市條件的，雖然不滿足IPO不能表明企業(yè)發(fā)展不好，可是也還是能說(shuō)明存在一定的問(wèn)題。所以，最重要的還是要提高企業(yè)自身的經(jīng)營(yíng)水平，理性看待上市這條路，上市的確有不少的利益誘惑，可是也有其泄露商業(yè)機(jī)密等弊端。只有自己強(qiáng)大了，才能在談判中占有利地位，也才有更多的選擇權(quán)，更有可能選擇適合自己的殼公司。

(三)證監(jiān)會(huì)需要加強(qiáng)對(duì)借殼上市的監(jiān)管。證監(jiān)會(huì)也一直在為促進(jìn)資本市場(chǎng)的良性發(fā)展努力，可是還是存在著一些需要改進(jìn)的問(wèn)題，比如對(duì)借殼上市的監(jiān)管還是存在監(jiān)管不夠的問(wèn)題。首先，要營(yíng)造一個(gè)公開(kāi)透明的市場(chǎng)，那么上市公司信息的披露很重要，很多問(wèn)題的產(chǎn)生都是來(lái)自于不同主體間的信息不對(duì)稱引起的。投資者與上市公司之間的信息不對(duì)稱，導(dǎo)致投資者非理性情緒高漲，作為上市公司的殼公司與借殼方之間的信息不對(duì)稱，導(dǎo)致借殼方選殼錯(cuò)誤。所以，證監(jiān)會(huì)應(yīng)當(dāng)對(duì)上市公司的信息披露加大監(jiān)管力度，對(duì)刻意隱瞞對(duì)自己不利信息的上市公司加大懲罰力度，還廣大投資者一個(gè)和諧的投資環(huán)境。

(四)削減地方政府的不當(dāng)干預(yù)。在我國(guó)，借殼上市是上市公司、非上市公司和政府在各自利益驅(qū)動(dòng)下的產(chǎn)物，地方政府考慮到本地區(qū)的利益，千方百計(jì)保住本地上市公司的“殼”以發(fā)揮“殼”的功能，甚至政府出面主導(dǎo)借殼上市。這種現(xiàn)象的出現(xiàn)不利于我國(guó)資本市場(chǎng)的健康發(fā)展，尤其是對(duì)股票市場(chǎng)退市機(jī)制的形成產(chǎn)生巨大的障礙。本該退市而沒(méi)有退市的上市公司因?yàn)椤皻ぁ钡膬r(jià)值而保留下來(lái)，這樣的“殼”本身的經(jīng)營(yíng)就存在著很大的問(wèn)題，被非上市公司借用不利用企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，沒(méi)有實(shí)現(xiàn)真正的資源合理化配置，市場(chǎng)的優(yōu)勝劣汰制度，也為借殼方在選殼方面增加了誤導(dǎo)因素。

(五)加強(qiáng)中介機(jī)構(gòu)的作用。中介機(jī)構(gòu)其實(shí)在借殼上市中應(yīng)當(dāng)起著良好的橋梁作用，為殼公司出示真實(shí)的財(cái)務(wù)報(bào)表，向市場(chǎng)公布公司真實(shí)的狀況，為借殼方在選殼方面提供專業(yè)的幫助與服務(wù)。這需要中介機(jī)構(gòu)有大量的專業(yè)且有職業(yè)道德的人才，為投資者提供服務(wù)，為資本市場(chǎng)的良性發(fā)展承擔(dān)應(yīng)有的責(zé)任。同時(shí)，為防止中介機(jī)構(gòu)與上市公司同流合污，證監(jiān)會(huì)也應(yīng)當(dāng)加大對(duì)中介機(jī)構(gòu)的懲治，當(dāng)出現(xiàn)上市公司有不正規(guī)行為而中介機(jī)構(gòu)刻意隱瞞的情況，嚴(yán)格追究中介機(jī)構(gòu)的責(zé)任。

如何選擇一個(gè)合適的“殼公司”，除了借殼企業(yè)自身的努力，也需要中介機(jī)構(gòu)、監(jiān)管機(jī)構(gòu)等多方的幫助，只有這樣，借殼上市才能更好地被正確利用進(jìn)而服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)。