新形勢下企業并購面臨的財務風險及應對措施

閆艷艷 付金存

摘要：近年來，我國經濟高速發展，企業并購在新形勢下面臨著重大發展機遇的同時，也存在著嚴峻的挑戰。通過闡述新形勢下我國企業并購的基本情況及并購動因，結合相關理論和案例，分析了企業并購過程中在市場估價、支付以及政策與環境三個方面可能存在的財務風險，基于準確評估目標企業價值、優化資產結構、合理選擇支付方式、密切關注目標企業所在國家政策法規等層面提出控制風險的應對措施。

關鍵詞：新形勢;企業并購;財務風險

中圖分類號：F275? ? 文獻標識碼：A

文章編號：1005-913X（2019）11-0143-03

隨著我國對外開放進程的推進，“互聯網+”新經濟形態的到來，“一帶一路”等國家戰略的支持，我國企業并購交易數量和金額與日俱增。然而從總體上看，中國企業并購成功率不高，部分企業急于求成，盲目并購，使自己處于進退兩難的境地。通過分析我國企業并購的動因，提出并購過程中面臨的各種財務風險，最終給出相應的風險應對措施。

一、新形勢下企業并購動因

在當今經濟全球化的大環境下，企業并購的潮流不斷推進，企業本身的各種動因也驅使企業進行并購，其初始動機各有不同，或為了多元化經營、進軍新領域，或是為了擴大自身在本行業領域的市場占有率，亦或是為了自身快速發展，謀求更強大的企業帶領自己盡快上市。總的來說，可以歸結為以下幾方面的并購動機。

（一）擴大市場占有率

在如今市場為主導，政策為輔的大環境下，給予了企業大展身手的機會，這一發展態勢加劇了企業間的激烈競爭，以謀求更大的發展空間，為了適應這一需要，企業進行同行業間的橫向并購，以彌補技術短板或擴大市場占有率;或是進行上下游企業間的縱向并購，以降低運營成本，使產業鏈更穩定，獲得更大的利益。例如，2006年11月22日，國美電器以5 268億港元的價格正式“吞并”永樂，兩公司并購后，國美可以繼續運營永樂的業務，實行雙品牌經營策略。一方面，雙方可以削減同業競爭，另一方面，可以共享對方的市場資源，獲取規模效益。

（二）多元化發展

隨著我國脫離貧困、跨越溫飽、實現小康社會，并進一步向美好生活邁進，人們對物質生活的要求越來越高，與此同時，政府提出了供給側結構性改革，為了滿足人們的需求和響應國家政策，要求企業多元化發展，進行并購是一種快速進入新市場的主要手段，可以滿足顧客的多樣化需求，短時間內占領新市場，擴大收益，且在一定程度上化解了初進入新市場經驗缺乏、成本高昂、競爭激烈等問題。這種情況多見于混合并購案例。例如，2014年6月5日，阿里巴巴集團宣布與恒大足球達成戰略合作協議，阿里巴巴投資12億元獲得恒大足球俱樂部50%的股權，此番收購擴大了馬云及阿里巴巴的社會影響力，使阿里巴巴實現廣告效應，同時也可分散經營風險、提高阿里巴巴集團閑置資本的利用率。

（三）買“殼”上市或借“殼”上市

在我國企業想要上市單憑自身的資金積累是不夠的。在證券市場上，收購企業的成本很低，但由于嚴格的上市準入制度導致企業很難上市，這促使企業萌生了買“殼”上市的想法，買“殼”上市是指一家發展不錯的、想要上市的企業通過收購一家已經上市的、發展不太好的企業，獲得該企業的控股權進行資本重組、產業整合，最終達到上市的目的;而借“殼”上市是一家想要上市的被并購企業選擇一家經營良好、有發展前景的上市公司，通過被對方并購，免去了一系列上市的要求，最終實現上市。例如，2016年3月，大楊創世向圓通速遞全體股東公開發行合計22.67億股，作價175億元收購圓通速遞100%股權，通過此次交易，圓通速遞成為上市公司全資子公司，達到借“殼”上市的目的。

二、企業并購面臨的財務風險

在企業并購案中，財務風險貫穿始終，無論是前期準備、并購進行中還是后期整合階段，都會面臨財務風險，而如何正確規避財務風險就顯得尤為重要。為此，必須著重分析導致財務風險的原因，以從根本上避免財務風險的發生，促使并購的順利完成。一般來說，引發財務風險的因素主要有以下幾方面。

（一）估值風險

定價風險主要存在于并購前期階段，是在并購方選擇目標企業后，由于對目標企業真實的財務報表、負債等信息掌握的不準確，或是由于對目標企業所選用的評估手段和方法，以及評估小組不夠專業等導致對目標企業估值過高，增加了并購成本，超越了自身資金承受能力。出現信息不對稱的問題可以從兩方面來分析。一方面，由于并購方企業無法獲取被并購企業內部真實、準確的財務數據資料，因而不能給出正確、有效的價值評估;另一方面，被并購企業出于自身未來發展、為博得并購企業的青睞等原因，往往可能會美化自己對外公開的財務報表、內部軟硬件設備、企業發展潛力，并有意隱藏自身的負債情況等各類負面信息，使得并購方難以了解內部真實情況，造成誤判。

（二）支付風險

企業并購的支付方式通常包括現金、股權和債券等，也可以采用混合支付方式。現金支付操作簡便、省去利息成本，但是會迅速減少并購方的自由現金流，影響企業的正常運營，如果沒有充足的資金保證公司正常運行，勢必將要舉債，可能導致融資風險;股權支付方式沒有巨額負債的壓力，也無需定期還本付息，但會稀釋股權，有可能使股權結構發生逆轉，失去控股權，被并購方成為新股東，即出現反向購買的情況;債券支付不會造成自由現金流壓力和股權稀釋風險，但會導致未來一段時間大量的債務負擔和高額的利息成本。每種支付方式都各有利弊，企業應根據自身財務和運營情況善用各種支付方式。一般來說，采用混合支付方式可以分散各種支付方式的風險，會加大支付方式的難度，需要企業進行專業、準確的考量。

2007年11月27日，中國平安宣布從二級市場直接購得富通集團約4.18%的股權，后至2008年增持至4.99%，前后共斥資超過238億元人民幣，2008年6月富通集團為保證現金流穩定，宣布進行83億歐元的增發，中國平安再次斥資7 500萬歐元購買了其增發股票的5%。此時中國平安持有富通集團1.12億股，投資成本高達238.74億元人民幣。2008年1月富通集團的股價下跌已經超過96%，導致中國平安在富通集團的投資縮水至6億元左右。在此案例中，中國平安使用的支付方式主要是現金支付方式，在面對巨額的現金需求時，采用的是股份融資，其支付方式和融資方式都很單一，面臨的風險很大，再加之市場環境和評估不準確等因素，所面臨的風險就會發生，最終導致并購失敗。

（三）政策和市場環境風險

除了以上風險外，還有貫穿始終的政策和市場環境風險，這取決于國家出臺的各項相關政策、法律法規，以及銀行利率、股市行情等多方環境狀況。特別是在海外并購案中，政策風險發生性較大，由于國外和國內政策和市場環境相差較大，又加之信息獲取難度較大，因此，一定要多重考量。企業只有充分了解本國及各國政策法規，適應市場環境，聆聽各界專業人士的建議，充分利用好國內及國際的有利政策，把握機遇，同時規避雷區，才能更順利地完成并購。例如，光明集團收購英國維他麥公司的海外并購案中光明集團財務總監曹曉風表示，在發債恰逢美元債利率最低的時候，若是在年底發債，價格會高出大概20—50個基點。在整個并購過程中，光明一直在和銀行保持溝通，聆聽銀行給出的專業建議。一般來說，國際投資機構年底時要進行會計決算，不太輕易進行大筆投資，七八月份也是休假期，交易比較清淡，所以得出上半年是比較合適的時間窗口。這都是促成光明集團成功并購維他麥公司的因素。

三、企業并購財務風險應對措施

（一）降低定價風險

定價是并購過程中決定成敗的第一步，合理的目標對企業估價是牽動全局的關鍵一步。可以從以下幾方面做好定價工作。第一，并購企業應該盡其所能通過各種正常渠道獲取被并購方企業的財務數據、資本債務、股權結構、生產技術、經營效益等信息，特別需要注意的是不能只關注目標企業優勢向好的一面，其負面漏洞往往是更需警惕，一定要全面準確地了解目標企業的多方面信息，降低由信息不對稱帶來的風險，同時也要考量自己手中所獲取的目標企業的信息資料的真實性和準確性。第二，要選擇專業的中介評估機構，配備評估過程中所涉及的專業人士，幫助企業進行專業的價值評估，給出專業的建議，可以保證其對被并購方企業的定位更準確，促成并購的順利進行。

（二）優化資本結構

企業并購需要強大的資金來源，企業要善用內部資金和外部資金，為并購提供安全穩定的資金支持。通常企業內部資金無法滿足巨額的并購款，此時外部融資就顯得尤為重要，各種融資手段都存在不同性質的風險，應做好相應的防控工作。并購方企業應該進行多渠道融資，既可以擴充融資量，又可以分散融資風險。例如，除了借款、發行股票之外企業還可以充分利用發行可轉換債券來融資，購買可轉換債券的投資人后期可以根據企業的業績自由決定是否轉換為股票，相比借款，如果投資人選擇轉換為股票，那么企業就可以免去后續的利息費用，相比于發行股票，發行可轉換債券的資本成本更低。企業采取多渠道融資的同時，也優化了其資本結構。

（三）合理選擇支付方式

各種支付方式各有利弊，如何根據自身情況合理選擇支付方式也是取得并購成功的關鍵一步。我國企業并購案中多采用現金支付和股權支付的方式。使用現金支付時，企業應把現金數量控制在自身可承受的范圍內，保留足夠的自由現金流以保證企業的正常運行，維持正常的收益，否則借款過多，到期無法償還，就會面臨被催債的壓力;若采用股權支付的方式，應特別注意股權置換的比例，以防止控股權的反向轉移。單一使用某種支付方式都會加大企業面臨嚴重的財務風險，并購方企業可根據自身現金、股份、債務等情況使用混合支付的方式，充分利用各種支付方式的優缺點，合理規劃各種支付方式的出資比例，優化企業資本結構，降低各種支付方式的風險。

（四）遵守本國政治經濟政策

企業發展依賴于本國發布的一切相關政治背景、經濟環境和法律法規。當前國家倡導開放型發展、積極推進供給側結構性改革，呼吁企業供給要跟上人們日益增長的對美好生活追求的需求等，企業必須要僅跟國家政策風向標，積極響應國家政策才能更好地促成并購的順利進行。因為國家號召的必定會出臺一系列相關的有利條件，企業若是順勢發展，必會大大提高并購的成功概率;此外，企業在并購過程中，要充分考量市場需求，熱切關注人們的愿望，滿足人民需求便是滿足自身利益，同時要緊密聯系法律和銀行等專業人士，時刻關注當下政治大環境和經濟大環境，抓住并購良機，便可一舉得勝。

（五）密切關注目標企業所在國家政策法規

在海外并購案中，并購難度明顯增加，其所在國家的經濟發展階段、市場規則、政策法規、文化、企業價值理念等都會對并購的產生很大影響。因此，企業若是選擇并購國外目標企業，由于各方面難度加大并且信息更難獲取，必須對各方面影響因素進行充分研究，慎重決斷。例如，東南亞、拉美等發展中國家由于經濟發展落后，受到金融危機的打擊影響大，當地政府放松政策管制，期望吸引外資投入帶動經濟發展;同時，當地企業有時為了避免破產也愿意低價出售自己的公司，而且這些國家自然資源豐富。我國并購企業可以適當考慮這些國家的企業作為被并購企業，開拓海外市場。隨著經濟全球化的發展，企業海外并購浪潮也席卷而來，既是機遇又是挑戰，并購方企業應謹慎考慮國際環境和目標企業所在國的法律法規，充分評估各方面的風險，謹慎選擇海外并購的融資和支付方式。

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[責任編輯：王 旸]