淺談我國上市公司股份回購制度

許鵬一

西北政法大學法律碩士教育學院，陜西 西安 710043

一、上市公司股份回購的基本定義

股份回購的基本定義通常是指，上市公司發行在外的股票，可以在證券類公開市場回購使用規定的貨幣或者購買方通過舉債的途徑，通過特定程序從二級市場被回購主體買入回來的行為。上市公司通常通過法律規定的證券交易場所回購本公司已發行出去的股票，通過股份回購流回公司這些股票便形成了該公司的庫藏股。進而，公司流通在外的股票數量相應減少，相當于將這部分股東投入的資本退出公司，所以，庫藏股應當作為股本的減少。上市公司通過核算并削減回購本公司庫藏股，可以實現減少自身注冊資本的目的。

二、我國相關法律關于股份回購的具體條款

我國的資本市場起步于20世紀90年代初，歷經三十多年的資本市場對我國新興起的市場經濟發展發揮了重要的支撐作用。在眾多經濟組織中，上市公司作為十分開放的經濟組織形式，發揮了其在推動市場發展的獨特作用。上市公司股份回購制度作為公司法中一項保護股東權利的制度。

具體談及上市公司股份回購相關事項的立法條文，見于《公司法》第一百四十二條。我國《公司法》于2018年進行過一次修改，本次修正案針對公司法第一百四十二條在具體應用環節呈現的漏洞與詬病，主要著手于以下幾個突破點作出了相應的修改：最首要的為條文改制后破例新添了公司回購自身已發行股份的特殊事由。修改后的條文規定，存在以下六類情形時，公司作為法人組織能夠買回其發行的股份：(一)削減作為公司成立基石的經濟支撐，即注冊資本；(二)公司同本身之外所持本公司股份的其他經濟組織體合并；(三)為獎勵職工抑或推行特定計劃，而將股票“內部消化”的；(四)自家股東因對股東大會作出的公司分立為幾個公司或者合并為一個公司等相關決議持有反對意見，自身利益受到損害，主張公司收購其所持有的股份的；(五)公司作為獨立經營的法人，將自身股份運用于轉換上市公司發行的能夠轉換為股票流通的企業債券；(六)公司為了維護自身法人地位和利益，已經為了維護本公司股東的固有利益所需要的其他法律認可的情形。比照于修訂以前的條文而言，第五條與第六條是新增的條款，擴展了了股份回購的條件范圍。第二，本次修改在很大程度上優化股份回購的程序，而且大大地延長了回購主體在時間上能夠持有所收回股份的極限。本條的修改具有特殊的意義，其在賦予了公司董事會決定股份回購事項的權利空間，不必像以往那樣拘泥于股東大會的決議。因此從制度設計上使得股份回購更具靈活性與可操作性。

三、新股份回購制度的優勢所在

我國《公司法》于2018年的修改對股份回購制度進行了完善，使其更適應我國公司發展的現狀，更有利于維護各中小股東的切身利益。新修改的條款所具有的優勢表現為以下幾點：(一)穩定公司所發行的股票價格。股票價格是圍繞價值不穩定地波動的，是隨著市場變化等多種因素的變動而變動。股東作為投資者往往沒有能力掌握股票變動的內幕信息，在獲取公司經營狀況的能力上較弱，因此股權回購制度可以有效地穩定發行后的股票價格。公司在回購股票后，資本總額和股票供給數量會隨之減少，相應地增加了凈資產收益率，因此公司得以維持合理股票價格。(二)優化公司資本治理結構。上市公司通過法定流程回購已發行的股票，可以沖銷其所有者權益，從而達到提升財物杠桿的目的，進而推動優化公司資本治理結構。如果依據財務杠桿假說的基本原理，公司通過回購自己發行的股票，可以平衡公司各部門財務現狀，從而使公司資本治理結構合理化。(三)維護各中小股東權利。公司股份回購制度是能夠最大力度保障公司股東權利的，尤其有利于保護各中小股東的權利。作為公司主要投資者的大股東往往關心公司的長足發展，并且在表決中具有較強的話語權，而中小股東往往在意公司的近期發展和短期利益。當公司決議事項中出現了侵害中小股東權利的情形時，權利受到侵害的股東可以請求公司回購其股份從而保護自身合法利益。

四、公司股份回購制度的弊端

公司股份回購制度具有其順應時代發展的優越性，同時也應看到其存在的弊端。(一)侵蝕債務人公司相對方的利得。上市公司的組織形式一般而言是股份有限公司，股東躲在公司這一獨立對外的經濟體后，無需對債權人承擔直接責任，公司以歸屬于自身財產和財物對債權人承擔無限責任。在出現了法律規定的情形時，權利受到侵害的股東可以通過法定股份回購程序來保護自身利益，公司則可以在股份回購后通過其他方式添補經營的匱缺，但是作為相對方的債權人知悉實際情況等權利往往沒有人為之打包票。(二)容易產生內幕交易和操縱市場舞弊等情況。上市公司作為開放性強的經濟組織體，信息披露是其運作過程中的法定義務。公司存在的目的是為了實現利益最大化，在有些情形下，公司的管理者只愿意披露那些對自己利好的信息，隱匿運營虧損或高風險的信息。若考察現今公司法的運用的實踐，上市公司的信息披露幾乎只看形式而忽視實質，我國境內的絕大部分上市公司的信息披露現狀更趨向于形式上的信息披露，缺乏對實質信息的有效公開，對于與內部經營休戚與共的信息有選擇性地公布。眾多投資者或者投機者難以直接接觸到公司的日常經營管理活動，依靠公司信息披露制度往往很難有效掌握公司的經營狀況，使其處于難以捉摸到真實信息、完整信息的尷尬地位。股票的購買者無法獲得真實、有效的股票信息就會使得投資失敗，投資失敗就會引發“蝴蝶效應”，引發一系列危害公平市場競爭的事件發生，不利于宏觀上的公司治理結構調整。

五、針對股份回購過程詬病的合理化建議

通過闡述前文討論的上市公司股份回購相關的法律規定、實踐中存在的優越性與產生的弊端，筆者總結出以下兩項措施處理股份回購過程中產生的問題：(一)公司建立強有力的獨立董事監督制度。公司的獨立董事又可以稱為獨立非執行董事，其不同于公司董事會這一常見常設的治理機構，它專門是指獨立于本公司股東和公司高級管理人員的獨立人員。獨立董事的任命往往由由上市公司進行聘任，但其不在公司內部任職。為了保證其中立性與監督性，獨立董事們不能持有本公司所發行的股票，并且其無權參與管理公司具體經營事務和對公司其他事項的治理。將獨立董事作為公司運轉過程中的外部監督力量，配合監事會這一內部監督力量，二者共同作為公司運行過程中保駕護航的兩個“車軌”，保證公司時刻能夠在軌運行，使公司的決議和運作都在陽光下進行。一套完善的獨立董事監督系統能極大的提高防止公司管理者利用信息優勢虛抬股票價格、粉飾運營情況，從而革除內幕交易等違法舞弊行為，可以達到緩解公司在治理結構方面的經濟壓力和管理層與投資人之間的矛盾，進而降低公司運轉成本，謀取更為廣泛的利益。(二)明確股權激勵的監管主體。公司可以將股東大會這一最高權力機構作為賦予激勵股權的掌舵者，并于董事會這一執行者項下設立機構薪酬監管委員會為基礎運作部門。薪酬委員會這一機構作為董事會下設的股權激勵的監管機構，直接向公司股東會負責，其內部人員構成應該遵循一定的制衡原則和符合實際需求原則，由股東代表、獨立董事人員和具有專業知識的外部人員(如律師、會計師等)組成，但被激勵者應當遵循回避規定，從而不能成為該機構的組成人員。