企業(yè)大股東股權質(zhì)押對創(chuàng)新投入的影響研究

摘 要：創(chuàng)新是國家提高綜合國力的關鍵一步，也是企業(yè)生存與發(fā)展的不竭動力，對于國家和企業(yè)來說至關重要。股權質(zhì)押近年來作為一種特殊的融資方式發(fā)展迅速，當大股東進行股權質(zhì)押后，不僅可以獲得資金，緩解當前財務困境問題，同時大股東并不會喪失質(zhì)押的股票的控制權，同時股權質(zhì)押方便快捷，得到了普遍青睞。本文從股權質(zhì)押后，大股東和管理層的態(tài)度和行為著手，研究大股東股權質(zhì)押對于企業(yè)創(chuàng)新投入的影響，并提出相應的建議與應對措施。

關鍵詞：大股東;股權質(zhì)押;創(chuàng)新投入;兩權分離

一、引言

如今，市場競爭激烈、技術突飛猛進、產(chǎn)品生命周期短，企業(yè)面臨著越來越嚴峻的挑戰(zhàn)，創(chuàng)新逐步成為企業(yè)生存與發(fā)展的關鍵要素，受到社會各界廣泛關注，2017年的十九大報告，對國家創(chuàng)新水平進行了長期規(guī)劃，指出：“從2020年到2035年，我國將躋身于世界創(chuàng)新型國家前列”。創(chuàng)新是企業(yè)生存的根本，是發(fā)展的動力，是成功的保障，是企業(yè)實現(xiàn)跨越式發(fā)展的關鍵一步。但同時，我們必須認識到創(chuàng)新是把“雙刃劍”，為企業(yè)帶來巨大優(yōu)勢，提高企業(yè)競爭力的同時，會使企業(yè)面臨較大的風險。首先，創(chuàng)新項目的投資會占用企業(yè)大量的資源，使企業(yè)面臨更嚴重的資源短缺風險;其次，創(chuàng)新項目的結果具有不確定性，如果研發(fā)失敗，會使企業(yè)蒙受巨大損失;最后，即使研發(fā)成功，創(chuàng)新項目的效益具有滯后性，往往并不能立即為企業(yè)帶來巨額收益，且產(chǎn)品并不一定能得到大眾的認可。近年來，股權質(zhì)押作為一種特殊的融資方式發(fā)展迅速，進行股權質(zhì)押的企業(yè)越來越多，且質(zhì)押規(guī)模越來越大。與其他資產(chǎn)質(zhì)押形式相比，股權質(zhì)押具有流動性高、變現(xiàn)能力強，能保留控股股東控制權等優(yōu)點。艾大力和王斌（2012）提出：股權質(zhì)押能使企業(yè)資產(chǎn)負債表上的靜態(tài)的資產(chǎn)，變成一種可用的流動的資產(chǎn)，加大了財務資源的杠桿效應。股權質(zhì)押為企業(yè)融資提供了便利條件，但同時其中包含著較大風險。當股價達到警戒線時，貸款人可以針對股價下跌造成的價值缺口，要求借款人追加擔保，當股價繼續(xù)下跌至平倉線時，貸款人無需任何條件便可以對質(zhì)押股票進行處理，使股東面臨控制權轉移的風險。那么股權質(zhì)押又會對企業(yè)創(chuàng)新決策產(chǎn)生什么影響呢？因此，本文以此為基礎，重點研究股權質(zhì)押對創(chuàng)新投入的影響并提出具體針對性建議。

二、相關概念

1.股權質(zhì)押

股權質(zhì)押又稱股權質(zhì)權，是指出質(zhì)人以其所擁有的股權作為質(zhì)押標的物而設立的質(zhì)押。在簽訂質(zhì)押合約時，會對質(zhì)押率、警戒線、平倉線等進行約定。其中，質(zhì)押率就是貸款本金占股票市值的比例;警戒線一般比例在135%以上，該比例是股票市值在貸款本金中的占比，當股價下降觸及警戒線時，質(zhì)權人有權要求貸款人追加擔保;當股權市值下降得多，股權市值與貸款本金比例觸及平倉線或更低時，質(zhì)權人無需任何條件便可以對質(zhì)押股票進行處理，并且所有得到的價值都要用于對貸款進行清償，假設出現(xiàn)了盈余，則要向質(zhì)押人進行退還。

2.創(chuàng)新投入

經(jīng)濟學上，美籍經(jīng)濟學家熊彼特在其1912年出版的《經(jīng)濟發(fā)展概論》中首次提出創(chuàng)新概念。熊彼特在其著作中提出：創(chuàng)新是指把一種新的生產(chǎn)要素和生產(chǎn)條件的“新結合”引入生產(chǎn)體系。它包括五種情況：引入一種新產(chǎn)品，引入一種新的生產(chǎn)方法，開辟一個新的市場，獲得原材料或半成品的一種新的供應來源，新的組織形式。創(chuàng)新能使企業(yè)獲得核心競爭力，為企業(yè)帶來巨額收益，是企業(yè)實現(xiàn)跨越式發(fā)展的關鍵，但同時創(chuàng)新具有周期長、風險大、收益不確定等缺點。

創(chuàng)新投入包括在研發(fā)過程中進行的各項投入，比如研發(fā)過程消耗的原材料、半成品和產(chǎn)成品等、研發(fā)人員的工資薪金、申請專利權和注冊商標產(chǎn)生的費用等。

三、文獻綜述

如今，學術界關于股權質(zhì)押的研究碩果累累，主要包括對于其動因及經(jīng)濟后果的研究。具體如下，高蘭芬（2002）認為隨著股東股權質(zhì)押比例的升高，兩權分離程度加大，大股東和中小股東之間的代理沖突加劇。李永偉（2007）發(fā)現(xiàn)大股東會采取股權質(zhì)押的手段對上市公司進行利益侵占，而且股權質(zhì)押比例越高，侵占上市公司資產(chǎn)目的可能更明顯。由此可見，大家普遍認為大股東股權質(zhì)押后，會造成現(xiàn)金流權與控制權之間兩權分離程度加深，加重大股東與中小股東之間的第二類代理問題，強化了大股東的“掏空”動機，加深了大股東對中小股東的利益侵占。唐清泉和徐欣（2010）認為創(chuàng)新活動風險較大，且信息有時需要保密，信息不對稱更加嚴重，較少有外部投資者愿意投資，所以企業(yè)要想創(chuàng)新，研發(fā)投入資金往往只能來源于企業(yè)內(nèi)部資金。由此可見，企業(yè)創(chuàng)新活動需要的資金往往只能來源于企業(yè)內(nèi)部，很可能存在資金不足的問題。張瑞君等（2017）從股權質(zhì)押的風險角度出發(fā)認為，股東股權質(zhì)押后，會因為害怕創(chuàng)新失敗造成控制權轉移，而不愿意進行創(chuàng)新投資。同時認為，金字塔控制層級越長，大股東現(xiàn)金流權和控制權分離程度更大，因此會在進行股權質(zhì)押后有更強的動機對上市公司實施利益侵占，所以更不會對企業(yè)進行創(chuàng)新投資。最后他們還認為，企業(yè)中股東之間是存在相互制衡作用的，可是如果其他股東也進行了股權質(zhì)押，那么他們之間的相互監(jiān)督作用就會減弱，很可能合謀掠取企業(yè)資源，侵害其他股東利益，那么股權質(zhì)押后，企業(yè)創(chuàng)新投入就會更加少。李常青等（2018）進行了更加深入的研究，研究表明只有當質(zhì)押率高或者股價接近平倉線，股權質(zhì)押與企業(yè)創(chuàng)新投入負相關關系才會比較明顯。還有一部分學者持不同意見，他們認為，大股東股權質(zhì)押后可以獲得資金，這樣就緩解了資源短缺問題，企業(yè)掌握了更多的資金，就減弱了創(chuàng)新項目資金不足的問題，企業(yè)會增加創(chuàng)新投入。總之，目前相關研究不斷增多，但并沒有一個統(tǒng)一的結論，仍需要我們繼續(xù)努力，不斷深化相關研究。

四、大股東股權質(zhì)押對創(chuàng)新投入的影響分析

首先，研究表明，當大股東進行股權質(zhì)押時，往往意味著大股東資金鏈短缺，面臨著嚴重的融資約束。相關規(guī)定要求，股東股權質(zhì)押后，企業(yè)向外發(fā)布股權質(zhì)押的公告，這就向市場傳遞了大股東面臨融資約束的負面信號，而市場信息使用者往往又會過度解讀這些信息，從而引起股價劇烈變動。當企業(yè)股價下跌時，大股東面臨追加擔保物的風險甚至在股價下跌到一定程度時面臨控制權轉移的風險，這就迫使大股東舍棄高風險項目追求短期利益。創(chuàng)新項目成功的話，會使企業(yè)獲得高額收益，增強企業(yè)競爭力，使企業(yè)獲得長遠發(fā)展的動力。可一旦失敗，會使企業(yè)蒙受難以預料的損失，同時我們必須意識到創(chuàng)新項目具有周期長、收益滯后等特點，不會使企業(yè)短期快速獲得收益。基于此，一方面，大股東股權質(zhì)押意味著大股東面臨資金短缺風險，此時會使大股東更加追求短期效益;另一方面為穩(wěn)定股票市價，會選擇能使企業(yè)短期快速獲益的項目。因此，股權質(zhì)押后，企業(yè)會進行較少創(chuàng)新活動，從而降低了創(chuàng)新投入。

其次，管理層作為決策的具體執(zhí)行者，往往會對企業(yè)創(chuàng)新投入的多少產(chǎn)生直接影響。大量學者認為管理層會為了獲得個人利益而降低企業(yè)創(chuàng)新投入，尤其是對風險厭惡的企業(yè)管理層更不愿意進行技術創(chuàng)新投入。高管的薪酬往往與企業(yè)業(yè)績掛鉤，管理層往往更偏好獲得穩(wěn)定風險小的收益，而當企業(yè)進行創(chuàng)新活動時，意味著管理層獲得薪酬的不確定性，當項目失敗時也會嚴重影響管理層的聲譽，為管理層帶來巨大薪酬和聲譽風險。因此，管理層尤其是不愿承擔風險的管理層在進行研發(fā)投資決策時往往會選擇風險小，收益穩(wěn)定的投資項目而放棄周期長，收益不確定的創(chuàng)新投資項目。同時，由于委托代理問題的存在，管理層會進行在職消費行為，大大浪費了企業(yè)的資源，從而降低企業(yè)創(chuàng)新投入。當大股東股權質(zhì)押后，兩權分離程度加劇，大股東的激勵動機減弱，會弱化對管理層的監(jiān)督，使管理層不當行為更加猖狂，由此，大股東股權質(zhì)押會減少企業(yè)創(chuàng)新投入。

最后，股權質(zhì)押是一種簡便快捷、低成本的融資方式，控股股東可以把自己所擁有的上市公司股票出質(zhì)給相關金融機構質(zhì)權人，從而獲取所需資金，因為質(zhì)押的僅僅是現(xiàn)金流權，大股東仍具有這個企業(yè)的控制權，這就造成了兩權分離程度加劇，加大了大股東侵占中小股東利益的可能性，強化了大股東“掏空”行為動機。鄭國堅（2014）發(fā)現(xiàn)當大股東面臨股權出現(xiàn)質(zhì)押或者股權被凍結等情況時，大股東面臨的資金約束加大，因此可能會侵害小股東利益。大股東為了個人利益侵占企業(yè)資源，企業(yè)資源是有限的，這樣使可以投資于創(chuàng)新項目的資源大大減少，從而減少了企業(yè)創(chuàng)新投入。

五、啟示與建議

企業(yè)要想發(fā)展與壯大，股東與管理層要認識到創(chuàng)新的重要性，不能為了眼前的個人私利，就將企業(yè)的長期利益置之不顧。對此，本文提出了相應的對策建議：

1.監(jiān)管部門加大監(jiān)督力度，完善監(jiān)管措施

大股東股權質(zhì)押后可能為了個人私利而減少創(chuàng)新投入，這樣不僅發(fā)揮不到股權質(zhì)押的積極作用，還會危害企業(yè)的長遠發(fā)展，因此監(jiān)管部門應加大監(jiān)管力度，要求企業(yè)及時披露股權質(zhì)押相關的信息，不僅包括質(zhì)押數(shù)、質(zhì)押比例，還應該披露股權質(zhì)押得到的資金用途，這樣不僅可以緩解信息不對稱帶來的利益侵占問題，還可以對大股東和管理層形成威懾作用。監(jiān)管機構應提高監(jiān)管積極性，深入了解企業(yè)信息，緩解信息不對稱，保護中小股東利益。

2.完善公司內(nèi)部治理機制

大股東股權質(zhì)押加劇兩權分化程度，加強了大股東侵占中小股東利益的動機，弱化了對于管理層的監(jiān)督，只是企業(yè)創(chuàng)新投入不足，因此應加強企業(yè)內(nèi)部治理，打破大股東與管理層具有絕對話語權的局面，增加中小股東在董事會監(jiān)事會中的投票權，保護中小股東利益，同時應采取措施將管理層利益與企業(yè)利益緊密聯(lián)系起來。企業(yè)內(nèi)部應加強管理，實施公平獎懲制度，對不當行為采取嚴厲措施，完善治理機制，保護各方利益。

3.政府應鼓勵企業(yè)創(chuàng)新，提高企業(yè)積極性

我國創(chuàng)新方面不斷進步，取得了不錯的成績，但與世界先進水平相比，仍存在一定差距，為推動我國經(jīng)濟快速發(fā)展，政府應全面提倡創(chuàng)新。為提高企業(yè)創(chuàng)新積極性，政府應制定并實施相關創(chuàng)新優(yōu)惠政策，并采取獎勵政策。同時應對企業(yè)創(chuàng)新活動提供幫助，對企業(yè)創(chuàng)新進行指導，提高企業(yè)進行創(chuàng)新活動的積極性。

參考文獻：

[1]李常青，李宇坤，李茂良.控股股東股權質(zhì)押與企業(yè)創(chuàng)新投入[J].金融研究，2018（07）：143-157.

[2]張瑞君，徐鑫，王超恩.大股東股權質(zhì)押與企業(yè)創(chuàng)新[J].審計與經(jīng)濟研究，2017，32（04）：63-73.

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[6]唐清泉，徐欣.企業(yè)R&;D投資與內(nèi)部資金——來自中國上市公司的研究[J].中國會計評論，2010，8（03）：341-362.

作者簡介：趙亞靜（1992.06- ），女，漢族，籍貫：河南省漯河市，研究生學歷，研究方向：會計學