環保上市公司債務違約潮及北控水務在環保新形勢下的應對策略

何靖，李娟

我們從違約的本質出發構建違約分析的基本框架。資本性支出和償還債務是影響現金流出的重要因素，其中激進的資本性支出往往會拖垮現金流。投資擴張通常有3種情況：一是強周期性行業的企業在行業景氣時過度投資，二是企業面臨主營業務下滑而尋求轉型的多元化投資，三是激進型的企業盲目擴大產能或頻繁并購。同時，從企業內部視角，公司治理問題所引發的實際控制人被調查、股權爭斗等負面事件會成為壓垮企業再融資的最后一根稻草。從企業外部環境，宏觀經濟及行業景氣度直接影響的企業生產經營、盈利水平和投資水平，信用環境及融資政策對企業的再融資產生重要影響[1]。

一、環保上市公司違約現狀及原因分析

（一）違約現狀

2018年上半年，盾安、東方園林、凱迪、神霧、蒙草生態等環保領域上市公司接連出現發債遇冷、債券違約事件，截至6月25日，共25只債券違約，涉及金額253億元，同比增加81億元，2017年違約數量下滑的勢頭被扭轉。環保企業債務違約風險顯現。截止7月13日，已經有四十多家上市環保企業公開發布了2018年1至6月份的經營情況與業績情況的報告，預計可以得到的純利潤是50.16億元，比上一年同期下降了接近二十個百分點。縱觀全局可以知道在環保領域中的報增速逐漸放緩，造成這種局面的主要原因是有的環保企業的利潤下滑非常嚴重，進而拖累了整個行業的業績進展。

（二）違約原因分析

1、 PPP工程參差不齊，潛在風險加劇

PPP項目，周期長、回款慢，占壓現金流，風險也隨之而來。

2、融資風險

近年來，PPP項目快速膨脹，各種亂象層出不窮。變相融資現象尤為嚴重，上新項目，融資，償還負債，上新項目，融資，償還負債……循環往復。防風險去杠桿使市場資金迅速抽緊，融資成本持續上升，企業大量自有資金被消耗，出現非常嚴重的流動性困難。銀行信貸收緊企業資金壓力大

3、政策風險

在地方政府化解地方債務的影響下，部分項目的履行存在因政策環境、宏觀經濟以及其他不可抗力因素發生重大變化、調整、暫停實施的可能。

不僅如此，2018年受國家清理PPP項目、東方園林發債事件等影響，整個PPP項目都受到影響。

4、經營風險

高債務支撐激進投資，借新還舊難以為繼。一些環保上市公司借錢太多，導致資金狀況、債務問題特別嚴重，公司再融資空間有限，債務周轉壓力較大，包括股權質押問題。股權質押本是一類為增加流動性的融資行為，但當母公司大規模質押子公司股權，一旦二級市場股價出現大幅下降。

二、2019環保市場預測分析

（一）PPP市場不斷規范化

2018年9月6日，財政部發布工作動態《財政部規范有序推進政府和社會資本合作（PPP）工作 》[2]，2017年下半年以來，財政部全面貫徹黨的十九大精神，按照全國金融工作會議部署，著力推進PPP規范發展，重點開展了以下工作：

一是規范PPP項目庫管理。印發《關于規范政府和社會資本合作（PPP）綜合信息平臺項目庫管理的通知》（財辦金〔2017〕92號），統一新項目入庫標準，集中清理“僵尸”項目和違規項目，遏制泛化濫用現象。各地累計清理退庫項目2148個，涉及投資額2.5萬億元。

二是規范國有金融企業投融資行為。印發《關于規范金融企業對地方政府和國有企業投融資行為有關問題的通知》（財金〔2018〕23號），規范國有金融企業參與PPP項目融資行為，確保項目資本金來源合法合規。

三是守住財政承受能力“紅線”。分析全國PPP項目財政承受能力情況，啟用PPP項目財政支出責任監測預警系統。

四是完善相關的配套制度措施。配合推進PPP條例起草、PPP稅收政策制定工作，聯合文化和旅游部出臺旅游領域推廣PPP模式的指導意見，研究修訂PPP操作指南、物有所值評價指引和財政承受能力論證指引。

五是加強示范引領作用。會同18個部委推出第四批396個PPP示范項目，涉及投資額7588億元。會同發展改革委推選27個市縣作為2017年度推廣PPP工作有力市縣，國務院辦公廳對這27個市縣給予了表揚激勵。

六是持續推進國際上的合作。利用APEC、金磚、世行、亞行、亞投行等多邊機制，推進PPP國際交流合作，服務“一帶一路”建設。

（二）水環境PPP市場趨勢

自從2018年到現在，環保領域的各個企業逐漸進入融資的困境，與之同步的是同行業的企業兼并重組的顯現頻繁發生。比較權威的市場分析機構預計，在環保領域去杠桿政策的不斷進展過程中，不少資金極其短缺的企業都會做出出售自己無力支撐的項目的決定，以此來為自己的生存和發展獲取相對比較穩定的現金流。對于資金比較充足的企業來說，則大多數會選擇拓展自己的業務范圍和產業鏈的方式來追求更大的利潤價值，因此，新一輪的并購潮流或剛剛開始。

三、北控水務在新形勢下的應對策略

2016年底，北控水務提出生態戰略，努力打通實施雙平臺的重要路徑——向生態型企業轉型，打通資本、技術、人力三核驅動要素，建立開放融合、跨界聚合的產業格局，完善內部協同、進化、創新的生態機制，將北控水務集團打造成一種高度靈活、自我更新、具有強大生命力戰斗力的生態型企業組織。北控水務倡導的生態系統是在市場化原則下，共同構建的以利益共享為基礎，以泛中心和共生、互生、再生為特點的環保水務生態系統。通過合作、協同創造價值，并分享價值，以生態思維應對行業的新形勢和新挑戰，滿足時代對環保產業的迫切要求，同時帶動環保企業的可持續健康發展。

在國家金融去杠桿、ppp政策收緊，并加強環境質量考核的背景下，環境產業市場已經渡過紅利期，更趨于規范化。但國家進行污染防治、建設美麗中國的決心沒有變，未來，環保企業依然是生態文明建設的有力支撐，具有廣闊的發展空間，而專業能力強的綜合水務企業將更具發展優勢。2019年環保新形勢下，為適應形勢變化需要，北控水務進行了戰略調整，通過搭建資產管理平臺、運營管理平臺，并苦練內功，向輕資產企業轉變。

四、結論

通過分析2018年環保上市公司債務違約潮的違約情況及主要原因，結合2018年PPP市場不斷規范的落實。得出以下結論：

（1）PPP政策及市場不斷規范化：2019年，PPP市場經過幾年的盲目擴張后會更加規范化；

（2）并購項目市場空間大：同時針對2014-2017年盲目擴張的不規范問題項目，及2018資金斷裂的問題項目，并購類環保PPP項目將呈現爆發式的增長。

（3）輕資產趨勢：結合自身工作經驗及對業內企業的了解，2019年大型業內龍頭企業，在投資PPP項目時候將更加謹慎。社會資本在投資之前的融資落實工作會更加扎實，并會由原來的重資產模式不斷像輕資產模式轉變過渡。