證券犯罪：邁入犯罪“零容忍”新時代

本社記者 李天琪

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你知道嗎？距離世界上最古老的證券和證券市場的問世，已有416年。

1603年，荷蘭東印度公司發行了股票并在該國成立阿姆斯特丹的股票交易所。新中國第一只股票誕生于1984年7月，分別由北京天橋股份有限公司和上海飛樂音響股份有限公司發行。

我國第一家證券交易所，深圳證券交易所于1990年12月1日在深圳成立；其后，1990年12月19日，上海證券交易所成立。應該說，較為完備的證券市場體系在我國已基本形成。

證券市場作為金融市場最重要的組成部分，在國民經濟中有著不可替代的作用，在企業融資、暢通國民投資渠道等方面起著橋梁和紐帶的作用，更是國民經濟發展的晴雨表。

在我國，雖證券市場的規則體系尚屬完備，但證券市場違法違規現象卻屢禁不止。發生在證券領域中的刑事犯罪也屬于金融犯罪。翻開刑法，第三章破壞社會主義市場經濟秩序罪中的第四節——破壞金融管理秩序罪，對證券市場刑事犯罪有專門規定。

縱覽章節涵蓋的罪名，其中發案率較高的罪名，當屬公司證券在發行上市交易過程中觸犯內幕交易罪、利用未公開信息交易罪、操縱證券市場罪三個罪名。為深入了解證券類金融犯罪，記者采訪到上海交通大學凱原法學院副教授謝杰。

內幕交易罪：規則有待完善

近年來，我國持續保持對內幕交易犯罪案件高壓態勢的制度背景，這緣起于2010年國務院辦公廳轉發證監會等部門《關于依法打擊和防控資本市場內幕交易的意見》。

自那時起，監管層對內幕交易開始提出“零容忍”政策。2012年，最高人民法院、最高人民檢察院聯合發布的《關于辦理內幕交易、泄露內幕信息刑事案件具體應用法律若干問題的解釋》（以下簡稱《內幕交易解釋》），更是以首部資本市場犯罪刑事司法解釋的形式，確立了內幕交易犯罪定罪量刑標準，全面系統地對內幕信息知情人員、非法獲取內幕信息人員、內幕信息敏感期、內幕交易、泄露內幕信息定罪處罰標準等法律適用問題進行了規定。

2019年，首例“港股通”內幕交易案被告人被判處9年有期徒刑，顯示出資本市場刑事司法以非常嚴厲的刑罰手段，震懾內幕交易犯罪。

內幕交易犯罪案件在證據把握、金融分析、法律適用等方面，均區別于普通經濟、金融犯罪案件，在全球資本市場中都屬于最為疑難的犯罪類型之一。

若想規制，在實體性的司法判斷規則與程序性的執法司法機制方面，皆需設置精巧與特殊的制度安排。而顯然，我國內幕交易犯罪法律規制體系有所欠缺。

謝杰介紹，作為我國內幕交易犯罪案件的重災區——并購重組型內幕交易犯罪案件中，最為疑難的問題，在于判斷行為人實施交易行為時所依托的信息是否具備重大性。

“《內幕交易解釋》第5條只是較為原則地規定了判斷內幕信息重大性的一般性規則。但是，信息并非上市公司重大事件、期貨市場政策等內容的單純且靜態的表達，而是一個從信息萌芽、形成、發展、持續影響證券、期貨交易價格直至最后公開的復雜過程。同時，重大資產重組、重大合同簽訂、重大財務信息變動等各類信息具有完全不同的發展軌跡與內容特征?！秲饶唤灰捉忉尅酚嘘P內幕信息形成時間司法判斷規則不僅仍然存在明顯的解釋疑問、現實困惑以及技術障礙，而且無法充分適用于并購重組型內幕交易犯罪案件?！敝x杰遺憾地表示，經過“延邊公路”“天山紡織”“高淳陶瓷”“創新科技”“中山公用”等一系列并購重組型內幕交易犯罪案件判例實踐之后，我國反內幕交易犯罪司法實踐，實際上依舊沒有提煉出精準有效的并購重組內幕信息重大性司法判斷規則。

>>謝杰，上海交通大學凱原法學院副教授、碩士生導師，法學博士、博士后，上海期貨交易所監察委員會委員，多家上市公司、證券公司、基金公司等法律顧問，上海漢盛律師事務所律師，從事法律與金融業務10余年，專注于資本市場法律服務、證券法、證券監管、金融犯罪刑事辯護、公司合規與刑事法律風控。 受訪者供圖

謝杰認為，在我國反內幕交易實體司法判斷規則的完善上，有必要重點分析并購重組內幕交易犯罪案件的現實規律與判例經驗，建構類型化規則，并以此為經驗與邏輯基礎，逐步研究與重大合同、業績發布、經營變化等有關的其他內幕信息類型的司法規則。

“同時，內幕交易犯罪個案中的核心事實差異，實質上影響著未公開信息是否具備重大性等重大疑難問題的判斷，應當運用指導性案例填補基本原理與類型化規則無法覆蓋的例外情形?！?/p>

如果說，實施法律規制措施是嚴打的拳頭，那么在謝杰看來，通過高效的經濟激勵程序，或可比作天羅地網，調動了社會各界人士全方位監管的力量。

他建議，通過高額的經濟獎勵機制，鼓勵投資銀行工作人員、律師、會計師等專業人員，通過高度專業化的研究，對涉嫌違規的交易進行專業判斷，進行專業分析性舉報。這為監管層查處內幕交易、固定證據積累了堅實的證據與信息基礎。同時分化瓦解內幕交易共犯、積極爭取上市公司內部人員舉報知情交易信息，增加遏制內幕交易的執法渠道。

“老鼠倉”犯罪：疏堵還須結合

利用未公開信息交易行為（俗稱“老鼠倉”）是資本市場中嚴重的背信行為，損害了金融行業的信用根基。證券投資基金法等法律法規明確禁止“老鼠倉”行為。

財經媒體早在2000年就以“基金黑幕”為題對基金公司濫用資金管理權與信息優勢操縱市場、“老鼠倉”交易等進行專題報道，引發市場、學者、監管層強烈關注。

實際上，不僅是基金管理公司，證券期貨公司、信托公司、保險公司等同樣具有大量自營交易業務與資產管理業務，其從業人員基于職務便利也掌握大量未公開的證券期貨投資決策信息。

對于內幕信息之外的未公開信息的法律監管，在相當長的時間里沒有上升到刑法的高度，導致利用未公開信息進行違規交易行為懲防體系嚴重缺位。

立法機關在證券期貨犯罪刑法規范體系中增設利用未公開信息交易罪之后，近年來，資本市場監管機構與司法機關對利用未公開信息交易犯罪案件進行了連續性查處，成為資本市場犯罪懲治的重點對象。

2011年5月，原長城久富證券投資基金經理韓剛因“老鼠倉”事件，成為基金業利用未公開信息交易罪獲刑第一人（有期徒刑1年）。

2015年12月11日，最高人民法院第一巡回法庭在廣東省深圳市對該院再審的被告人馬樂利用未公開信息交易一案進行宣判，依法對馬樂改判有期徒刑三年，并處罰金人民幣1913萬元；違法所得人民幣19120246.98元依法予以追繳，上繳國庫。最高人民法院經再審查明，原審被告人馬樂在擔任博時基金管理有限公司博時精選股票證券投資經理期間，利用其掌控的未公開信息，從事與該信息相關的證券交易活動，買賣股票76只，累計成交金額人民幣10.5億余元。

案發后，馬樂投案自首的事實與原審認定一致。另查明，馬樂非法獲利數額應為人民幣19120246.98元。在該經典的最高人民法院再審案件中，最高法依法確立了利用未公開信息交易罪具有五年以上、十年以下的第二檔法定刑配置，在“老鼠倉”犯罪數額遠遠超過內幕交易司法解釋“情節特別嚴重”的認定標準，且案發時屬全國查獲該類犯罪數額最大者的情況下，應當認定為犯罪情節特別嚴重。

此后，利用未公開信息交易犯罪案件涉嫌數額一再放大，行業涉案人數、規模震驚市場。2019年6月28日，最高人民法院、最高人民檢察院聯合發布《關于辦理利用未公開信息交易刑事案件適用法律若干問題的解釋》，進一步完善了“老鼠倉”犯罪的司法認定標準。

謝杰向記者介紹，美國在2000年互聯網泡沫破裂期間，就已經嚴厲打擊“老鼠倉”等在具有利益沖突的情況下，先于客戶利用未公開信息進行交易的行為。但是，只要進行正當的信息披露與備案解決利益沖突問題，資產管理人員同樣可以實施合法的事先交易。

這一做法，獲得了謝杰的肯定?！皬摹柰ā慕嵌葹閺臉I人員合理的經濟訴求提供了有效的渠道，也從源頭上化解了相當部分可能轉化為‘老鼠倉’犯罪的利益沖突行為?！?/p>

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《內幕交易解釋》已經明確規定：按照事先訂立的書面合同、指令、計劃從事相關證券、期貨交易的，不構成內幕交易?！暗@僅僅原則性規定了預設交易計劃抗辯事由，并沒有對如何具體操作這種避風港規則作出進一步明確的指引。”謝杰表示。

因此，他建議在具體適用事先交易備案機制時，立法亟須明確構成該種抗辯事由應當符合的法律要素。

采訪中，謝杰的一句“再完備的制度安排，也無法遏制根植于人性中的貪婪與對財富的渴求”，讓記者印象深刻。

“‘老鼠倉’犯罪歸根到底是代理成本問題，完全依靠法律絕對禁止基金經理不得炒股、完全基于刑罰絕對禁止利用基金投資決策等重大未公開信息從事知情交易，并非最為有效的資本市場制度安排?！?/p>

在他看來，充分考慮利益各方需求的重大未公開信息經濟價值的協商性安排反倒是能夠有效地化解“老鼠倉”違法犯罪問題。

此外，謝杰認為，監管層查處“老鼠倉”案件，不應當遵從一元化查處主體的辦案原則。為了不孤立執法部門，通過內部合規程序主動發現相關證據并提供給執法部門，監管層應當積極與涉嫌“老鼠倉”的行為人所在的單位，包括相關基金公司、信托公司、證券公司、投資銀行、會計師審計師事務所、律師事務所等單位，形成良好的信息互動。

將實施“老鼠倉”個人與事發單位掛鉤有何可行性呢？

謝杰為記者舉了個例子，基金公司對于基金經理手機管理具有明確的規定，經理在工作期間除了上交備案手機之外，堂而皇之在辦公室內用其他手機下單，顯然存在單位監督失控的過錯。

“通過強化合規程序的有效性，將事發單位與‘老鼠倉’自然人之間進行行政責任與刑事責任的捆綁，不僅能夠運用單位的力量有效防止‘老鼠倉’，而且能夠在事發之后，發揮事發單位的能動性，積極提供相關證據?！敝x杰說。

市場操縱犯罪：監管盲區亟須填補

2010年之前，我國司法機關共處理了“中科創業”“億安科技”“中經開”、周正毅、“華潤錦華”、三峽證券、“昌九生化”“世紀中天”、南方證券、“啤酒花”、德隆系、大鵬證券、閩發證券、韓方河、袁永林、沸點公司、張榮坤、朱耀明等十余起操縱證券交易價格刑事案件。

謝杰向記者解釋，所有市場操縱犯罪案件的行為類型，均為傳統的連續交易、洗售、相對委托。市場操縱犯罪案件類型呈現出非常明顯的單一化特征?！斑@一方面是因為市場操縱犯罪行為手段尚未在技術上發展到高級階段，但也很大程度上是市場操縱犯罪刑事立法模糊、司法解釋缺位、監管技術相對滯后造成的?！?/p>

2010年之后，證券市場中連續查處了汪建中、余凱、中恒信公司、薛書榮、鄭宏、熊黎、黃峻等一系列搶帽子交易操縱刑事案件。尤其是汪建中操縱證券市場案，引發金融市場與法律理論實務高度關注。該案不僅是中國資本市場歷史上首例證券投資咨詢機構從業人員構成操縱證券市場罪的判例，也是一項證券犯罪指控被判自由刑最重的判例（有期徒刑7年），更是由于使用刑法沒有明示性規定操縱類型的兜底條款“其他方法操縱證券市場”而在理論與實踐中引起爭議。2015年股市異常波動后，監管部門與司法機關先后查處了伊士頓高頻交易操縱案、鮮言市場操縱案等，引發市場與社會各界高度關注。

2019年6月28日，最高人民法院、最高人民檢察院聯合發布《關于辦理操縱證券、期貨市場刑事案件適用法律若干問題的解釋》，全面優化了市場操縱犯罪的司法判斷規則。

公安部經濟犯罪偵查局副局長李冰洋介紹，當前，全國證券期貨犯罪形勢主要呈現特點之一，即是操縱證券期貨市場犯罪危害嚴重。犯罪團伙呈現組織化、專業化特征，市場影響十分惡劣。

謝杰通過梳理表示，我國證券市場能夠突破對傳統市場操縱犯罪行為類型的認識，從重點打擊傳統的、比較極端與粗放的交易型市場操縱犯罪類型，轉向集中懲治交易結構與技術安排更為精致的信息型市場操縱犯罪，確實是一種非常重要的突破。

“但是，嚴格清查投資咨詢行業中的結構性市場操縱犯罪問題，并不能掩蓋證券市場中仍然存在相當數量的典型性市場操縱行為危害性嚴重卻無法得到定罪處罰的現實。因此，反市場操縱犯罪的規制盲區亟須填補?！?/p>

另一邊，以商品、證券、期貨等為基礎資產的衍生品交易已經成為金融市場非常重要的組成部分。尤其是以證券為基礎標的建構的衍生品，不僅在場外市場交易活躍，而且日益發展為證券交易所重要的交易產品類型。

“由于衍生品實踐經驗匱乏與交易創新落后，中國衍生品交易法律監管始終處于停滯或者緩慢發展狀態，針對衍生品犯罪而設計的刑法規范更是處于完全空白?！?/p>

資本市場犯罪刑事立法在節奏上滯后于金融實務是無法回避的現實。但是，謝杰認為，根據國外經驗與國內現實，完全可以預見衍生品市場非常有可能出現市場操縱等核心的資本市場犯罪類型。“我國刑法規定的操縱證券、期貨市場罪沒有從刑事立法的角度禁止相關違規衍生品交易，再次驗證了金融犯罪立法技術有待完善、亟須以前瞻性視角統領立法實踐的必要性。

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因此，中國反市場操縱犯罪法律監管實踐，應當對衍生品市場中的疑似市場操縱行為形成高效迅捷的反應機制，積極總結歸納以證券為基礎資產的衍生品交易中的違規類型與核心特點，先行在證券行政法律法規中確認衍生品違法行為的法律責任。在資本市場犯罪的刑法規范修正與增補時，明確衍生品市場中市場操縱行為的違法性與犯罪性，適時將衍生品市場交易中的操縱行為納入資本市場刑法規制范疇。”

證券領域的高度專業性，決定了其犯罪方式極具隱蔽性。隨著社會主義市場經濟的騰飛，建立一個健康、穩定、高效發展的證券市場，既是目的，亦是歸宿。毋庸置疑的是，證券市場領域自我防御機制是基礎，而健全、完備的規則體系是其重要保障。從制度上保證證券市場的流動性，對各方參與者秉持公開、公正、透明，可以預見，證券市場的法治化建設必將在此規范化程度的提高而進入新的春天。

關于證券市場的金融犯罪問題，值得探討的內容還有很多?？赐瓯酒?，您又有什么新的體會和想法呢？