地方債的貴州樣本

賀斌

10月29日，貴州省完成了新一輪發債工作。據貴州省財政廳發布的公告顯示，此次通過上交所發行了規模為39.0795億元的7年期政府一般債券，和規模為62.8271億元的30年期政府專項債券。

至此，2019年貴州已發行共十期政府一般債券，總額超過967億元，其中新增債務437.7784億元;共七期政府專項債券，總額超過378億元，其中新增債務7億元，全部用于棚戶區改造項目，2019年新增專項債務額度已用完。

貴州省地方金融監督管理局在上交所舉辦的貴州省債券市場投資者懇談會上，具有金融背景，上任不足一個月的貴州省副省長譚炯也出現在會議現場。

副省級官員帶隊路演并不多見，由此，引起市場和機構人士的關注。分析人士認為，在債券一二級市場遭遇困境和接下來城投企業面臨的資金續接壓力，或是此次貴州省召開投資者懇談會的主要原因。

邊借債，邊發展

發債的前一周，貴州省公布了前三季度經濟數據。今年前三季度，該省地區生產總值11513.44億元，比上年同期增長8.7%，高于同期全國增速2.5個百分點，繼續位居全國前列。這是貴州GDP增速連續35個季度穩居全國前3位。

長期保持高位增長的背后，是貴州這些年開啟高質量發展，實現經濟結構轉型的結果，特別是以大數據為引領的電子信息產業，已成為貴州省重點發展的新興產業之一。

“貴州經濟一直以來較為落后，但它有區位優勢，所以這些年基礎設施建設力度很大，交通發展了，旅游業就能發展起來。而且這幾年大數據也發展得風生水起，這方面的投資也比較大。”中國財政科學研究院金融研究中心主任趙全厚向《中國新聞周刊》表示。

以工業、房地產開發和基礎設施建設為代表的固定資產投資，成為拉動貴州省經濟增長的主力。2016～2017年，貴州省分別完成固定資產投資13204.00億元和15288.01億元，同比分別增長20.6%和20.1%。2018年貴州省固定資產投資同比增長15.8%，其中，基礎設施投資占全年固定資產投資總量的41.8%。

然而，每年動輒上萬億的固定資產投資，對于財力較弱，財政自給率不到40%的貴州而言，無疑是一筆沉重的負擔。貴州省財政廳發布的數據顯示，2016～2018年該省財政收入分別為8385.79億元、8339.74億元和9327.17億元，以稅收收入和非稅收入為主的一般公共預算收入，還不到全省財政收入的20%，分別為17.82%、16.29%和19.07%，上級補助收入和債務收入構成了財政收入的主力。

與此同時，對于長期經濟處于落后地位的貴州而言，不但有著強烈的建設和發展需求，還肩負著脫貧攻堅的重要任務，僅靠自身財力顯然不足以支撐，因此，近年來，中央也不斷加大對貴州的財政支持力度，特別是通過轉移支付加以扶持。2019年，中央對貴州的均衡性轉移支付補助757.72億元，比上年增長9.1%;中央財政專項扶貧資金分配貴州104.24億元，比上年增長22.7%。這部分資金屬于無償補助，貴州省可以統籌用于脫貧攻堅等有關支出。

即便如此，依然不足以滿足貴州巨大的資金需求，通過舉債等方式進行融資，對于承擔著主要事權與支出責任的地方政府而言，是特定時期下行之有效的發展方式。

貴州的地方政府債務，主要來源于高鐵、高速公路和大數據三方面，隨著這些年的持續投入，對經濟的拉動作用已見成效，這也是貴州GDP增速連續35個季度穩居全國前3位的重要因素。

從2013年6月到2015年底，貴州地方政府性債務從4622.58億元激增到9135.5億元，3年間增長了97.63%，債務總量居中國第6位，但前5位都是經濟發達的沿海地區，經濟總量較大，債務率并不高。而貴州地方政府性債務率達207.73%，遠遠超過中國規定的100%警戒線，成為中國債務率最高的省份。

被調高的政府債務限額

目前，盡管貴州的經濟實現了一定的發展，但并不足以解決眼下的債務問題。

在《貴州省2018年全省和省本級預算執行情況與2019年全省和省本級預算草案的報告》中提到，“政府債務已全部置換為政府債券，按規定可通過發行再融資債券予以置換，加上政府債券利息已納入預算安排，政府債務風險總體可控。”

在此次貴州發布的總額為39.0795億元一般政府債務中，15.2803億元為置換債券，擬用于置換存量政府債務。剩余23.7992億元為再融資債券，擬用于歸還2016年貴州省政府一般債券（十七期）本金。

此前，有專家表示，置換的方式只能讓償債期限適當延長，新債舊債會在幾年后疊加。社會也普遍擔心，在置換債到期后，是否會發生二次置換？對此，中國財政科學研究院院長劉尚希曾在媒體中否認了這一可能。但再融資債券的實質，依然是借新還舊，并非自身造血能力，從長遠來看，并非財政可持續的方案。

而對于政府而言，眼前的片刻喘息并不足以解決未來的債務危機。2016年，國務院出臺《地方政府性債務風險應急處置預案》，按照政府性債務風險事件的性質、影響范圍和危害程度等情況，將劃分為Ⅰ級（特大）、Ⅱ級（重大）、Ⅲ級（較大）、Ⅳ級（一般）四個等級。

其中，如果出現省級或全省（區、市）15%以上的市縣政府無法償還地方政府債務本息，或無法履行或有債務的法定代償責任或必要救助責任，導致無法保障必要的基本民生支出和政府有效運轉支出;或全省（區、市）地方政府債務本金違約金額占同期本地區政府債務應償本金10%以上，或者利息違約金額占同期應付利息10%以上等情況，將被認定為Ⅰ級（特大）債務風險事件，啟動地方政府財政重整計劃。

實際上，在地方政府債務日益規范的當下，城投債作為地方政府基礎設施建設的重要融資渠道，一些地方政府不惜違規擔保，承諾兜底，成為新的債務隱患。

“一旦發生財政重整，無論對于地方經濟還是地方政府信用而言，都是巨大的打擊。” 中央財經大學財政稅務學院教授，中財-中證鵬元地方財政投融資研究所執行所長溫來成表示，目前盡管有些地方債務率較高，但尚未達到應急預案的風險，各地方政府的債務評級也都是AAA級，但是，為了防止出現這一情況，地方政府讓債務和資金相匹配，有多少錢辦多少事，在合理的限度內舉債發展建設項目，同時，對建設項目的規模也要適度的壓縮。他認為，就貴州的情況來看，長遠來說還需要降低債務依賴程度，將債務率降至警戒線以下，實現財政的可持續發展。

實際上，財政部在今年的新增債務額度分配上，也顯露出這方面的態度。按照中央相關規定，為防范地方政府債務風險，地方政府債務限額分配遵循正向激勵原則，財政實力強、舉債空間大、債務風險低的地區多安排，財政實力弱、舉債空間小、債務風險高的地區少安排或不安排，對于貴州等債務風險預警地區，原則上不分配新增債務限額。

但是，考慮到貴州省正處于脫貧攻堅“爬坡上坎”和“啃硬骨頭”的關鍵時期，經報國務院批準，中央財政今年大幅增加貴州省新增一般債務限額，2019年中央財政下達貴州省地方政府債務限額9810.5億元，相較于2018年的85億元，提高到449億元，增長了428%，其中新增一般債務限額442億元，新增專項債務限額7億元。

可見中央對貴州省脫貧攻堅工作的高度重視和大力支持。“按照李克強總理的說法，一定要處理穩增長和防風險的關系，在‘三保（保工資、保運轉、保基本民生）的同時，該發展的項目也得發展，該借的債還得借。”趙全厚說。

在趙全厚看來，盡管資金壓力很大，對于地方政府而言，在有限的財力下，首先要保證“三保”，接著可以通過適度舉債發展重點項目，通過銀行或者金融部門，適當的拉長還債期限，“這樣一來，就騰挪開了，目前可能是比較難的時期，地方政府還需要一段時間慢慢度過。”

隱性債務依然嚴峻

審計署在2014年6月發布的報告顯示，中國各級政府負有償還責任的債務已近20.7萬億元，地方債才成為各級政府不得不面對的難題。

2014年各地紛紛對截至2014年12月31日尚未清償完畢的債務進行清理甄別，對于這部分存量債務，通過置換的方式，將債務期限延長，緩解地方政府償債壓力。

2015～2018年，中央財政組織地方累計發行地方政府債券12.2萬億元，用于置換截至2014年末經清理甄別認定的非政府債券形式的存量政府債務，其中，給貴州的置換額度為8435億元，貴州省也充分利用了這一政策。2016～2018 年，貴州省分別發行了政府置換債券2434.73億元、2028.53億元和1580.73億元，將存量債務平均年限從4.2年拉長至6.1年。

不但如此，利率也大大降低，據貴州省財政廳發布的數據，平均成本從7.8%降至3.5%，2015～2018年，累計節約利息約1000億元，極大緩解了該省集中還本付息壓力。

根據貴州省2018年預算報告的口徑，貴州省政府債務余額8368.43億元，加上利用置換政策轉化的債務，合計余額8834.15億元，全省和省本級綜合債務率均降至100%以內。

“目前的關鍵是防范流動性風險，新增債務適當的放慢一點，把風險慢慢緩釋出去，那時，經濟發展的后勁也上來了。”趙全厚解釋道，從整體上看，貴州的高鐵網和公路網已基本建成，地方政府的發債規模也有所放緩，慢慢償還一部分，通過置換后移一部分，實際上是給了地方政府一個消化債務的過程，只要處理好發展的速度和債務風險的防范，貴州的債務風險總體可控。

但是，在市場機構和一些研究者看來，盡管貴州的債務率確有下降，但依然在警戒線以上，一些包括城投債在內的隱性債務才是更大的隱憂。

聯合資信在2018年的一份研究報告中，將貴州的城投債納入到政府債務中，指出2017年貴州省債務率為161.67%，而在政府顯性債務方面，貴州省可獲取數據的8個市州政府債務率均超過100%的警戒線。

從政府隱形債務負擔看，若將城投企業的全部債務作為地方隱性債務進行估算，2017年，貴州省各市州城投企業的全部債務/一般預算收入比值均超過 100%，且除黔南州外，其他市州均在300%以上，貴陽、黔西南州和遵義的比值甚至超過700%。考慮基金收入和上級轉移支付收入后，2017年，畢節市、銅仁市和黔南州等市州城投企業全部債務/綜合財力比值小于100%，最高的為貴陽市，比值為380%。

如果從地方整體債務負擔看，將2017年底各地城投企業債務與政府顯性債務相加作為各地地方政府的整體債務規模，與各市州的綜合財力進行比較來估算地方整體債務負擔，所有市州的債務率都超過了150%。

實際上，在地方政府債務日益規范的當下，城投債作為地方政府基礎設施建設的重要融資渠道，一些地方政府不惜違規擔保，承諾兜底，成為新的債務隱患。

從一些通報的違法違規舉債問題來看，這并非杞人憂天。2017年12月，財政部通報貴州黔東南自治州鎮遠縣、銅仁市碧江區、遵義市匯川區、黔東南州凱里市、黔西南州興義市5地違法違規舉債擔保問題，相關責任人受到問責處理。

2018年9月，審計署發現貴州省納雍縣人民政府通過貴州省雍泰建設工程有限公司向建信信托有限責任公司取得信托貸款4億元，統一安排用于農村飲用水等項目建設，并承諾上述貸款由財政資金償還，形成政府隱性債務。

就在貴州此輪發債后的第二天，天風證券固定收益研究團隊首席分析師孫彬彬發布報告，指出貴州城投債在一級市場中的發行結構較差，目前以非公開債為主，除省級平臺以外，發行成本亦明顯抬升，二級市場收益率已維持在歷史最高水平一段時間。此外，貴州省城投企業方面則存在顯著的信用分層，平臺以市級、區縣級為主，信用評級多為AA，信用資質整體較弱。

而對貴州城投企業來說，真正的困難正是集中于國家級園區、市級和區縣級平臺身上，這些企業的信用資質良莠不齊依然需要仔細甄別。

除了城投債，溫來成認為，貴州的債務問題不能光看債券債務統計，一些同樣是政府的支出責任，并未被統計，比如PPP在貴州的增速也非常快，這也是值得關注的。