CAPM模型在房地產(chǎn)行業(yè)的有效性檢驗(yàn)

□王 冠

CAPM模型自提出以來備受熱捧，已經(jīng)成為了現(xiàn)代投資者在構(gòu)建最優(yōu)的證券組合時(shí)常使用的工具。我國股票市場起步相對較晚且市場的交易機(jī)制不完善，但目前國內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展迅速，投資者愈發(fā)選擇投資該熱門行業(yè)，因此，對于房地產(chǎn)行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)度量問題亟待解決。本文基于CAPM模型，選取在中國滬深交易所上市、市值較大的房地產(chǎn)企業(yè)的股票數(shù)據(jù)進(jìn)行相關(guān)分析，并以此對該模型在我國房地產(chǎn)行業(yè)的有效性進(jìn)行檢驗(yàn)。

一、模型假設(shè)

CAPM模型主要研究的是在證券市場中，資產(chǎn)的預(yù)期收益率與風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)之間的關(guān)系，基于該研究思想，提出了一系列假設(shè)：投資者選擇投資組合遵循均值一方差準(zhǔn)則，同時(shí)，所有投資者對于證券投資的可行性的預(yù)期是一致的，同時(shí)，CAPM模型也對市場進(jìn)行了相關(guān)假設(shè)：第一，市場是無摩擦的，即假設(shè)投資者的交易不存在成本以及稅收；第二，市場應(yīng)處于完全競爭的狀態(tài)；第三，假設(shè)在證券市場上至少會(huì)存在一種無風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)，這種無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)在一定時(shí)期內(nèi)的收益是不變的。因此，基于以上假設(shè)，CAPM的模型可以簡化為：

E(Ri)=Rr+βi[E(Rm)-Rf]

其中，E(Ri)為選取的投資證券或股票的當(dāng)前預(yù)期收益率的期望值。Rf為上文所假設(shè)的無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的收益率，一般情況下，βi也可以用股票收益率與市場投資組合收益率的協(xié)方差與市場投資組合方差的比來表示，E(Rm)為選取的市場投資組合的預(yù)期收益率。

二、數(shù)據(jù)選取

基于房地產(chǎn)行業(yè)的上市企業(yè)的股票數(shù)據(jù)，選取20家在中國A股上市、市值較大的房地產(chǎn)企業(yè)的2016年5月～2017年4月的股票每日數(shù)據(jù)，通過收盤價(jià)計(jì)算出日收益率：

Ri=(Pi-Pi-1)/Pi

其中，Pi表示當(dāng)日收盤價(jià)，Pi-1表示前一工作日收盤價(jià)，Ri為股票在當(dāng)日的收益率。

滬深300指數(shù)自2005年編制以來，能夠較好地反映國內(nèi)A股市場的股票整體走勢，具備良好的代表性，所以，可以選取滬深300指數(shù)作為市場組合的整體指數(shù)，并通過上述方法計(jì)算出市場組合日收益率。

選取股票數(shù)據(jù)所在的當(dāng)季度銀行三個(gè)月定期存款利率作為無風(fēng)險(xiǎn)利率，并通過復(fù)利計(jì)算出無風(fēng)險(xiǎn)日利率。

三、實(shí)證分析與檢驗(yàn)

(一)實(shí)證分析。對上述的CAPM模型的公式進(jìn)行整理：

E(Ri)-Rf=βi[E(Rm)-Rf]

通過數(shù)據(jù)分析軟件Eviews對華夏幸福的β系數(shù)進(jìn)行線性回歸，整理得到：華夏幸福的β系數(shù)為1.133520，預(yù)期資產(chǎn)年化收益率：E(Ri)=1.50+1.133520(12.59-1.50)=14.0707368。結(jié)果表明了華夏幸福的股票收益率要高于市場整體的收益率，資本回報(bào)波動(dòng)率大于整體市場組合的波動(dòng)率，具有良好的投資效益。

表1 20只股票β系數(shù)

重復(fù)以上過程，對20只股票的β系數(shù)進(jìn)行逐個(gè)回歸，整理得到表1。

結(jié)果表明，在選出的股票中，除中華企業(yè)、金科股份和新湖中寶這三個(gè)公司的β值分別為0.67、0.71、0.79，保利地產(chǎn)和榮盛發(fā)展的β值為1.31、1.27之外，其余股票的β值均在0.8～1.2之間，結(jié)果表明了我國的房地產(chǎn)企業(yè)的股票收益率與整體股票市場的收益率之間存在一定程度的正向線性相關(guān)關(guān)系。

其中，華夏幸福、保利地產(chǎn)、華僑城、金地集團(tuán)、金融街、金隅集團(tuán)、綠地控股、榮盛發(fā)展、陽光城、招商蛇口、中糧、萬科、陸家嘴、中南建設(shè)、秦禾集團(tuán)這15只股票的β值大于1，屬于進(jìn)攻型股票，其余5只β值小于1的股票屬于防守型股票。

(二)結(jié)果檢驗(yàn)——可決系數(shù)R2。可決系數(shù)R2是樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸所做出解釋的離差平方和與總離差平方和的比值，可決系數(shù)越接近于1說明樣本回歸所解釋的部分越接近總體。在本實(shí)驗(yàn)中，具體而言R2就是回歸方程所解釋的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)在市場總風(fēng)險(xiǎn)中所占的比例，R2越接近于1就表明該公司股票的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)與總風(fēng)險(xiǎn)中的比重越大。

從結(jié)果上來看：只有招商蛇口、保利地產(chǎn)、華僑城的可決系數(shù)超過了0.4，其余股票的可決系數(shù)均在0.4以下，擬合程度較低，這說明所選出的20只股票的期望收益率雖然與市場的總體風(fēng)險(xiǎn)收益率之間存在線性相關(guān)關(guān)系，但對于整體而言所選出的這20只房地產(chǎn)公司股票的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)在總風(fēng)險(xiǎn)中所占比例不大，同時(shí)也說明了股票的β值對該只股票的預(yù)期收益率的解釋能力不強(qiáng)。

四、結(jié)語

通過對國內(nèi)20家房地產(chǎn)行業(yè)上市公司的股票交易歷史數(shù)據(jù)研究，證明了我國房地產(chǎn)行業(yè)股票預(yù)期收益率與市場組合收益率之間的確存在正相關(guān)的線性關(guān)系，同時(shí)也進(jìn)一步表明了CAPM模型在一定程度上適用于我國的房地產(chǎn)行業(yè)的股票市場，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)在一定程度上可以對股票預(yù)期收益進(jìn)行解釋，但是在對CAPM模型中各房地產(chǎn)公司股票的β值進(jìn)行估計(jì)檢驗(yàn)中發(fā)現(xiàn)β值對房地產(chǎn)企業(yè)的股票收益率的解釋能力還是不夠，這說明在當(dāng)前階段，還存在其他的因素影響我國的房地產(chǎn)行業(yè)股票收益。因此，在對投資組合資產(chǎn)的投資收益進(jìn)行分析時(shí)，考慮系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)β值的同時(shí)，也應(yīng)考慮財(cái)務(wù)指標(biāo)、公司規(guī)模等非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。