萬華化學壟斷保衛戰

王方玉

縱觀中國的化工行業，你很難找出一個企業像萬華化學（600309.SH）一樣，在近千億的市場中占據寡頭壟斷地位，且能夠長期保持穩定且豐厚的利潤。

上市19年以來，萬華化學的營收和凈利潤漲幅均超百倍。19年中表現最差的年份，萬華化學的加權凈資產收益率也高達14.6%。近10年時間里，萬華的ROE有9年都在20%以上。

出色盈利能力背后的秘訣，就在于萬華化學在MDI領域的技術壟斷。目前，全球僅有5家化工企業擁有MDI自主知識產權并能獨立生產，萬華化學是其中唯一中國企業。

瑞典國際化工這套尚未大規模量產的MDI生產技術， 成為了眾多新入局者的共同突破口。

MDI生產具有很深的技術壁壘，其核心技術多年以來難以被攻破，這構成了足夠深的護城河。

MDI的壟斷性和高利潤，讓不少國內企業垂涎已久，他們紛紛把目光投向了海外的瑞典國際化工，希望獲得其MDI技術授權從而生產MDI。過去—年間，吉林康乃爾化工、煙臺巨力兩家企業先后宣布投資生產MDI，新的MDI擴產潮似乎呼之欲出。

面對新入局者的挑戰，正承受著主營產品價格下跌壓力的萬華化學，毅然采取了行動，捍衛其在MDI領域的壟斷地位。

萬華面臨的挑戰不止于此。行業內的企業紛紛擴產，未來兩年將有大量新的MDI產能投放，萬華還能否延續其出色的盈利水平？

新入局者

2014年7月，來自吉林的康乃爾集團斥資約6億元人民幣，收購了瑞典國際化工75%的股權，并開始正式涉足MDI的生產，成為了MDI行業的新入局者。

2018年底，聚合型MDI價格更是跌至11400元/噸， 至今仍未走出頹勢。

瑞典國際化工是全球第六個掌握光氣法MDI生產工藝的公司，也是六家公司中唯一通過技術授權，而非MDI生產盈利的公司。

不過，這一MDI生產技術并未實現過大規模的生產應用，而MDI的生產耗資巨大，投資風險極高。

并且其生產過程涉及到劇毒的“光氣”，也擁有一定的生產方面的壁壘。因此，獲得MDI技術后，康乃爾集團的MDI生產之路也頗多曲折。據悉，康乃爾曾先后宣布計劃在滄州、葫蘆島建設80萬噸MDI項目，但均未兌現。

2018年，與福州市政府和福建石油化工的合作是康乃爾化工在公開信息中的第三次計劃投資生產MDI，而這一次康乃爾化工有了更多的勝算。合資公司福建康乃爾擁有福州市政府的強大支持，也有福建石油化工的光氣生產資源。

2018年12月，該MDI生產項目的施工合同都已正式簽訂，距離正式大規模生產MDI似乎只剩幾步之遙。

除了康乃爾化工，另一家企業煙臺巨力計劃在新疆投資新建40萬噸/年的MDI項目。煙臺巨力是國內TDI的主要生產商之一，而TDI與MDI同屬于聚氨酯產品。

一位業內人士告訴《英才》記者，煙臺巨力的TDI生產裝置就采用了瑞典國際化工公司的生產技術，此次計劃生產MDI的技術有很大概率是來自于瑞典國際化工的技術授權。

作為世界上僅有的六家掌握MDI生產技術的企業之一，瑞典國際化工這套尚未大規模量產的MDI生產技術，成為了眾多新入局者的共同突破口。

保衛壟斷

在此背景下，萬華毅然展開收購，捍衛其在MDI領域的壟斷地位。

7月30日，萬華化學發布公告稱，其境外全資下屬公司萬華化學（匈牙利）控股有限公司已收購瑞典國際化工100%股權——其中包括康乃爾所持有的75%，總收購金額約等值人民幣9.25億元。

據了解，萬華化學收購的前提條件是，須絕對控股康乃爾聚氨酯公司及其40萬噸MDI產能項目。最終實現持股比例為：萬華化學持有80%，康乃爾持有20%。

通過這一收購，萬華將瑞典國際化工擁有的MDI技術掌握在了手中，有效防止了MDI技術的擴散。

瑞典國際化工的股權轉手并未產生太多溢價，9.25億元人民幣的收購價格也不會對財大氣粗的萬華造成財務壓力。但萬華此舉卻幫助了現存的MDI廠商消除了潛在競爭者，從中不難看出，萬華化學對于新入局者有著更多的敏感與警惕。

除了新入局的廠商都位于萬華化學的大本營，對萬華業務有直接沖擊之外，相比陶氏、亨斯邁、巴斯夫等國際巨頭，萬華化學對聚氨酯業務有著更多的依賴。

從2018年報的業務結構來看，聚氨酯及其相關的新材料業務占到萬華總營收的60%以上，卻占到總毛利的85%。

也就是說新布局的石化產品雖然正在逐漸放量，但其盈利能力遠不及聚氨酯產品。因而，保護MDI的壟斷性，也就是保護萬華最主要的盈利來源。

激烈競爭

除了新入局者的威脅，萬華最為倚重的聚氨酯業務也正在遭遇逆周期。

MDI產品具有較強的周期性，產品價格在周期頂部和底部的價差高達數倍，也因此容易對萬華造成較大的業績波動。

2016下半年開始，MDI的價格走勢開始不斷上漲。2017年聚合MDI的價格一度達到4萬元/噸以上，創出歷史新高，但在2018年出現了震蕩下跌的趨勢。2018年底，聚合型MDI價格更是跌至11400元/噸，至今仍未走出頹勢。

受此影響，萬華今年上半年的營收同比下滑了15%，歸屬凈利潤則同比下滑了46.5%。

MDI價格下滑的主要原因，在于2018年亨斯邁二期24萬噸的投產導致市場供過于求。但盡管供給已經出現過剩，MDI的供需關系卻仍然在不斷惡化。

目前全球MDI總產能維持在842萬噸上下，而根據主要廠商的規劃，未來兩年內還將新增MDI產能約130萬噸，亨斯邁、巴斯夫、科思創都有新增產能的計劃，這其中萬華化學貢獻的產能最多。

據悉，萬華的MDI產能擴張將包括80萬噸/年的技改產能提升與在美國擬建設的40萬噸產能。每個寡頭都不愿意將未來新增的市場份額讓給對手，都想要擴大產能增強自身壟斷優勢，就勢必會造成盲目擴張和行業整體的盈利惡化。

如果未來這些產能全部投放市場，整個MDI行業將會迎來激烈的洗牌，而萬華的盈利能力也將受到海外競爭對手的進一步挑戰。