海外上市公司的雙重股權結構分析

崔澤慧

【摘 要】 股權結構的設置和控股權掌握在誰手里對公司治理和企業(yè)經(jīng)營有很大的影響，由于我國內(nèi)地為同股同權制，越來越多的公司，尤其是互聯(lián)網(wǎng)公司選擇了支持雙重股權制度的海外上市。本文基于雙重股權制度，以京東為例，分析了京東在納斯達克上市的雙重股權制度的運用。并試圖通過案例分析，來指出我國引進這一制度的利弊。

【關鍵詞】 股權結構 雙重股權制度 公司治理

一、理論研究

（一） 股權結構。股權結構是指各股票投資主體（包括自然人和法人）所持有股票的種類和數(shù)量在股票投資對象中的分布結構，表現(xiàn)了以財產(chǎn)所有權為基礎的各不同持股主體間的所有權結構。

一般來說，股權結構有兩層含義：第一個含義是指股權集中度，即前五大股東的持股比例。從這個意義上講，股權結構有三種類型：一是股權高度集中，絕對控股股東擁有公司股份的50%以上，對公司擁有絕對控制權;二是股權高度分散，公司沒有大股東，所有權與經(jīng)營權完全分離，單個股東所持股份的比例在10%一下;三是公司擁有較大的相對控股股東，同時還擁有其他大股東，所持股份比例在10%與50%之間。第二個含義則是股權構成，即各個不同背景的股東集團分別持有股份的多少。在我國，就是指國家股東、法人股東及社會公眾股東的持股比例。

（二） 雙重股權結構。雙重股權制度中，股份通常被劃分為兩種：優(yōu)級股和一般股。 優(yōu)級股份就是給予了某些特定的股東高于一般股的投票的控制權，并且這些股份通常是不能進行公開交易的。雙重股權制度不同于一股一票的公司表決權的一元制股權，雙重股權中的優(yōu)級股每股擁有的表決權大于一般股，一般優(yōu)級股擁有的投票權會高于一般股很多倍。這種雙重股權制度普遍認為是一種通過分離現(xiàn)金流和控制權而對公司實行有效控制的有效手段。研究表明，雙重股權結構基本有兩種形成方式，一種是公司在首次公開募股時，即發(fā)行兩種不同形式的股票;另一種是通過股權分置的方法，在原本的“一股一權”的基礎上變?yōu)殡p重股權。

二、雙重股權制度

（一） 選擇雙重股權制度的原因。不同的人對待雙重股權制度的態(tài)度不盡相同。比如，大多數(shù)公司初創(chuàng)者支持雙重股權制度，以更好地掌握對自己一手創(chuàng)立的公司的控制權。另一部分人認為雙重股權會加重公司的獨裁專制，并指出其存在一定的不公平性，主要是公司一些初創(chuàng)者所擁有的控制權和其提供的資本和需要承擔的責任不成比例。雙重股權制度其本身也是為了進一步將投票權集中在創(chuàng)始人團隊中。這樣就能夠以較小的初始資本獲得較大的控制權。

人們選擇雙重股權也大都是為了將控制權掌握在自己手里，以期公司能按照創(chuàng)始人的意愿發(fā)展，也可以避免一些被惡意收購的情況的發(fā)生。但不好的方面即創(chuàng)始人可能為了謀取私利，獲得個人利益而選取雙重股權制度。

（二） 雙重股權制公司。我國雙重股權結構的公司幾個典型例子如下，百度2005年8月登陸美國納斯達克上市，發(fā)行了A類股和B類股，B類的投票權為A類的10倍;京東2014年5月在美國納斯達克上市，發(fā)行了A類股和B類股，B類的投票權為A類的20倍;同年9月，阿里巴巴在美國紐約證券交易所上市，雖然采用的是其特有的的“湖畔合伙人制度”，即由集團28位合伙人提名來決定董事會中的大多數(shù)董事人選，而不是按照持股比例來分配董事提名權，如果董事候選人遭到股東反對，合伙人可以重新提交候選名單，由股東大會表決通過。這實際上是賦予公司創(chuàng)始人“超級投票權”，其本質(zhì)上也是發(fā)行雙重股權。

大多數(shù)人都認為家族企業(yè)或者一些控制權集中的小公司更偏向于雙重股權制度。這類企業(yè)更偏向于將控制權掌握在少數(shù)人手中，致使企業(yè)效率低下。但有很多知名企業(yè)如上述舉到的百度、京東、阿里巴巴，還有谷歌、惠普等知名國際大公司。前人的研究表明，有良好成長潛力的公司都傾向于采用雙重股權結構。首次公開上市后，雙重股權公司在市場回報率和會計指標表現(xiàn)優(yōu)于一元制股權結構公司。

三、案例分析

京東作為我國大型互聯(lián)網(wǎng)科技公司，2014年5月22日，京東在美國納斯達克證券交易所正式掛牌上市，以每股19美元的價格，首次公開發(fā)行了A類和B類股票，是我國第一個成功赴美上市的大型綜合型電商平臺。京東規(guī)定其CEO劉強東所持的每股享有20票的投票權，這樣就使持股比例少的劉強東及其團隊能夠?qū)具M行有效地控制，可謂強勢至極。

京東為了保持管理團隊的主導權，必然選擇雙重股權結構，也就必然會選擇海外上市。上市后，京東的招股書明確說明發(fā)行A類和B類兩種股票，其中的B類股票是優(yōu)先級股票，每股有20份投票權，其中創(chuàng)始人劉強東就有5.65億股。這樣的話，劉強東就以20.5%的股票占有了84%的投票權。而其他投資人占有約60%的股票，卻僅享有12%的投票權。京東的這種做法不僅能夠讓公司合理融資，還能夠保持管理層的控制權

四、結論

我國目前還沒有采用雙重股權制度。雙重股權制度是把雙刃劍，既有優(yōu)勢又有劣勢。顯然，其優(yōu)勢在于保持控制權，防止出現(xiàn)惡意收購等。但同時，也有一定的劣勢，控制權的高度集中會帶來各種內(nèi)部矛盾和企業(yè)管理問題。因此要權衡利弊，我國市場還不夠成熟，推行雙重股權制度有一定的風險，我國要加快法律和制度的完善，確保能夠?qū)崿F(xiàn)更好的股權制度，使得我國企業(yè)能夠更加健康穩(wěn)定的發(fā)展。

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