芻議企業現金持有量的決定因素

羅彥

【摘要】本文的主要目的是利用中國上市公司為樣本去研究企業現金持有量的決定因素。研究結果表明，企業現金持有量與財務杠桿、資本支出、公司規模，還有現金流是負相關關系，而現金持有量和股利支付之間是正相關關系。本文的意義在于補充了發展中國家對于企業現金持有量的相關研究，并幫助管理者和投資者更好地了解企業現金持有的行為。

【關鍵詞】企業現金持有量;股利支付;決定因素

現金是企業的生命線，由于現金本身并沒有帶來任何利潤，它通常被稱為非營利性資產，但它仍然是最關鍵和最具流動性的金融資產。到1998年底，全球最大的公司持有1.5萬億美元的流動資產，占其資產賬面價值近9%，這表明流動資產的投資對公司來說至關重要。隨著企業現金持有這個話題越來越受到公司財務管理的關注，人們對公司為何需要持有現金以及公司應持有多少現金的問題提出了疑問。Myers（1977）提出的權衡理論，Myers和Majluf（1984）提出的啄食順序理論和Jensen和Meckling（1976）提出的代理理論在分析某些因素如何影響持有現金水平的問題上非常有用。

西方學者已經研究了這個問題一段時間，并且取得了比中國更多的理論成果，對這方面的研究對象也都集中在西方國家。雖然一些研究側重于新興市場，如沙特阿拉伯（Guizani，2017），印度（Maheshwari和Rao，2017）和土耳其（Kuzey和Uyar，2014），但很少有研究關注中國。此外，不同的研究可能關注不同的資本市場，可能收集不同的數據，可能面臨不同的經濟背景，可能會設置不同的模型。即使他們研究相同的因素，也可能會得到不同的結果。事實上，與其他國家相比，中國的經濟體制，股權結構，法律制度和資本市場存在很大差異，因此不適合直接利用國外的結論來研究中國市場。我們有必要具體研究中國上市公司的現金持有量，以補充和完善以往的研究。

一、實證設計

1.數據收集

上海和深圳證券交易所是中國最大的兩家證券交易所，本研究中的樣本選自這兩家交易所300指數（HS 300指數）中列出的公司。研究時間為2010年至2014年，共計五年，數據收集于中國最權威的數據庫之一Wind數據庫。但是，并非所有收集的數據都可用，要再進行清理。首先，金融公司被剔除。由于它們的業務需求，如銀行和保險公司，他們會需要更多的現金儲備。然后，也剔除了信息不完整的公司。因為本次研究需要計算到很多變量，如果缺少信息，那么很難進行實證分析。最后，樣本數據剩下227家公司，面板樣本在5年內是1135家。

2.變量的設定

由于獲取資源的機會有限以及時間的限制，本次研究只選取了五個決定因素：財務杠桿，資本支出，現金流量，股息支付和公司規模。現金持有量是本文的因變量，以現金和現金等價物除以總資產來衡量。本文討論了五個主要決定因素： 財務杠桿，使用總債務除以總資產計算。 資本支出是使用資本支出除以總資產的比率來計算。 股息是一個虛擬變量，當公司支付股息時等于1，如果公司不支付股息則等于0。由于公司的總資產普遍較大，因此使用總資產的自然對數來衡量公司規模。對于現金流量的計量，使用現金流量與總資產的比率。

3.模型的設定

基于上述對企業現金持有量的決定因素的分析，本文采用現金持有（CASH）作為因變量; 財務杠桿（LEV），資本支出（CE），股息（DIV），公司規模（SIZE）和現金流量（CF）作為自變量。在本次研究中，豪斯曼測試的結果表明固定效應模型更佳。本次研究的模型是=++++++，i表示公司，t表示時間，表示誤差項。

二、研究結果分析

本次研究旨在通過使用三個回歸，即固定效應回歸，年份固定效應回歸和行業固定效應回歸來評估企業現金持有量的決定因素。從表1可以看出，財務杠桿，資本支出，現金流量和公司規模與企業現金持有量之間是顯著負相關關系，而股息與企業現金持有量之間是顯著正相關關系。

三、結語

本次研究的結果表明，中國上市公司的現金持有量與杠桿率，資本支出，公司規模和現金流量相關且顯著負相關，而現金持有量與公司的股息有關且顯著正相關。本文具有重要的理論和實踐意義。一方面，以往的學者很少關注中國市場，本文傾向于填補以往的空白，為當前的文獻做出貢獻。另一方面，這些發現增強了我們對現金持有量的決定因素的理解，特別是在發展中國家，這不僅有助于管理者們提出一些可行的企業流動性政策，而且有助于促進企業的可持續發展，有助于投資者通過分析公司的現金持有是否合理來提高自身財務管理的效率。

本次研究仍然存在局限性需要注意的。首先，論文選擇的樣本數量和時間有限，這可能導致研究結果的可靠性降低。另外，由于中國證券市場監管有限，一些上市公司可能會錯誤地報告財務數據，導致數據收集不真實，本文實證結果會與實際結果存在偏差。其次，有許多因素決定了公司的現金持有量，但是，由于作者時間有限，個人能力有限，只選擇了一部分的決定因素作為研究對象，而且這方面的研究還不夠深入。因此，進一步的研究可以嘗試擴大研究對象，加強比較研究，以便更深入地研究公司系統，公司治理和宏觀經濟環境影響等公司現金持有的其他決定因素。

參考文獻：

[1]Opler， T.， Pinkowitz， L.， Stulz， R. & Williamson， R. 1999， "The determinants and implications of corporate cash holdings"， Journal of Financial Economics， vol. 52， no. 1， pp. 3-46.

[2]Al-Najjar， B. 2013， "The financial determinants of corporate cash holdings： Evidence from some emerging markets"， International Business Review， vol. 22， no. 1， pp. 77-88.

[3]Maheshwari， Y. & Rao， K.T.V. 2017， "Determinants of Corporate Cash Holdings"， Global Business Review， vol. 18， no. 2， pp. 416-427.