景順長城劉蘇的“實業”投資視角

黃婷

在深圳福田區景順長城基金的會議室里，《陸家嘴》記者也聽到了對于選股相似的闡述。

“我相信歷史上反復發生過的事情大概率還是會繼續發生，同時我不太相信那些從沒發生過的事情未來會發生。”如同他管理的基金景順長城動力平衡，劉蘇本身在投資上也是一位穩健平衡型的選手，他相信投資的保守主義，在他看來，一個優秀的企業如果能夠抵御歷次周期波動，那么大概率它在接下來應對市場變化的能力依然是最強的，這類企業就是劉蘇青睞的標的。

堅守能力圈 避免虧錢的投資

自2015年加入景順長城基金以來，4年多的時間里，劉蘇不斷沉淀自己的投資理念，堅持從“好行業、好企業、好時機”三個維度甄選股票，截至2019年12月17日，他管理的景順長城動力平衡從2015年9月份以來，歷經A股市場的劇烈波動之后，仍然獲得了85.62%的收益，2019年以來凈值上漲了46.23%。

如何才能夠在投資中保持穩健平衡？在復盤2019年操作的時候，劉蘇特別提到了“能力圈”這個詞，正是因為堅守在能力圈內做投資，所以在2019年市場科技股大漲的時候，劉蘇并沒有盲目跟風，而是以學習調研為主，堅守自己長期看好有把握的行業和公司，在沒有追逐風口快車的情況下，凈值也錄得了穩健的增長。

“投資的出發點首先應該是不要虧錢。”劉蘇分享道，投資中虧錢的情況大致分為五種。

第一，違背了從實業角度看企業、投企業的原則。從實業的角度出發，很多人都不會把錢投在一家經營不善、瀕臨倒閉的企業里，但是A股里卻常常有資金去炒作這樣的公司，這是造成很多虧損的原因。

第二，跟風做投資也很容易造成虧損。比如市場上很多熱門的新概念新主題，它們的上漲肯定具有一定邏輯，比如代表未來發展方向等等，但具體到產業、公司中，則需要進行充分調研和認知才能作出判斷。

第三，研究不夠充分，買入之后公司邏輯出現變化、護城河減弱、天花板變低，這一類屬于買錯了。

劉蘇還指出了另外兩類容易造成虧損的情況，一是盡管是好公司，卻買貴了，二是投資過程中忍受不了股價的波動，頻繁操作。

好行業>好企業>好時機

劉蘇2005年入行，早期在信托公司擔任過信托經理，2008年就開始進入公募基金擔任研究員、基金經理。從2014年開始，經過市場牛熊沉淀之后的劉蘇逐漸形成了自己的投資思路，在加入景順長城基金之后，劉蘇這一套投資體系得以進一步發展。

“這兩年在投資中，我對這三個因素有了更深入的思考。”劉蘇說。

“好行業、好企業、好時機”此前對劉蘇更多是畫等號的關系，三者的重要性不分先后。但經過近兩年的投資思考，劉蘇現在認為，三者應該是有座次的，好行業大于好企業大于好時機。

他舉例進行說明，以前投資會希望找到好行業中的好企業，同時價格還要位于底部。但是現在會覺得，對于一家經營平穩的企業，老老實實做了DCF模型（現金流折現估值）之后，就會發現盡管它40多倍的估值其實并不貴，這種企業是可以拿得住的。當市場出現恐慌性下跌的時候，好行業好企業的本質沒有發生變化，這種情況下盡可能買入好的資產，其實也是一種好時機。

什么是好行業？很多人認為高增長的朝陽行業才符合好行業的標準，但劉蘇指出，他現在更看重的是商業模式好、格局好、可積累的行業。

“商業模式好意味著行業資產回報率較高，不需要占用太多現金；行業格局好意味著不打價格戰，企業都能夠活得安穩舒服；可積累就意味著一旦建立領先優勢就很難被顛覆。”劉蘇說。

就像他所相信的，“歷史上反復發生過的事情大概率還是會發生”。在好行業的選擇上，從2015、2016年開始劉蘇就會有意識地每年去關注全球市值比較大的公司所處的行業情況。比如美股那邊，市值較大的大多是互聯網企業，其次是創新藥板塊，以及醫療設備、器械等，盡管目前國內還沒有好的對標企業，但這也代表了這些行業是比較好的跑道。還有一些比較大的醫療服務公司和物流公司，市值在千億美元左右，國內未來很可能會有類似個股出現，這些就很值得去研究。再看看仿制藥，它的競爭非常激烈，但是全球最大的仿制藥企業市值只有不到100億美元，那就表明，從全球的角度來看仿制藥都未必是一個好賽道。好的行業是更容易長出好公司的土壤。“因此，在投資醫藥股的時候，我們也會盡量尋找政策友好而又受益于老齡化趨勢的公司。”劉蘇表示。

布局低估值周期股

在上證指數一舉突破3000點之際，很多賣方機構都拋出了“跨年行情”的觀點，劉蘇指出，A股目前整體估值水平比歷史平均水平略低，當前指數不存在大的風險，但企業盈利情況還不是很好，2020年上半年A股應該主要以結構性的機會為主。

從企業盈利的層面，劉蘇指出，分析與企業盈利關聯度較高的工業增加值、規模以上企業利潤等數據，都會發現，目前企業季度環比表現弱于歷史平均水平，2020年企業盈利還沒有太多樂觀的支撐數據。從這個層面上看，市場很難出現趨勢性的行情。

但是在2020年一季度通脹高峰過后，大概率市場的資金融資成本還會繼續下降，而這對市場估值是會有支撐作用的。

同時，A股目前整體估值水平略低于歷史平均水平，但是行業之間存在結構化的差異。

“從這三方面分析，我們目前還沒有看到市場有趨勢性的機會，但也不認為在這個位置上指數有特別大的風險，接下來一段時間A股市場仍然是以結構性的機會為主。”劉蘇說。

在具體的布局方面，劉蘇則傾向于低估值的周期類品種，包括地產、銀行、保險等。劉蘇指出，從目前地產的開工以及國家對基建的支持力度來看，地產行業仍然維持比較強的韌性。從微觀角度看，工程機械企業的訂單、重卡的銷量也都維持著比較不錯的投資熱度，所以這些低估的周期類品種2020年上半年會有更好的性價比。

市場可能存在的風險，劉蘇則提出兩方面的擔憂。第一，房地產銷售趨冷過快。由于房地產是內需第一大板塊，其次才是汽車、家電等日常消費。因此，如果房地產銷售環節出現疲軟，會給經濟基本面帶來一定壓力。同時，房地產銷售也是增加信用創造的過程，因為買房是加杠桿的過程，當房地產銷售不暢的時候市場上資金都會比較緊。第二，從短期的角度，匯率的波動也會影響市場資金面。