維生素價(jià)格觸底反彈

王東岳

近兩個(gè)月以來，國內(nèi)維生素產(chǎn)品價(jià)格波動(dòng)明顯。其中，維生素A（50萬IU/g）由4月初的297.5元/千克上漲至392.5元/千克，累計(jì)漲幅31.93%;維生素E（50%）由41元/千克升至53.5元/千克，累計(jì)漲幅30.49%。

2006年至今，維生素行業(yè)經(jīng)歷數(shù)輪波動(dòng)，產(chǎn)品價(jià)格周期明顯。回顧歷史，供給端的劇烈變化始終是影響維生素產(chǎn)品價(jià)格劇烈波動(dòng)的誘因。

伴隨供給端產(chǎn)量收縮及行業(yè)格局的重塑，維生素產(chǎn)品價(jià)格反彈有望延續(xù)。

維生素E：行業(yè)格局或?qū)⒅厮?/h3>

維生素系列產(chǎn)品中，維生素A、維生素E和維生素C是產(chǎn)銷量占比前三的細(xì)分品種，合計(jì)占維生素市場(chǎng)規(guī)模的64%。

2018年，中國維生素產(chǎn)量約為32.8萬噸，同比增長(zhǎng)3.1%，約占全球產(chǎn)量的77%。其中，中國維生素出口量約為24.7萬噸，占國內(nèi)總產(chǎn)量的75.3%，為維生素出口第一大國。

作為重污染的精細(xì)化工業(yè)，維生素在技術(shù)、資金上都存在一定門檻，由于需求端長(zhǎng)期增長(zhǎng)較為穩(wěn)定，因此產(chǎn)品價(jià)格影響因素多源自供給側(cè)變化。

數(shù)據(jù)顯示，截至2018年年末，全球維生素E產(chǎn)能合計(jì)約為24.6萬噸，需求約為16萬噸，行業(yè)產(chǎn)能相對(duì)過剩。

全球維生素E產(chǎn)能基本集中在帝斯曼、浙江醫(yī)藥、巴斯夫、能特科技、新和成、福建海欣以及吉林北沙7家生產(chǎn)商手中，其中行業(yè)前四占比約為62%。

2006年以前，全球維生素E供給主要以外資企業(yè)為主，供需關(guān)系基本平衡。2007年至2008年間，伴隨安迪蘇宣布退出維生素E生產(chǎn)，維生素E行業(yè)格局基本固定，帝斯曼、巴斯夫、新和成及浙江醫(yī)藥位列前四。

2011年，受地震影響，日本本州化學(xué)公司停產(chǎn)，引發(fā)維生素生產(chǎn)商關(guān)鍵中間體供應(yīng)受限，帶動(dòng)維生素E價(jià)格上漲至160元/千克。2016年，國內(nèi)環(huán)保安全核查、原料產(chǎn)能限制，疊加G20峰會(huì)召開企業(yè)產(chǎn)量降低共同影響，維生素E價(jià)格出現(xiàn)反彈，由年初41元/千克一路上漲至86.5元/千克，年內(nèi)漲幅110.98%

2016年8月，ST冠福下屬子公司能特科技投資5.8億元建設(shè)2萬噸維生素E項(xiàng)目;2017年3月，能特科技維生素E產(chǎn)品開始對(duì)外銷售。

受新增供給因素影響，維生素E產(chǎn)品價(jià)格進(jìn)入下行通道，產(chǎn)品價(jià)格由元57元/千克一路下滑至39元/千克低點(diǎn)，跌幅接近31.58%。

進(jìn)入2019年，維生素E行業(yè)供給格局生變。1月29日，帝斯曼與能特科技約定就維生素E及其中間體業(yè)務(wù)組建合資公司益曼特健康產(chǎn)業(yè)（荊州）有限公司（下稱“益曼特”）。其中，能特科技以維生素 E 相關(guān)資產(chǎn)及持有的石首能特33%股權(quán)對(duì)益曼特進(jìn)行投資，之后由帝斯曼收購益曼特75%股權(quán)。

若本次交易完成，能特科技將持有石首能特67%股權(quán)以及益曼特25%股權(quán)，帝斯曼持有益曼特75%股權(quán)以及間接持有石首能特24.75%股權(quán)。目前，能特科技處于停產(chǎn)檢修狀態(tài)。

招商證券指出，經(jīng)過多年的整合和市場(chǎng)再平衡，大部分維生素品種已經(jīng)形成相對(duì)較為穩(wěn)定的4-6家寡頭壟斷格局。

寡頭壟斷競(jìng)爭(zhēng)格局下，市場(chǎng)傾向于認(rèn)為參與者之間存在松散的“價(jià)格同盟”。盡管價(jià)格同盟在價(jià)格高位時(shí)基本無效，容易陷入“囚徒困境”，但在行業(yè)價(jià)格處于低位時(shí)，卻會(huì)讓參與者自發(fā)地形成互保同盟，利潤(rùn)導(dǎo)向的共同目標(biāo)促使價(jià)格同盟此時(shí)強(qiáng)式有效。

不同于早年維生素行業(yè)價(jià)格高位下跌后較長(zhǎng)的磨底期，寡頭壟斷格局下的價(jià)格觸底反彈力度和響應(yīng)速度往往超過市場(chǎng)預(yù)期，行業(yè)間協(xié)同保價(jià)的策略和實(shí)施節(jié)奏高度默契。

國盛證券認(rèn)為，帝斯曼與能特科技合作將有利于行業(yè)集中度進(jìn)一步提升，標(biāo)志著行業(yè)從產(chǎn)能過剩轉(zhuǎn)向再平衡，產(chǎn)品價(jià)格有望進(jìn)入中長(zhǎng)期上升通道。

數(shù)據(jù)顯示，2019年5月，國內(nèi)維生素E產(chǎn)品市場(chǎng)報(bào)價(jià)由月初41元/千克迅速升至53.5元/千克，單月漲幅30.49%。

新和成在接受調(diào)研時(shí)表示，目前市場(chǎng)維生素E的價(jià)格處于相對(duì)底部，市場(chǎng)庫存較少;帝斯曼和能特的合作將優(yōu)化市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，有利于產(chǎn)品價(jià)格穩(wěn)定。

維生素A：供給收縮“促”漲價(jià)

維生素A合成過程復(fù)雜，投資規(guī)模較大，屬于資金和技術(shù)高度密集品種。截至2018年，全球維生素A產(chǎn)能約為3.7萬噸，年需求量約為2.7萬噸。其中，國內(nèi)產(chǎn)能約為1.85萬噸，總需求量約為6000噸，國內(nèi)維生素A產(chǎn)量約有40%用于出口。

維生素A產(chǎn)能基本集中在新和成、帝斯曼、巴斯夫、浙江醫(yī)藥、安迪蘇和金達(dá)威六家公司，行業(yè)基本沒有新的進(jìn)入者，在建產(chǎn)能均來自現(xiàn)有廠商。

近年來，維生素A價(jià)格經(jīng)歷了4輪較大幅度的上漲，同樣均為供給端收縮所導(dǎo)致。

從生產(chǎn)角度而言，維生素β-紫羅蘭酮是生產(chǎn)維生素A的關(guān)鍵中間體，其主要由檸檬醛制備而成。目前，維生素A中間體檸檬醛的廠商主要有巴斯夫、新和成及日本部分廠商。其中，維生素A生產(chǎn)商中能自給檸檬醛的僅有巴斯夫和新和成。

2014年3月，巴斯夫（BASF）德國工廠發(fā)生火災(zāi)，安迪蘇等公司受不可抗力因素影響宣布減產(chǎn)維生素A，供需格局短期極度緊張，維生素A價(jià)格由140元/千克上漲至200元/千克;2016年年初，帝斯曼（DSM）停產(chǎn)檢修，維生素A價(jià)格出現(xiàn)大幅上漲，維生素A價(jià)格由95元/千克上漲至320元/千克。

2017年，維生素A創(chuàng)紀(jì)錄暴漲。一方面，2017年8月起，浙江地區(qū)開啟第四輪環(huán)保督查，維生素A供給出現(xiàn)縮減，價(jià)格由147.5元/千克上漲至530元/千克，行業(yè)庫存水平低位維持。另一方面，巴斯夫德國工廠再次發(fā)生火災(zāi)事故，造成維生素A供給大幅度收縮，維生素A價(jià)格暴漲至1400元/千克高點(diǎn)，年內(nèi)漲幅超過800%。

2019年4月，有消息稱，由于帝斯曼瑞士工廠菌種因廢水處理被污染而停產(chǎn)2-3月，期間維生素A產(chǎn)品停報(bào)停簽。受此消息影響，2019年5月，維生素A報(bào)價(jià)由279.5元/千克上漲至375元/千克，單月上漲34.17%。

需求端：非洲豬瘟影響有限

從需求端來看，維生素的下游應(yīng)用主要包括飼料、醫(yī)藥及化妝品、食品飲料。其中，飼料行業(yè)約占維生素總需求量的48%，剔除主要用于醫(yī)藥和食品中的維生素C、B1等，其他維生素品種消費(fèi)中約有60%至70%用于飼料行業(yè)。

截至2018年，全球飼料產(chǎn)量約為11.03億噸，同比增長(zhǎng)3.15%。2014年以來，全球飼料行業(yè)平均增速基本維持在3%左右。

中信建投統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，約有84%的維生素A和66%的維生素E用于飼料行業(yè)。在各類維生素A添加飼料應(yīng)用中，豬飼料占比約為40%、肉禽飼料占比約為30%、蛋禽飼料占比約為15%;維生素E在飼料應(yīng)用中，豬飼料、肉禽飼料和蛋禽飼料的占比分別約為47%、32%和6%。經(jīng)計(jì)算，分別約有34%的維生素A和47%的維生素E用于豬飼料。

作為飼料添加劑，維生素的需求與養(yǎng)殖業(yè)景氣度直接相關(guān)。2018年8月以來，受非洲豬瘟因素影響，中國生豬存欄量持續(xù)下滑。

根據(jù)農(nóng)業(yè)部數(shù)據(jù)，2019年4月，國內(nèi)生豬存欄量環(huán)比減少2.9%，同比減少20.8%;能繁母豬存欄量環(huán)比減少2.5%，同比減少22.3%，創(chuàng)歷史新低。此前，統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，截至2019年3月底，國內(nèi)生豬存欄量約為3.75億頭，同比減少4199萬頭，同比下滑10.1%;比上年末減少5292萬頭，下降12.4%。其中，能繁母豬存欄3801萬頭，同比減少487萬頭，同比下降11.4%;比上年末減少460萬頭，下降10.8%。

分產(chǎn)品來看，豬存欄量下滑對(duì)維生素A和維生素E需求產(chǎn)生的影響程度區(qū)別明顯。

2018年，中國維生素A產(chǎn)能約為1.85萬噸，其中出口量約為3116噸，出口量占產(chǎn)能比重約為17%。同期，國內(nèi)維生素E產(chǎn)能約18.6萬噸，出口量約7.5萬噸，出口量約占產(chǎn)能的40%，與維生素A相比出口比例較高。

根據(jù)中信建投的測(cè)算，生豬存欄下降將對(duì)維生素A及維生素E需求分別產(chǎn)生6.5%和3%的影響。

國盛證券認(rèn)為，豬瘟可能導(dǎo)致豬肉消費(fèi)出現(xiàn)暫時(shí)下滑，但是消費(fèi)者會(huì)增加雞肉和牛肉消費(fèi)，總?cè)忸愊M(fèi)依然平穩(wěn)增長(zhǎng)。近十年來，國內(nèi)共發(fā)生過兩次重大疫情，維生素價(jià)格均表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)。

新和成在接受調(diào)研時(shí)表示，非洲豬瘟前期確實(shí)影響了飼料的需求，但是目前供需已經(jīng)逐漸正常，對(duì)于國內(nèi)來說，維生素的需求短期可能減少，但國外的需求并未減少。豬瘟影響豬肉需求的同時(shí)帶動(dòng)了禽類的需求，因此總體來說豬瘟對(duì)維生素的影響不大;另外，受豬瘟影響，以后市場(chǎng)的補(bǔ)欄需求會(huì)比較大，在養(yǎng)殖回報(bào)率高的情況下，下游對(duì)維生素價(jià)格敏感度會(huì)降低。