超級房企 “獨角獸”算不算大

張曉玲 鄧純榕

2018年業績會上，萬科董事會主席郁亮曾說，萬科希望能培育出幾只“獨角獸”。他沒有說出來的“秘密”是，若分拆上市成行，大萬科的估值，將不止于現在的3000億，可能奔向萬億。

萬科謀變

樓市的白銀時代，發生改變的不僅僅是房價。之前靠單一業務縱橫捭闔的房企，正在從單純的“開發商”角色向更廣闊的領域拓展。這些新業務有的已體形龐大，現金流充沛，具備了分拆的條件。關于物業板塊的分拆，中海、保利等都已走在前頭。

今年4月11日，萬科否認萬科物業分拆上市的傳聞，這并非空穴來風，萬科董事會主席郁亮其實對其寄予不同的厚望：“萬科物業若僅以物業名義上市，我認為對它是低估了。”他希望是以不同于當前所有已上市物業的表現上市。碧桂園已分拆教育、物業上市;恒大，則利用收購的殼公司將新能源汽車、大健康等置于其中。下一個再造“獨角獸”的超級房企，或許是萬科也未可知。

短短6年多的時間，中國開發商就不再僅僅是“開發商”，而是變成了擁有多元業務與服務的城市運營商，甚至深入制造業。

“與城市50%以上的人產生關聯”，不僅是萬科的口號，也是其他大型開發商的遠景。買房租房、購物娛樂、物流倉儲、上學就醫，乃至新能源汽車、智能機器人，都能看到他們的logo。

這些新業務有的已體形龐大，現金流充沛，具備了分拆的條件。如萬科物業營收已近百億，華潤商業租金近百億，但它們仍委身于集團的整體之中，在資本市場以開發為主線的估值體系下，價值未得體現。

2018年業績會上，郁亮曾說，萬科希望能培育出幾只“獨角獸”;近期，他表示，分拆上市規則或將很快變化，屆時萬科的估值會更容易些。

他沒有說出來的“秘密”是，若分拆上市成行，萬科物業很可能將是第一個;而大萬科的估值，將不止于現在的3000億，可能奔向萬億。

萬科物業上市之辨

據彭博社報道，萬科旗下的物業管理公司萬科物業擬于香港IPO，規模為10億美元。但萬科回復稱，物業暫無上市計劃。

在多家房企的物業服務已分拆上市之際，作為國內最大、最優質物業公司的萬科物業，卻遲遲沒有上市。

根據萬科財報，物業服務是萬科的主營業務之一，2009年萬科物業在財務上與萬科集團獨立，并于2015年啟動完全市場化戰略。

2018年，萬科實現物業服務營業收入98億元，同比增長33%。這是國內首家營收近百億的物業公司。

2018年7月，萬科物業以首次公開募股定價方式購買戴德梁行4.9%的股份，成為其第四大戰略股東。在萬科看來，這是物業對接國際市場的標志。

萬科物業業務布局已涵蓋住宅物業、商企物業服務、開發商服務、社區資產服務、智能科技服務和社區生活服務六大板塊。

“我怕資本引導壞了，刻意讓物業板塊與資本市場保持距離。”郁亮稱。

他認為，一兩百、兩三百億的市值對萬科貢獻不大。物業板塊未來有潛力達到千億元市值。“萬科物業若僅以物業名義上市，我認為對它是低估了。”他希望是以不同于當前所有已上市物業的表現上市。

此前，營收不及萬科物業的中海、保利、碧桂園、奧園、雅居樂等房企旗下的物業，均已分拆上市。其中中海物業更是以介紹名義上市，未涉融資。

萬科物業首席執行官朱保全認為，物業的核心是通過物業管理服務，讓資產得以保值增值。與此同時，業主愿意付出同等的物管費，從而實現產權所有者與管理者的共贏。

這一模式可以規模化擴張，通過大數據和物聯網的方式實現。

巨頭的分拆與重估

盡管萬科否認了物業即將IPO，但在近期科創板和分拆上市政策調整之際，主業為房地產的集團公司分拆資產上市預期強烈。

長期以來，A股地產商只有開發業務，但現在，他們大部分都已多元化。主業加多元化，將會形成一個生態系統，一個上市公司群，是地產巨頭們的統一路徑。

以碧桂園為例，過去3年，公司已分拆教育、物業上市;而恒大，則利用收購的殼公司將新能源汽車、大健康等置于其中。

鑒于A股公司分拆資產境內上市的限制，他們的這些分拆平臺大多位于香港、美國或新三板。

然而，從接近監管層的投行人士處獲悉，監管層正在研究討論對A股公司分拆上市的政策進行松綁。

今年年初，科創板相關意見第十五條也提出，“達到一定規模的上市公司，可以依法分拆其業務獨立、符合條件的子公司在科創板上市。”

接近交易所的人士表示，上市公司分拆資產境內上市，確實在探討中。

除科創板外，也在研究分拆子公司在主板、中小板和創業板獨立上市可能性。

這對規模已很龐大的開發商多元業務顯然是利好。從營業收入來看，萬科物業營收近百億，華潤置地的租金收入也逼近百億，這是比較穩定的現金流模式，具備分拆的可能性。

此前，華潤也曾提出分拆商業地產上市，預估市值在千億級別。

萬科在2018年財報中指出，未來要建立6個千億級別的業務，才能再造一個萬科;恒大主席許家印說，只有新能源汽車、大健康這樣的市場規模萬億的大產業，才能和恒大的主業匹配。

顯然，做慣了大生意的開發商，都希望“再造”同樣大的自己。

“分拆新業務上市可以讓母公司的估值得到提升，母公司股東也可分享分拆資產的凈利，同時新業務獨立，借助資本的力量可以做大做強。”深圳一位券商人士分析。

萬科執行副總裁孫嘉認為，不同的收入模式，資本市場給的估值也不一樣。在香港住宅開發PE是四五倍，商業地產是14倍，物業服務能給三四十倍。

“今天對萬科不能只是用簡單的規模、收入、利潤去衡量”，郁亮說，資本市場對房企的評價和估值體系也應該有變化。

不過，對于分拆上市，是否意味著房地產再融資的放開？會否被視為房地產調控放松的信號？

多位分析人士認為，分拆住宅開發、商業地產之類房地產上市，可能很難被允許。截至目前，中國恒大分拆地產業務、重組深深房A已近兩年，遲遲未獲通過。

若以科技、新能源、服務之類資產分拆，或可被通過。但在監管部門的政策出來前，什么都是不確定的。

總體來說，正如碧桂園CFO 伍碧君所說，2019年的融資環境對大部分頭部房企來說是“相對友好的”，融資成本下降，他們的資金壓力相對2018年沒有那么大了。