減稅知時節，紅利正發生

程 實工銀國際研究部主管首席經濟學家

2019年4月，增值稅減稅正式落地，標志著大規模減稅從逆周期調控的“舊配角”升級為“新主角”。我們認為，這一轉變驗證了中國經濟“增質”時代下沉政策重心、激活微觀動力的新思路，有望釋放出三重紅利。

紅利之一：紓解“豬周期”通脹沖擊。2019年開年至今，新一輪“豬周期”來勢洶洶。面對由此產生的通脹壓力，4月1日及時落地的增值稅減稅有望發揮重要的緩沖作用，全年通脹走勢雖有起伏，但風險可控。CPI同比增速突破3%的可能性較小，全年通脹中樞料將升至2.5%。

紅利之二：穩定企業盈利和投資意愿。歷史數據顯示，2012-2018年，工業企業利潤月度同比增速與PPI月度同比增速的相關系數高達0.58。2019年1-2月，隨著PPI同比增速下滑至0.1%，工業企業利潤的累積同比增速降至-14%，制造業投資的累積同比增速降至5.9%。面對這一挑戰，本次增值稅減稅將成為關鍵的穩定器。根據我們的測算，本次增值稅減稅紅利中，除流向消費者的51%外，剩下的49%部分將直接惠及企業部門。其中，約3145億紅利將流向工業企業，并轉化為企業盈利。與此同時，前期“穩增長”政策亦正在激活企業的微觀活力。基于上述作用的合力，2019年工業企業利潤增速雖然中樞下行、走勢疲弱，但不會出現失速風險，并有望在下半年開始逐步企穩。

紅利之三：推進供給側改革“2.0”。從更長遠的視角來看，不同于此前的逆周期調控，2019年大規模減稅由“配角”升級為“主角”，構成了供給側改革“2.0”的關鍵一躍。其在加碼“穩增長”的同時，亦有望為“促改革”、“調結構”和“防風險”提供長期助力。第一，在要素配置層面，如果財政刺激一味依賴擴大財政支出，則會過度增強政府對市場的干預，導致經濟結構扭曲、資本回報率下降、擠出私人投資等資源錯配問題。增值稅的減稅紅利能夠通過市場優先配置到高效率的主體，進一步發揮市場的調節功能，為要素價格市場化改革的后續深化夯實基礎。第二，在產業結構層面，增值稅減稅對微觀企業的生產效率具有顯著且持久的提振作用，這一作用對私企的影響力度強于國企，對高新技術行業的影響力度高于其他行業。第三，在債務結構層面，增值稅減稅雖然不影響企業的總體杠桿水平，但是能夠顯著改變企業負債的期限結構，降低流動負債占比，提高長期負債占比，且私企、中小企業對這一作用更加敏感。得益于債務結構的優化，企業將減少風險壓力更大的流動負債，避免因市場流動性沖擊而觸發大規模違約風險，不僅增強了對債務通縮的免疫力，亦將為結構性去杠桿打開騰挪空間。