我國管理層持股比例與公司業績敏感性研究

潘偉　柯瑞

【摘 要】 以委托代理理論為原理，我國信息技術行業為對象，采集2012到2015年309家該行業上市公司的財務數據，引入公司規模、兩職合一、成長性和管理層薪酬等變量，運用線性回歸模型，對管理層持股與公司績效進行實證研究。發現在信息技術行業中，管理層持股與公司績效并沒有顯著相關性，并對該原因分析了結果和提出了相關建議。

【關鍵詞】 管理層持股 公司績效 相關性分析

一、引言

根據現在的委托代理理論，認為管理層持股是一種激勵手段，可以有效的解決企業所有權與經營權相分離的問題，因此管理層持股比列對企業業績影響的研究很是重要。自2005年我國股權分制改革以來，我國就堅定的實行的股權激勵制度，可以發現我國在信息技術行業中實施股權激勵的企業數量在不斷增加。本文將以2012—2015年309家信息行業公司的財務數據為樣本，構建線性回歸模型，探究在該行業中管理層持股與公司績效的關系，為研究我國股權激勵提供一定的實證依據。

二、文獻綜述與研究假設

1.文獻綜述

（1）委托代理理論與股權激勵。在現代企業制度中，所有者和管理者之間存在委托—代理的關系，但兩者想法并不相同，因此在公司治理上會出現不對稱性。建立有效的激勵機制，可以促使代理人實現委托人的目標，從而使委托代理達到共贏的局面。（2）利益趨同假說。兩權分離使代理成本出現，管理層因激勵獲取股權后，代理成本能能降低甚至消除。管理層持股是公司的激勵措施，也是公司內部對于管理層的變相的監督。（3）管理防御假說。指加管理層在公司的所有權，他們會更有動力經營公司。且股份比例越高，企業的人力資產成本就會越低。

2.研究假說

（1）持股比例與企業績效的相關性。李玲對我國多個行業上市公司進行過管理層持股激勵效應的差異分析，結果顯示不同行業影響不同，且公司業績與行業發展程度密切相關。我國學者沈海兵的研究分析，證實了股權激勵能增加公司績效。孫蕾也有相關探究，結果同沈海兵相同，公司績效與股權激勵有顯著正相關。因此提出：假設1：信息技術業上市公司管理層持股與公司績效有顯著的正相關。（2）管理層薪酬與企業績效的相關性。在委托代理機制下，股權激勵被認為是最有實踐性的管理機制，能夠建立和完善現代公司治理機制。管理層持股于管理層薪酬有著一定替代效應。結合胡玲、陳黎琴對于信息技術產業研究分析，高層薪酬對企業績效有一定的正效應。因此提出：假設2：信息技術業上市公司管理層薪酬與公司績效呈正相關。

三、研究設計

1.樣本數據的選擇和來源

本文以除去不符合篩選條件的樣本作為最后采集的對象。（1）行業環境。我國信息技術業中股權激勵的公司數量基本符合統計、計量的要求。（2）本文選取的財務數據是除ST、PT以外的公司，保證實證數據的準確。（3）剔除部分財務數據不全的公司。取我國信息技術類，且符合上述篩選標準的上市公司共計309家，4年共計1232個觀測值，均來自于深圳國泰安CSMAR數據。

2.解釋變量

（1）公司績效。資產收益率（ROA），是用來衡量每單位資產創造多少凈利潤的指標。（2）管理層持股比例（MSR）。本文管理層持股比例，指公司的全部高級管理人員所持股總數占上市公司總股數的比例。

3控制變量

參考吳淑琨（2002）、胡玲（2012）等的研究，本文選取以下控制變量：（1）公司規模（SIZE），以總資產的對數表示。（2）CEO的雙重性（CEOD），即董事長是否兼任總經理，若兼職則CEO雙重性為1，否則為2。兩職合一會影響到董事會獨立性，與公司績效有負相關性。（3）公司成長性（GROW），以營業收入增長率表示，與公司績效正相關。（4）高管薪酬和（MW），全部高管年薪總和。

4.描述性計

5.模型構建

在對上市公司進行描述性統計分析之后，顯示出管理層持股比例與企業績效的相關性，會受到公司規模，管理層是否兩職合一，以及成長性等情況的影響。本文用線性回歸模型來檢驗兩者的關系，對上文中提出的假設進行檢驗。構建模型如下：

ROA=C（1）+C（2）*MSP+C（3）*SIZE+C（4）*CEOD+C（5）*MW+C（6）*GROW（1）

上式中，C（1）是截距，C（2）為解釋變量的系數，C（3）、C（4）、C（5）、C（6）為相應的控制變量的系數。

6.異方差檢驗

異方差檢驗是為了檢驗總體回歸函數中的隨機誤差項是否滿足同方差性。本文檢驗線性回歸模型中是否存在異方差，將模型數據導入到Eivews9中，采用懷特檢驗法對隨機誤差項進行檢驗。

四、檢驗結果與分析

1.實證結果分析

如表1所示，t值后面的pro值，pro越小說明能拒絕原假設。在2015年中，管理層持股比例、公司規模、CEO的兩職合一、管理層薪酬以及成長性的均p>0.05，驗證出原假設1、2正確，管理層持股與公司績效存在相關性，但相關性微弱。

在2014年時，管理層持股的p值為0，說明在2014年中，管理層持股比例與公司績效是沒有任何關系，拒絕了原假設1。高管薪酬的p值小于0.05也沒有通過檢驗，拒絕假設2。成長性與公司績效正相關，但t<1，正相關性不是很明顯，同2015年一樣，公司績效與企業規模呈顯著的負相關。

2.原因解讀

（1）公司持股制度的性質。結合描述性統計觀察，可見在2011—2013年中，管理層持股比例是要高于2014、2015年的。意味著在2014、2015年中，信息技術業上市公司管理層持股的比例有所下降，間接證明了管理層持股與企業績效的相關性關系，并促進了企業績效的增加。（2）產品初創階段投入額大。結合該行業的特點，信息技術業屬于“朝陽行業”。市場上競爭較大，因此該行業的公司為更好占有市場，往往會投入大量資源，以求獲取更有競爭力的技術和產品。

五、結論

總體來看，盡管本次研究和之前學者研究結果有所不同，但仍有一定的啟示作用。信息技術行業中管理層持股比例與企業績效間無顯著的相關性，沒有實現利益趨同假說。但管理層持股比例的增加可以帶來明顯得利益趨同效應，促進公司績效的增加。當管理層持股與公司的兩職合一相聯系，可以發現管理層在兼職的過程中，擁有相對的控制權。當控制權能夠阻擋外部市場壓力和企業并購壓力時，會減少管理層治理公司的壓力，使企業的管理層會追求自身最大利益，而放棄公司價值最大化，從而導致公司績效的減少，使管理層的股權比例與企業績效之間形成負相關關系。

本文在研究的基礎上提出以下三點建議。（1）管理層持股對象明確化。信息技術行業以發展快速、競爭強為兩大特點，因此為了公司更好的發展，一定要加大對于研發成本的投入，在此基礎上采用股權激勵或薪酬激勵的方式激勵管理層。（2）管理層持股要以業績為前提。因此要在進行股權分配時嚴格考察管理層的業績，真正做到獎罰分明才能使股權激勵發揮原有的作用，增加公司的價值，促進公司績效的增長。（3）公司要加強內外監督力度。為避免管理者只片面的追求自身的利益而損害公司利益，我國行政監管部門應加強對企業的監管力度，公司內部也應加強內部監督，使管理層股權激勵這一措施能夠實施良好，達到其促進公司健康快速發展的目的。

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