多層次資本市場互動(dòng)機(jī)制的困境研究

李士華 楊廣彬 宋振寶

摘 要： 多層次資本市場的有效互動(dòng)不僅可以促進(jìn)資本的有效循環(huán)，且為企業(yè)提供寬松的融資環(huán)境，進(jìn)一步促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的良性運(yùn)行。研究多層次市場機(jī)制的困境，可以發(fā)現(xiàn)多層次市場運(yùn)行建設(shè)與運(yùn)行的不足，從而促進(jìn)多層次資本市場的建設(shè)。

關(guān)鍵詞： 多層次資本市場;互動(dòng);互動(dòng)機(jī)制;困境

中圖分類號： F23????? 文獻(xiàn)標(biāo)識碼： A????? doi：10.19311/j.cnki.1672-3198.2019.13.053

1 多場資本市場層次的不足

中國多層次資本市場層次間的劃分不明顯。首先，資本市場各層次間差異很小，上市需要滿足的條件和審批步驟基本相同。而且在主板內(nèi)遺留了很多因?yàn)楦鞣N問題已經(jīng)無法達(dá)到主板上市條件，但因降板制度的缺失無法進(jìn)行降板的企業(yè)。在創(chuàng)立初期，很多企業(yè)會在中小板上市以謀求資金支持，但已經(jīng)在中小板上市的公司即使發(fā)展到符合主板上市標(biāo)準(zhǔn)，也會因?yàn)闄C(jī)制的缺失無法進(jìn)行升板，到主板市場進(jìn)行交易。創(chuàng)業(yè)板市場運(yùn)行機(jī)制存在一些問題，也未能形成相當(dāng)?shù)囊?guī)模，有待相關(guān)制度和政策因素的進(jìn)行進(jìn)一步完善。可見，雖然中國資本市場形式上已經(jīng)具備了多個(gè)層次，但是無論從整個(gè)板塊的規(guī)模還是各個(gè)板塊的規(guī)模均不能夠有效解決企業(yè)通過IPO上市融資的需要。目前中國還沒有建立有效的轉(zhuǎn)板機(jī)制，以及多層次資本市場互動(dòng)機(jī)制;還未建立完整的退市機(jī)制，相關(guān)的制度和政策尚待完善。

2 多層次資本市場升級轉(zhuǎn)板法律制度的不完善

目前，中國證券市場還沒有有效地開展從低層次的資本市場轉(zhuǎn)向高層次資本市場的制度環(huán)境和實(shí)踐。即使部分科技型企業(yè)通過新三板實(shí)現(xiàn)在中小企業(yè)板以及創(chuàng)業(yè)板上市，但是其并非通過有效的轉(zhuǎn)板機(jī)制來實(shí)現(xiàn)上市融資。2008年，“蘇寧電器”準(zhǔn)備通過深市中小企業(yè)板轉(zhuǎn)板升至深市主板，信息剛剛披露，就一起估價(jià)大幅度波動(dòng)，最終未能達(dá)成目的。在場外交易市場上市的公司也沒有合適的途徑進(jìn)入場內(nèi)交易。2004年，證監(jiān)會雖發(fā)布《關(guān)于股份有限公司終止上市后續(xù)工作的指導(dǎo)意見》，明確了關(guān)于退市公司申請?jiān)俅紊鲜械臈l件和審核程序，但是仍然沒有通過轉(zhuǎn)板機(jī)制實(shí)現(xiàn)重新上市的案例。

3 多層次資本市場降級轉(zhuǎn)板法律制度的約束

在分析轉(zhuǎn)板法律制度問題的同時(shí)，還需要多退市與轉(zhuǎn)板降級加以區(qū)別對待。退市是已上市股票退出證券交易市場。退市是由于不符合上市條件或違反相關(guān)法規(guī)而造成的主動(dòng)型的退市;降級轉(zhuǎn)板由于已上市公司不符合上市條件或違反相關(guān)法規(guī)而造成的被動(dòng)型降級。降級轉(zhuǎn)板相關(guān)法律制度的約束，影響了證券市場整體上的良性運(yùn)行。在主板市場摘牌的企業(yè)本身是具有市場價(jià)值的，而降板機(jī)制的缺失，使得這些有退出主板市場風(fēng)險(xiǎn)的企業(yè)無緩沖的余地，不能實(shí)現(xiàn)資源的有效配置，影響了區(qū)域經(jīng)濟(jì)的有效地良性運(yùn)行。

4 退市制度存在的約束

制度的變遷是一個(gè)長期性的過程，退市制度的建立和完善需要上層建筑以及下層金融企業(yè)以及管理部門的不斷博弈，才能形成較為合理的退市制度。因?yàn)橥耸兄贫鹊募s束，不可能短期內(nèi)建立有效的轉(zhuǎn)板機(jī)制。證監(jiān)可參照《證券法》、《公司法》相關(guān)法律而擁有一定的行政立法權(quán)，而根據(jù)《立法法》，證監(jiān)會不具備向下一層級的授權(quán)立法權(quán)。證監(jiān)會頒布的《IPO股票并在創(chuàng)業(yè)板上市暫行辦法》51條指出，“證券交易所應(yīng)當(dāng)建立適合創(chuàng)業(yè)板特點(diǎn)的上市、交易、退市等制度”。明顯看出證券交易所具備退市監(jiān)管權(quán)，以及一定職能范圍的公權(quán)，行使權(quán)力的監(jiān)管職能，但是因證券交易所不具備立法權(quán)而使該規(guī)則存在法律缺陷。另外，過度的行政干預(yù)以及政府的隱性擔(dān)保問題，最終導(dǎo)致市場化的退市制度失靈。

5 結(jié)束語

根據(jù)中國多層次資本市場發(fā)展以及互動(dòng)機(jī)制存在的問題，完善中國多層次資本市場互動(dòng)對接的基本原則應(yīng)該是，強(qiáng)制與自愿相結(jié)合、分階段分層次對接。需要建立便捷的、和切實(shí)可行的制度環(huán)境，激勵(lì)創(chuàng)業(yè)板的企業(yè)便于升板至中小企業(yè)板進(jìn)行交易，適度快速擴(kuò)大中小企業(yè)板和創(chuàng)業(yè)板的市場規(guī)模，鞏固兩個(gè)市場根基，改善中國資本市場結(jié)構(gòu)。吸收和借鑒美國等較為發(fā)達(dá)的資本市場轉(zhuǎn)板的先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)，完善多層次資本市場轉(zhuǎn)板機(jī)制的相關(guān)制度環(huán)境，創(chuàng)造適合中國本土企業(yè)轉(zhuǎn)板的有效機(jī)制。另外，鑒于轉(zhuǎn)板機(jī)制建立的長期性以及轉(zhuǎn)板環(huán)節(jié)的不確定性的風(fēng)險(xiǎn)，可以借鑒建立創(chuàng)業(yè)板市場的經(jīng)驗(yàn)（10年的建設(shè)期），創(chuàng)新構(gòu)建新的為不同層次的科技型企業(yè)服務(wù)的科技板塊。

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