公司治理結構國際比較及啟示

馬夢孜

[提要] 本文從國際主流國家各種典型性治理類型介紹入手，通過各種模式的對比和分析，發掘我國國有企業公司化改革進程中存在的問題，探析優化公司治理的運作機制，闡述內、外部治理發揮作用的前提及各自的利弊，在分析我國公司治理結構現狀基礎上，對構建符合我國國情的公司治理模式提出對策建議。

關鍵詞：公司治理;國際上典型治理模式

中圖分類號：F27 文獻標識碼：A

收錄日期：2019年1月24日

20世紀80年代以來，對于公司治理的研究熱潮自美國興起，其研究涉及經濟學、法學、管理學等多個學科領域的相關熱點，逐漸成為國際性研究熱點。完善的公司治理有利于公司股東及其利益相關者、證券市場、政府機構等評價公司業績，進行投資決策，加強市場監管，充分發揮市場的資源配置功能和培育公司的核心競爭力，最終達到提高我國國有大型公司制企業在國際上競爭力的目的。

公司治理理論研究雖然產生和發展的歷史只有幾十年，但其理論淵源卻可以追溯到四百多年前歐洲商人對于企業治理結構的摸索。伴隨資本主義在歐洲的發展，公司治理隨著公司制企業的出現而形成，始于1600年英國和荷蘭的特許貿易公司所確立的董事會領導下的經理人員管理制度。而后隨著股東大會、董事會以及高級經理的出現，這種三位一體的權力結構及制衡關系便逐漸成為公司法人治理結構的主要模式，在經濟運行和企業活動中承擔著越來越重要的作用。概括地說，所謂公司治理就是指所有者（主要是股東）對經營者的一種監督與制衡機制。從法學的觀點看，公司治理的本質就是一種信托關系：董事會是委托人，其所聘請的高管是受托人，所有者即公司股東是收益人，通過公司治理的契約形式協調各方關系，明確各自權利邊界，實現各方權利責任的協調與統一，提高經營積極性，降低代理成本。

公司治理機制的演進是一種適應性改變的過程，是針對問題的解決方案不斷被現實接受并固化為制度的過程。不同國家在公司治理的進化程度上是不同的。它們在更好地適應巿場壓力并且把巿場壓力轉化為企業行動方面存在差異。受各國政治體制、經濟發展道路、歷史文化傳統等因素的影響，以及各個國家發展的獨特性，對于公司治理問題，不同國家有一系列具有明顯的國別差異的制度與手段，并最終形成了各個國家各具特色的公司治理模式。

一、意大利模式

意大利公司治理模式，一言以蔽之就是“家族化、壟斷化”。意大利的公司處于一種等級制的金字塔結構中。處于最上層的是由家族控制的控股公司，控制家族可能同其他企業集團之間進行交叉持股。像菲亞特、貝納通、好利獲得這樣的大型公司概莫能外。家族控制模式是公司治理最原始的形式。企業創立的家族通過復雜的交叉持股取得對公司的絕對控制。其優點是，基于家族共同的利益目標，股東更容易就議題達成一致意見，這一點在企業初創期尤為重要。這種模式的最大問題是，家族作為控制股東通過控制公司的重要決策權，可能會侵犯小股東和其他利益相關者的利益;另外，在集團之間，由于其交叉持股的情況比較多見，極易產生利益輸送的空間，最終由于缺乏良性的制衡機制而阻礙企業的進一步發展。

這樣的“一股獨大”的環境使得證券巿場也難以健康發展起來。小股東處于絕對弱者地位，沒有任何有效的保護措施。巿場監管者也沒有能力設計和實施出足以保護小股東的披露原則，巿場作用非常不足，股票的價值與企業業績關聯并不密切。在這樣的情況下，意大利的機構投資者并不發達，現存的機構投資者也沒有把自己的資金放入股市進行長期投資，更不是一個積極的公司治理的關注者。

有別于德國，銀行與企業的關系是單純的存貸關系，銀行僅作為企業的重要融資渠道而非企業的監督者。在意大利，由銀行控制的共同基金持有相當數量的公司股票。但被持股的公司往往屬于某個聯盟集團，共同基金按照其母公司事先明確的戰略進行投票表決，銀行不愿意參與到對企業的監督過程中去。

二、德國模式

德國模式也叫作“銀行導向的模式”，即股東主要通過一個值得信賴的中介組織，通常是一家銀行來代替他們控制與監督公司經理的行為，從而達到參與公司控制的目的。其特點是股權集中在銀行和相互持股的企業手中，企業融資以銀行系統為主，主要通過公司內部的直接控制機制對管理層實施監督。德國的銀行沒有實現證券業與銀行業的分離，銀行有權收購或持有任何法律形式的公司的股份，德國的銀行也因此也被稱為“全能銀行”。所謂“全能”的含義：一是作為商業銀行，進行存貸款業務;二是作為投資銀行，擁有企業的股權。銀行如果發現企業存在問題，則有權要求企業提出抵押擔保或停止貸款，并要求企業用產品銷售收入歸還銀行貸款。銀行對企業經營活動的指導和監督，還可以通過向企業派駐監事等方式，在充分掌握企業內部信息的基礎上，有效地對企業的經營與管理行為進行指導和監督。對于上市企業，銀行通過持有股票、股票投票權和向董事會派出代表控制企業。監督委員會是銀行和其他大股東對公司實施影響的機構，作為監督企業的主要角色，直接持股和擁有的代理投票權的份額，決定了其在監事會中席位的多寡，通過監督委員會控制著公司的經理階層。貸款融資和長期持股相結合有助于克服利益沖突，一來它可以控制銀企關系中的道德風險;二來可以減輕公司股東和債權人之間的利益沖突。

德國之所以形成了利益相關者在公司治理體系中占有重要地位的體制，與德國的資本主義發展與歷史傳統是緊密相關的，德國的工業化和資本主義經濟的快速發展，是在容克資產階級的專制統治下實現的，國家扮演了重要的角色。在國家的種種政策和制度當中，高等教育體系的發展、新興工業的促進、向企業融資體系的建立，對后來德國獨特公司治理體系的形成發揮了至關重要的影響。在當前的德國股份公司里面，銀行代理投票制度非常多見。在很多情況下，不是股東出席股東大會，而是銀行代表投資者進行投票，參與表決，這有如下幾個原因：

（一）企業對銀行貸款的依賴。德國由于資本市場不太發達，直接融資相對較弱，所以企業依賴從銀行獲得的貸款融資。企業愿意將大量的業務轉給主辦銀行，與銀行保持穩定的關系。很多投資者的股權來自于銀行。銀行最開始是作為一個風險投資企業，但是當貸款需要償還的時候，銀行并沒有簡單地向企業收取現金，而是把企業變成了股份公司，把自己的債權轉化成為向大眾出售的股權，獲得回報。同時，小投資者在獲得由銀行轉賣的股份之后，也往往由于相信銀行而愿意把股票寄放到銀行。歷史上俾斯麥政府為了鼓勵德國企業在股權多元化且保持經濟穩定，曾頒布法令，如果投資者的股票是放在銀行信托賬戶中的，將在稅收上有減免。這使銀行承擔了一定的證券交易所的功能。

（二）銀行也需要了解企業。銀行充分了解企業經營狀況，并在充分掌握信息的基礎上對企業進行有效的監督，可以更自如、更有保障地開展業務。如，吸收企業存款、運作企業結算賬戶、發行企業債券、參與企業外匯交易等，以此實現獲利。同時，正是由于主辦銀行是企業的股東，它才會在企業陷入財務危機、其他銀行不愿貸款甚至收回貸款時，承擔起救助企業的責任。因而企業愿意銀行對企業增加貸款和承擔比一般債權人更大的責任。由于主辦銀行對企業承擔了不同于其他銀行的責任，所以企業的經營活動要置于主辦銀行的指導、監督之下。企業在獲得貸款、開始經營后，要定期向它的主辦銀行提供財務報表，通報投資新增生產能力狀況、原材料供應狀況、產銷狀況。但是，作為持股者和貸款者，自然而然，兩者的目標和利益具有明顯差異。同樣的，德國銀行的動機和行為也不同于一般持股投資者。比如，撤資與保全財產之間的矛盾。作為股東，可以選擇撤股來表達對公司業績的不滿。但對于全能銀行來說，需要在流動性和控制之間權衡后果。全能銀行害怕股份出售帶來巨大的損失。再比如，監管動力的不足。純粹的投資者只有通過昂貴的監管才能增加其股份的價值，股東持有的股份越高，他們越有動力這么做。而全能銀行的這種動機卻不明顯。作為貸款方，理論上說為了使信用風險最小化，銀行有強烈的動機監督并控制企業的管理者。但實際上，對于全能銀行來說，由于有抵押或賬目監督等手段，它對于管理層的干預往往只是到了他們的決策威脅到公司的生存時才顯得緊要。

英美董事會制度相比，德國公司治理機制采取雙委員會制，即監督委員會和管理委員會并存的制度。監督委員任務是為了股東的利益控制管理委員會，同時也保護公眾利益。成員一般由股東代表和工人代表共同組成。如果銀行至少持股10%，則銀行管理委員會的一個成員通常被選到持股公司的監督委員會里面，銀行代表除可以對公司進行監督，還可以其豐富的財務經驗保參與公司管理。除了銀行代表，監督委員會成員也常常包括一些工程師，負責他們的專業領域，監督技術開發和生產方面的情況。

管理委員會就是公司的經營班子，是公司日常經營活動的決策者。它的職責是選擇和任命公司內部重要崗位的管理人員、制定公司的發展戰略和經營計劃、向監督委員會進行經營活動和業績的報告等，其報酬一般由固定工資和績效獎金組成，而不是采用歐美模式中股票認購期權的手段，這是因為在德國普遍認為由于交叉持股公司的存在，引入股票認購期權計劃可能會使經理們相互勾結而造成激勵失效。

三、日本模式

日本是典型的“關系導向模式”的代表。在日本的關系導向模式中，如果股東們對公司經理不滿意，不像巿場導向國家那樣只是“用腳投票”，而是直接“用手發言”施加影響力。這與日本社會的其他演變密切相關，即財閥控制體系與交叉持股制度。

財閥是明治政府中那些能夠優先獲得資源（包括礦產資源）的家族所擁有的公司。在日本國家壟斷行業中，憑借與政府之間良好的關系，財閥通過私有化的方式迅速積累資本，這些有資本保障的企業大量吞并其他破產的公司，導致了集中的出現，并形成財閥。

在1868年明治維新之后，為了給工業持續發展提供資金保證，日本建立了郵政儲蓄系統，以吸收家庭儲蓄到政府的控制中，然后，國家將這些資金提供給那些資助工業發展的私人銀行，而這些銀行大多是由不同的財閥創建的。財閥通過銀行對其留存收益和事業的再投資進行控制，在銀行成為財閥控制中心環節的情況下，當企業發展業務的時候，銀行具有是否向工業企業提供貸款的決策權利。財閥控制的銀行通常要求貸款中必須要有一部分用于長期投資。由于財閥集團中企業與銀行的特殊關系，企業一般愿意采用而且能夠維持較高的債務與股權比例。這種高比例的債務與較高的資金留用率結合在一起，就為工業發展提供了必要的資金。

由于日本在二戰之前不存在證券市場，因此成功的財閥家族用在已有的工業中獲得的收入進行新的工業投資。在財閥企業持續經營的資金中，留存收益成為長期增長資金的主要來源。

二戰以后，盟軍為了打破戰爭和軍國主義賴以生存的財閥基礎，通過將股權分散到普通公眾的手中，解散了財閥。為了防止來自于日本之外的經濟力量的侵入，也為了穩定經營活動，日本的主要工業公司和銀行發起了一場交叉持股運動。交叉持股運動的核心是原財閥關聯企業之間相互購買股份，目的是保持股東的穩定。這些股東約定不出售股份，也不要求提高分紅比率。通過交叉持股運動，日本商界實際上作出了一種集體保證：為了保證日本經濟的長期增長，停止傳統的財產權概念。當股東之間相互投資，以及在向企業提供資金保證時，結合在一起的不是對股份可能產生收益的追求，甚至不是這些股份所包含的產權，而是企業集團內部的商業關系以及存在于日本經濟持續增長中的共同利益。因此，現在的日本公司治理模式是非常獨特的，其公司治理體系具有如下特點：（1）銀行制度。銀行通過派原來的員工參加公司董事會或派員列席董事會，對經理進行必要的監控;（2）社長會制度，以及高級管理人員的相互派遣。強化資本聯系與經營關系的協調，有一定的互相監督的作用;（3）終生雇傭與年功序列制。建立以終生遞延的報酬制度。

日本企業的良好經營效果不是因為個人能力，而是一種組織能力，這些組織能力存在于公司內外部多種關系之中。有學者認為，日本那種緊密的經濟聯系“減少了代理損失，這種監督更有效地聯系了管理者與公司所有者之間的關系，使日本公司能夠比美國公司更好地對長期收益項目進行投資，管理者很少受到股東追求短期收益壓力的影響。不過，日本公司治理模式已經遭到了越來越多的批評，尤其是在20世紀90年代末期亞洲金融危機之后。一些學者認為，長期以來，日本公司最大化的目標是增長率和市場份額，而不是利潤和股價。日本公司的管理者所追求的目標是公司的快速增長，而不是股東的利益。管理者之所以能夠追求這樣一種目標，是因為日本公司的股東不能夠有效地對管理者進行限制。美國著名學者Milgrom和Roberts甚至得出了“日本的公司并不是為了他們的股東利益而運行”的結論。

四、美國模式

美國模式，即市場控制模式。公司從資本市場融資，公司股權被分散在個人和機構投資者手中，通過富有流動性、生機勃勃的資本巿場對公司經理層進行監督，通過對經理人的激勵和有效監督有助于實現股東利益最大化，企業運作高度透明，并且有比較完善的立法和執法體系。

外部股東通常采用分散風險的投資方式去持股。而當他們對公司業績不滿時，他們就通過“用腳投票”、賣掉股份的方式來表決，這樣，就會引起股價下跌。繼而，公司控制權市場就會發揮作用，經理被替換的威脅成為激勵公司管理層的壓力和動力。

董事會是公司治理中的最關鍵環節。董事會直接對股東負責，并且定期向股東匯報公司的運作情況。董事會首先要進行戰略管理，并依據公司戰略對經理層提出要求和進行監督。被兼并的風險是保證公司管理層對股東負責的主要激勵機制。

市場控制模式的另一個特點是存在發達的經理巿場。經理市場的存在對于現任經理會形成約束，用以替代不夠盡職或低能的經理。公司管理效率和公司股票價格高度相關。換句話說，接管對管理者行為的約束依賴于資本市場要能夠正確反映管理者的能力。公司內部的經理市場是由可能成為新經理的管理者構成的，而公司外的經理市場則由公司外部有經驗或有業績的經營者構成。經理市場的經濟學含義是一個重復博弈的過程，經理以往經營歷程的業績可以用來作為經理人能力信息的指標。如果過去的業績廣為人知，它就可以被用于與新的委托人簽約。

從美國經濟史來看，其公司治理機制的形成是基于由效率驅動的制度演進。在1890年之前，美國工業企業的資產所有權和控制權合二為一，創業者既是企業的所有者又是經營者，他們用自己的和借來的資金來創建企業，依靠留用收入持續經營，融資主要靠信譽和關系。1890年以后，隨著西進運動和壟斷資本主義的出現，合并使得巿場份額更加集中，企業的規模也在不斷擴大，個人逐漸難以提供企業發展所需要的資金。管理的任務變得非常繁重、多變而且復雜。

美國公司治理機制的所有權和控制權逐漸分離。由于企業合并而帶來的工業集中使得公司迫切需要在資本市場融資，股票投資者越來越多，股權也越來越分散。股票發行將股票所有權由直接投資者轉移給證券投資者。通過這種轉移，所有者逐步退出工業舞臺，管理人員開始控制大公司的決策權。

由于美國社會中更加濃厚的民主和憲政的思想，和德國人不同，美國人在20世紀初期立法限制了銀行業的進一步發展，并限制了銀行的并購和跨州經營。幾乎在同一時間，美國人也通過立法規范了他們的資本市場，上市公司在紐約證券交易所上市的條件變得更加嚴格，債券評估機構的審查也更加仔細，政府對新證券問題中濫用職權的限制等也更加明晰。監管手段的逐步健全提漲了投資者投資熱情，這就為資本市場的發展與繁榮奠定了基礎。

美國公司治理模式另一個顯著特點是機構投資者占據重要地位。美國的機構投資者包括：養老基金和共同基金。在過去30年中，美國的機構投資者迅速發展。目前，美國共擁有超過8，000支共同基金，其資產凈值超過12萬億美元，占股市總市值3/4，養老基金高達18萬億美元，占美國全年GDP的120%。機構投資者的快速發展也帶來公司治理上的重要問題。與普通投資者相比，機構投資者更加關注短期收益，關注二級市場的交易操作上，不是靠對于金融產品的持有產生投資收益，而是通過在市場中交易尋求價差而獲得短期投資收益，機構投資者并不關心長期投資收益，不關心公司治理的改善，不關心公司的長期發展狀況。從20世紀90年代開始，機構投資者股東逐漸開始關注公司董事會結構和公司控制權，積極參與對上市公司的管理與控制，尋求在公司董事會中占有一席之地，通過代理投票機制對公司施加影響和干預。

五、中國模式

在我國，公司治理制度基本構造被稱為“新三會”，即股東大會、董事會、監事會分立的模式。我國公司治理模式形成的過程中，基本上采取了混合的發展模式，在建設具有中國特色的社會主義市場經濟的目標下，一方面吸收了美國公司治理模式的經驗，大力發展股票市場，拓寬企業融資渠道，使公司的經營者們處于公眾股東的監督之下;另一方面也吸收了德國公司治理模式的經驗，在公司機關構造中強調了監事會的作用和地位。

西方國家公司治理模式雖然給我們的公司治理提供了極好的經驗和借鑒，但由于種種原因，我們只取其形，沒得其神，導致治理結構未能發揮應有的效力。究其原因，是由于我國的公司制企業是在計劃經濟向市場經濟轉化過程中逐漸形成的，國有股目前仍占據著主流地位，股權結構不完善，政企職責不明確。通常是由政府主導著企業改革的全過程。本來，國有股作為大股東應從保障自身利益出發積極參與公司治理，監督經理人。然而，作為 “一股獨大”的國有股卻不能實施有效的治理。政府既是國家的宏觀管理者，又是企業的所有者，多重身份決定了其多元化的目標。國有資產雖然歸全體人民所有，然而卻沒有一個真正的 “人格化”的國有資產所有者的代表，與法人股或個人股股東相比，代表國有股的機構并不真正擁有剩余資產的索取權，對經營者監督的內在動力不足也就成為必然。目前，我國國有企業的董事會很難對經理人實施有效的約束，國有企業的經營者掌握了事實上的控制權，在公司決策中，他們的自身利益得到了充分體現，過度的在職消費、追求短期利益、信息披露不規范等現象比較普遍，行使監督權的政府官員與經營者合謀侵蝕國有資產的案件也時有發生。

我們在借鑒國外公司治理模式的同時，一定要與我國經濟體制相結合，去其糟粕、取其精華，取其形、得其神，完善現行公司治理的相關法律法規，對公司制企業機關構造及權限進行徹底改造，建立并完善我國公司的治理結構。

（一）加強董事會獨立性是我國公司治理的關鍵。董事會的獨立性是世界各國公司治理的關鍵，美國模式是在董事會中引進獨立董事制度，我國也借鑒了此種做法，這體現在國資委在國有大型企業進行董事會工作試點的《指導意見》中。我國是社會主義國家，投資主體的性質決定了董事與公司的關系，表面上構成委托關系，實際上受國有投資主體的限制，董事同時又與國有投資主體形成行政委派關系。“屁股指揮腦袋”，當公司利益和社會責任發生沖突時，他一定會站在國有投資主體立場上，否則，他肯定會被撤換。同樣，非國有投資主體的公司，董事代表大股東的利益，受大股東所“驅使”。于是，一個簡單邏輯就是“董事代表股東利益——大股東董事控制董事會——董事會代表大股東利益”。所以，在我國目前體制下，加強董事會獨立性必須引進獨立董事制度，對現有公司董事會成員的結構進行結構式調整，使獨立董事有足以抗衡內部董事的力量，從而真正達到制衡控股股東，監督董事會健康運作的目的。

（二）提高監事會監督的有效性是我國公司治理的重心。根據《公司法》的規定，在我國公司治理中，監事會的地位與董事會對等，兩者在組織結構上相互獨立，互不隸屬。這種結構符合我國傳統的權力制衡習慣，頗似我國古代官制中糾查百官的“御史”。

實踐表明，不加強監事會的監督職能，就不能建立起完善的公司治理結構，董事、經理們的各種違法違規行為就得不到有效遏制。完善監事會制度，應從立法入手，監事會制度的立法，應確立提高監事會地位和加強監事會作用的指導思想。目前，我們可以借鑒德國經驗，將監事會置于董事會和經理層之上，監事會直接向股東大會或職工代表大會負責，不受董事、經理的制約。為使監事會真正發揮作用，我們還需要引進日本的經驗，引進外部監事。外部監事可以是與企業有經濟利益關系的各方，如債權人、退休職工等，因為他們不受公司董事會和經理層的領導，相對獨立性較強，同時他們同企業之間存在經濟聯系，監督的積極性較高;監事會主席由外部監事擔任等。

（三）明確職工參與是我國公司治理的重要內容。從國外公司法人治理結構的發展趨勢來看，職工參與公司法人治理結構——職工董事制度，是人的“經濟價值”提高和民主理念向公司內部延伸的結果。為了充分發揮職工的主人翁意識，我國企業更應當創造條件讓職工參與公司的治理結構，而大力推行職工董事制度則是一種有效的選擇。筆者認為，德國法中的職工參與制度在我國具有較為直接的借鑒意義，即由職工大會選舉的職工代表和股東大會選舉的股東代表充當公司的監事，由他們平等地組成公司形式上的最高權威實體——監事會（類似我國的股東代表大會）;再由監事會選擇公司的高級管理人員，而不是由董事會來選擇，由這些高級管理人員組成公司的經營機關。監事會代表職工、股東以及公司法人等利益相關者對高級管理人員的活動進行“全方位、一攬子”監督。但是，從目前我國公司治理結構看來，這種公司治理模式只是個別專家們在學術界有所探討并呼吁，想真正形成企業職工參與企業治理之理論基礎還有待時日。基于以上分析我們可以看出，從我國國情出發，采用德國公司機關構造的治理模式是一種最優的選擇，它不僅實現了公司所有權與經營權的分離，而且實現了公司所有權與監督權的分離。但是，隨著全球資本市場一體化以及我國公司在國內外證券市場上市的需求，企業正面臨著激烈的國際競爭，必須接受國際規則的約束，美國公司治理模式似乎成為次優的選擇。其實，兩種模式的 “引進”和“移植”，本身不足以解決我國公司治理的特有問題。因此，我國的公司治理，應該借鑒德國公司機關構造的模式，引入美國公司治理模式，完善現行公司治理的相關法律法規，對公司制企業機關構造及權限進行徹底改造，這是我國公司治理改革的希望所在。

合法合理的公司治理結構的設計，需要相應的法律、法規、準則提供制度保障。要從根本上改變我國公司治理的現狀，需逐漸出臺一系列相互配套的制度規章，在今后一段時間內，我國應在明確公司治理改革總體目標的基礎上，逐步完善《公司法》、《證券法》等法律制度，并依據法律制定、修訂有關公司治理的準則、度;各利益主體則應充分認識公司治理的重要性，明確自身在公司治理中的地位和作用，認真行使權力、履行義務，使我國公司治理改革朝著規范、健康的方向發展，最終形成切合國情的公司治理模式結構。

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