分析師評級下降時，企業會履行更多的企業社會責任嗎？

(中南財經政法大學 湖北 武漢 430070)

一、理論分析與研究假設

本文認為當分析師評級下降時企業會承擔更多的CSR的原因主要是CSR能降低違約風險，從而企業可以以此來改善其與利益相關者之間的關系，進而促進企業的可持續發展。另外，Waddock and Graves(1997)認為企業利用自身內部資源承擔社會責任來滿足利益相關者的期望，這將加強企業競爭力與社會聲譽。所以，分析師評級時都會考慮企業社會責任的履行情況，而投資者進行投資決策時會參考分析師發布的報告，因此當分析師評級下降時，企業試圖通過履行更多的社會責任來改變這一現實。

綜上所述，當分析師評級下降時，基于企業社會責任的聲譽機制和風險降低作用，企業會履行更有效的企業社會責任，以期改善分析師評級。據此，本文提出研究假設1：

H1：分析師評級下降時，企業會履行更多的企業社會責任。

之前的研究發現國有與民營企業在承擔企業社會責任方面存在顯著差異。馮麗麗等(2011)、陳沛祥等(2015)研究發現股權集中度越高，上市公司越傾向于履行社會責任；國有上市公司股權集中度與社會責任履行情況顯著正相關，非國有上市公司股權集中度對社會責任履行情況的影響不顯著。當分析師評級下降時，由于民營企業受到資本市場的影響更大，而且民營企業履行社會責任的機會主義動機更強，其越可能通過履行更多的企業社會責任來扭轉局勢；而國有企業履行企業社會責任的目的并不主要是增強對投資者的決策影響，更多的是其作為國有企業應該承擔的社會責任，因此，國有企業分析師評級下降對其履行社會責任的影響沒有民營企業顯著。

據此，本文提出研究假設2：

H2：相對于國有企業，分析師評級下降對民營企業承擔企業社會責任的影響更顯著。

二、研究設計

(一)樣本選取與數據來源

本文以上市公司的數據為此次研究樣本，其中企業社會責任(CSR)來源于潤靈環球責任評級數據庫，利用2010-2012的差值；分析師評級和其他財務數據均來源于CSMAR數據庫，為研究企業社會責任根據評級的調整，分析師評級和其他財務數據采用提前一期即2009-2011年的數據。以潤靈數據為基礎，如果某一期社會責任評級有空缺值且不是第一次的社會責任評級，則這一期按前一期的評級計算，然后剔除沒有分析師評級的樣本，最后得到672個研究樣本。最終得到672個研究樣本。樣本的分布情況如表1所示：

Panel a是以年份和分析師評級是否下降這兩個維度統計的頻數，由分析看出分析師評級下降地數量非常地少，占到總樣本數量的比例不到2%，其中2010年分析師評級下降的數量相對多一些。Panel b是以年份和分析師評級是否上升這兩個維度統計的頻數，分析師評級上升的數量也很少。總的來說，分析師評級基本都保持穩定，很少會有變化。

表1 樣本分布頻數表

(二)模型與變量定義

1.模型設計

模型一：△CSRi,t+1=β0+β1f_ratingi,t+β2r_ratingi,t+β3ratingi,t+βcControlsi,t+Firm Fixed Effcet+εi,t

(1)

模型二：△CSRi,t+1=β0+β1f_ratingi,t*soei+β2r_ratingi,t*soei+β3f_ratingi,t+β3ratingi,t+β4r_ratingi,t+

βcControlsi,t+Firm Fixed Effcet+εi,t

(2)

2.變量定義

(1)企業社會責任的度量

如何衡量企業社會責任一直是學術界的一個難題，因為企業社會責任具有無形化、無標準化、難以數據化等特點，加上國內外的研究一直也不能總結出有個統一的令人信服的標準，使得在進行與企業社會責任相關的研究時，衡量標準各種各樣。前文也提到了許多衡量企業社會責任的方法，由于條件的限制，本文運用的是潤靈環球責任評級中的企業社會責任(CSR)數據，該數據的準確性較好，能夠較好地支持實證結果。

(2)分析師評級的度量

本文根據CSMAR數據庫中分析師的綜合評級以及評級變動，其中綜合評級有五種情況，分別是買入、增持、中性、減持和賣出，分別賦值為1、2、3、4、5；評級變動分為三種情況，分別是下調、維持和上調，設置了f_rating和r_rating兩個虛擬變量。當評級下調時f_rating為1，否則為0；當評級上調時r_rating為1，否則為0。

(3)控制變量的度量

控制變量是在探索解釋變量與被解釋變量的聯系時，對變量有重大影響的另外的因素。本文借選取的控制變量有股權性質、公司特征等。變量的定義具體見表2。

表2 變量說明

(三)實證結果與分析

1.描述性統計分析

對全樣本進行描述性統計，了解企業社會責任變化值、分析師評級情況、股權性質、企業規模、資產負債率、現金資產比率、凈資產收益率、賬面價值市值比、營業收入增長率和利息保障倍數的均值、中位數、最小值、最大值和標準差。由表2可以看出，企業社會責任變化(△csr)的標準差為11.33，最大值最小值分別為-53.64和46.74，兩者之間相差較大，各個企業以及年度履行社會責任的差異比較大，均值為0.74，整體履行社會責任的情況隨時間有微小的提高。分析師評級下調(f_rating)和上調(r_rating)的均值都是0.02，評級上調和下調的比率都比較小，說明分析師傾向于維持前期的評級。soe的均值為0.18，國有企業在樣本中的占比較少。企業間的成長性和利息保障倍數的差異很大。

表3 描述性統計

2.回歸結果

根據企業社會責任變化值(△csr)與分析師評級下調(f_rating)和分析師評級上調(r_rating)的固定效應回歸結果。分析師評級下調(f_rating)的系數顯著為正，進一步檢驗了當分析師評級下調時，企業會履行更多的企業社會責任。分析師評級上調(r_rating)的系數在10%的水平上顯著為負，表明當分析師評級上調時，企業會減少社會責任的履行，驗證了假設H1。

根據分析師評級下調時，股權性質(soe)對企業社會責任變化值(△csr)影響的回歸結果。分析師評級下調(f_rating)與股權性質(soe)的交乘項顯著性降低了，說明分析師評級下調時，民營企業比國有企業會履行更多的企業社會責任，因為民營企業受資本市場的影響較大。分析師評級上調(r_rating)與股權性質(soe)的交乘項系數不顯著了，表明分析師評級上調對國有企業履行社會責任的情況沒有顯著影響，驗證了假設H2。

表4 回歸結果

***p<0.01,**p<0.05,*p<0.1

3.研究結論

本文的研究結論主要有兩點，第一，分析師在進行評級時，不僅會關注企業的財務信息，還會關注其非財務信息如企業社會責任。對企業來說，這將使其更加重視承擔企業社會責任；對政府來說，這將使其加強企業社會責任報告的披露。雖然目前已經實施了鑒證制度，但是其執行力度不夠，有待加強，引導企業及時、可靠地披露財務和非財務信息。第二，目前我國的信用評級存在一定的虛高現象，究其原因：一方面，由于我國評級機構實行的是發行人付費制度，可能存在合謀；另一方面，由于信用評級行業市場競爭激烈，使得評級機構為了提升其自身的業績而降低評級的獨立性；最后，鑒于有的信用評級方法的黑箱操作，所以，規范分析師評級的評級方法，切實保障承擔社會責任企業的真實利益，給予他們真實的評級勢在必行。

4.研究不足與展望

實證結果表明，分析師評級和企業社會責任之間存在較為復雜的影響機理和相關性，僅憑此次的研究結論不具有普遍性和說服力。在今后的探究中，不妨從以下幾個角度做更深層次的探索：

(1)未來可以選擇更多的樣本，進行大樣本分析，使得出的結果更具有普遍性。另外可以選擇更多年的數據進行動態的面板數據分析，而且本文沒有考慮內生性的問題，因為上市公司近年來對企業社會責任更加重視，其企業社會責任的履行情況隨著時間在逐漸變好，以后的研究中可以利用PSM對樣本進行配對，而且本文沒有控制行業，研究的結論過于寬泛，不能很好地用于指導實踐。

(2)在之后的研究中，不妨使用多種維度全面地度量企業社會責任的履行情況和分析師評級，本文只選取了潤靈環球責任評級的數據來衡量企業社會責任，同樣，只選取了分析師的綜合評級來度量分析師的評級情況，因分析師評級涉及多方面的，這一指標過于單一且可靠性不夠，而且也沒有對模型進行穩健性檢驗，使研究結論缺乏說服力。

(3)如果有條件的話希望能夠到上市公司進行實地調研，親身體驗上市公司履行社會責任的具體活動，對履行社會責任的各個方面進行細致的調查，弄清楚實際和披露的社會責任之間的差距，因公司披露出來的社會責任具有偏差，會使研究產生偏誤。