高管薪酬差距、私募股權機構與過度投資

首都經濟貿易大學會計學院

一、引言

近年來我國推進“三去一降一補”的供給側改革，提出經濟發展不僅要保量更需要保質，提高投資效率成為了企業經營活動的重中之重。由國家統計局的研究數據可以看出我國企業普遍存在不同程度的過度投資行為，產生過度投資行為的原因可能是企業所有者與管理層的委托代理沖突，也有可能是監管不力所致。高管薪酬激勵制度可以緩解委托代理沖突，提高企業投資效率。私募機構作為資本市場的重要角色，可以通過監督管理層行為降低高管的自利傾向，緩解委托代理矛盾。本文主要研究引入外部私募投資機構后企業高管薪酬差距和過度投資的關系，能夠豐富公司治理相關研究理論，為企業提高投資效率提出針對性建議。

二、理論與假設

由委托代理理論可知，股東與管理層之間的需求偏差導致雙方目標不同，管理者有動機選擇有損股東利益的投資方案以追求個人利益，造成企業過度投資。由于管理層與股東之間存在信息不對稱現象，所有者對企業的信息掌握不充分，可能無法有效監督管理層作出最優投資決策。兩權分離制度加劇了委托代理問題的產生，實行高管薪酬激勵可以有效緩解代理沖突，促使管理層與股東目標一致，可以降低代理成本，實現企業價值最大化。由錦標賽理論可知，薪酬差距越大，管理層會為了保持現有薪酬和追求更高的業績回報做出合理有效的投資決策，從而抑制過度投資行為。私募股權機構比中小投資者擁有更加專業的市場分析研究能力，為了增加注資期間獲得的收益，私募機構投資者將參與企業的經營管理，監督管理層行為，使得管理層為了規避風險作出最優投資決策，抑制企業過度投資行為。有私募股權機構持股時，管理層會更傾向于通過自身努力獲得薪酬獎勵。由此，提出假設：

有私募股權機構持股的企業，高管薪酬差距對過度投資的抑制作用更明顯。

三、實證分析

(一)樣本選取

本文選擇了2014年至2017年首次在我國創業板上市的制造業公司作為研究對象。本文主要數據來自于國泰安數據庫，私募投資機構的分析數據來自企業的招股說明書。經過篩選，得到了281家企業，共902個樣本量。

(二)模型構建與變量定義

過度投資模型的建立本文主要借鑒了辛清泉文章中的研究方法，根據本文研究思路構建回歸模型如下：

OVERINVEST為過度投資，定義為過度投資面板回歸模型的殘差中大于零的值；GAP為高管薪酬差距，定義為公司前三位高管薪酬均值與其他高管薪酬均值之差的自然對數；PE為私募股權基金指標，定義方法為招股說明書中披露的持股5%以上股東中有私募股權投資機構，PE為1，反之為0；FCF為自由現金流，定義為經營活動產生的現金流量凈額除以期末總資產；GROWTH為成長性，定義為公司主營業務收入增長率；LEV為資產負債率，定義為總負債/總資產；SIZE為公司規模，定義為年初總資產的自然對數；ROA為資產收益率，定義為凈利潤/總資產；YEAR為虛擬變量。

表1

(三)回歸分析

由表1可知，高管薪酬差距與私募股權機構交乘項回歸系數為-0.049，且在1%的水平上顯著相關，說明私募股權機構持股加強了高管薪酬差距對過度投資的抑制作用，驗證了假設。

(四)結論

本文通過理論與實證相結合的方法得出研究結論，表明有私募股權機構投資的企業可以實現更有效的資源配置，通過持續的外部監督加強高管薪酬差距對過度投資的抑制作用。本文的研究結論有利于幫助企業拓展融資渠道、優化治理體系、建立健全完善的高管薪酬激勵制度，從而降低代理沖突，抑制企業過度投資行為，提高投資效率。