中國股票的回報率比住宅高

一問一答之間，事關如何認識市場、判斷公司，甚至是重識自我。答案說出來了，看似都是常識，但同樣的問題卻又總會被一問，再問。

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Q 你怎么評價1月26日證監會主席換人一事？

A 證監會的工作職責是維持市場秩序，不可能讓它對資本市場的漲跌或者投資者的盈虧負責。我們來引述一下羅斯福的話：“聯邦政府當然不能夠也不應采取任何行動，可能導致人們認為聯邦政府認同或保證有關的新發行證券穩健可靠，或其價值將可維持，或其所代表資產將能夠賺取利潤。然而，我們有責任堅決要求所有發售的新證券，均向投資者提供廣泛且全面的資料，不得隱瞞任何重要信息。”雖然中美資本市場制度有一些差異，但我覺得這一條道理是相通的。中國監管部門希望通過對上市項目的實質審核，保障投資者的利益，這個效果是有爭議的，但動機是好的。投資者如果把賺錢的希望，或者虧錢的責任，推到任何第三方身上，都會導致最終虧損，這些第三方包括：證監會、上市公司、大股東、證券公司、經濟學家，等等。資本市場的每個階段，都會有各種“不合理”的現象，只有投資者自己才能對自己的錢包負責。

Q“每次股災原因不同、表現相同（跌得讓人絕望）、結果也相同（終將新高）”—請問這種股指“一路向北”的理論是怎么形成的？

A 股指“一路向北”，就像“生活會越來越好”，是基于對過去有限的時間段（工業革命以來）和有限的樣本（主要的市場經濟國家）的不完全歸納得出來的結論，并不是邏輯可以形成閉環的演繹。很有可能，這個歸納法得出的結論會被低概率事件擊破，比如：隕石撞擊地球、外星生物入侵毀滅人類、大國擦槍走火導致世界大戰……但是，我們能怎么辦呢？

Q 未來哪些因素可能會導致現有幾家龍頭房企走向衰落，甚至是價值徹底毀滅？

A 我認為一看杠桿。“地拿反”或者搞錯拿地節奏，長遠來看基本不可避免。杠桿率會決定這個“錯”的后果。銀行、保險行業為了避免杠桿出問題，有一整套的監管措施，當然最后也不一定能完全避免銀行出問題。而房地產行業的杠桿率主要由房地產企業自身來把握。第二個因素是多元化。大部分企業選擇“多元化”，并不是不看好自己的主業，而是沒有能力經營好自己的主業，所以覺得另搞一件事情也許會解決問題，但大概率上另一件事情也搞不好。所以本質上是自身的能力問題，而不是事的問題，更不是多元化的問題。這跟人生碰上問題怪“原生家庭”是一樣的。

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Q 過去20年房價漲了10倍，房子成為人們的財富倉庫，而同期股市只漲了1倍。都說三十年河東三十年河西，未來這一二十年會輪到股市慢牛、長牛嗎？

A 此消彼長只是表面的資產價格現象，并不是真正的規律。真正的規律是回報率高的資產，長期投資收益更高。全球資本市場100多年的歷史表明，股票是投資回報率最高的資產。我認為目前中國股票的回報率比投資住宅要高。滬深300市盈率只有十幾倍，分紅率（分紅只是股票的部分租金）將近3%，而住宅的全部租金回報率只有1.5%至2%。但說到哪一個具體時間段，房價和股價的漲跌都很難預測，這里面特別要提示幾個風險：一是股價波動很大，會遠遠大于每股收益的波動；二是股票的盈利也有可能變化，從前盈利的企業也有可能盈利下降甚至虧損。

Q 你是否認同巴菲特所說的“絕大多數人跑不贏指數基金”？

A 80%的司機認為自己的駕駛水平超過80%的司 機。

Q 怎么評估持有的股票是否太貴了？一旦覺得太貴了，你會賣出還是繼續持有？

A 我也很想“高拋低吸”，可是操作上非常困難。因為公司的估值貴賤是在一個很寬泛的空間里面，而股票的價格與公司的業務發展并不是簡單的線性對應關系。所以，一般來說，在對公司定性不變的情況下，我不會賣出股票。但也不排除在某些估值場景下，我會賣出，有可能是對的，也有可能是錯的。

Q 對公司展開深入研究，對動態密切跟蹤，有助于降低投資波動嗎？

A 深研必須對公司的經營狀況持續跟蹤，但操作上未必是根據經營業績的波動高拋低吸。持股必須對公司經營波動有一定的容忍能力，股價與經營業績波動的關系也不是線性的。

Q 我買股票漲的時候拿不住，跌的時候死扛，這個問題怎么破？

A 漲的時候拿不住，是因為你買的理由不清晰。跌的時候死扛，是因為你厭惡要當下確認損失。兩種情況治療的辦法，都是—想清楚再買。

Q 請問為什么“過度自信”在知識類或技能類的比賽、考試或選拔中不常見，在金融領域上卻很普遍？

A 這取決于反饋的對應性和時間長度。在定義無爭議的賭博上大家并不容易過度自信，但如果把賭博包裝成“投資”，大家就自信了。一說，虧了錢那是因為市場不行，因為莊家太壞，因為上市公司造假，總之可以隨意歸因。二來也能說，浮虧只是波動。但是不是只是波動呢？有時候是，有時候不是，但到底是不是，只有時間能給我們答案。

Q 獲取財富是否源于對信息不對稱的利用？

A 我舉個例子。客戶要過河，這叫作需求。你可以建一座橋，提高客戶過橋的效率，然后向他們收一點過橋費，甚至不收過橋費，在橋頭開個賣茶賣水的亭子掙點錢。也可以把方圓十里的橋都拆掉，船都沉掉，讓客戶過不了河，只能坐你的船，然后向他收擺渡費。兩種辦法都可以掙錢，但大錢主要來自于第一種。

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Q 目前Facebook成本的增速快于營收的增速，這只是一個短期現象嗎？

A Facebook越來越大，用戶數超過全球任何國家，它肯定承擔了很多社會的功能，管理它并不是一件容易的事情，所以安全、審核、監管的投入加大是正常的現象。但這種投入，也不會無休止地加大。

Q 研究企業文化應該從何著手？

A 我主要看三點—企業跟客戶的關系，是不是良性雙贏可持續的；企業跟員工的關系，是不是良性雙贏可持續的；企業跟股東的關系，是不是良性雙贏可持續的。

Q 你認可“移動互聯網的主戰場，正在從上半場的消費互聯網，向下半場的產業互聯網方向發展”嗎？

A 這個說法是非常符合互聯網發展趨勢的。互聯網作為一種連接工具，它被用于連接人與信息，連接人與人，連接人與商品，這個發展的過程，對連接能力的要求越來越高（網速更快、穩定性更好），對社會資源的整合能力越來越高。那么，現在除了信息、人、商品，還有一大塊的藍海市場是我們平時使用的各種線下服務。理論上來講，將來所有的服務都可以通過互聯網與用戶連接。騰訊這樣的公司，通過提供賬號體系、支付系統、計算資源（云計算），成為連接的基礎設施。這就是所謂的產業互聯網。這是一個非常大的市場，最后會讓互聯網成為人類社會的陽光、空氣和 水。

Q 5年之后，受科技的驅動，比如5G、人工智能低成本廣泛應用，什么行業/環節的效率會有明顯的提升？什么行業/環節的成本會急劇下降？

A 現在，我能看到的是，商業服務提供方與客戶的連接，有巨大的提升空間。比如，服務的提供方，不依賴于線下的地理位置獲客，可以通過社交網絡、用戶數據做推廣；不依賴于自建網站、App，自己搭建的網絡、服務器提供服務，可以把服務都部署在云上。

本文選編自方三文與雪球網友的文字互動