上市公司業(yè)績(jī)預(yù)告信息披露與資本市場(chǎng)反應(yīng)研究

陸宇琪

改革開放以來(lái)，我國(guó)的證券市場(chǎng)發(fā)展迅速，而資本市場(chǎng)的穩(wěn)健發(fā)展離不開有效的信息披露，其中，業(yè)績(jī)預(yù)告信息披露能提前釋放業(yè)績(jī)信息、降低信息不對(duì)稱與委托代理成本，提供更多與決策相關(guān)的信息，因此業(yè)績(jī)預(yù)告受到越來(lái)越多的關(guān)注。為了探究上市公司業(yè)績(jī)預(yù)告市場(chǎng)反應(yīng)的關(guān)系，筆者整理文獻(xiàn)，總結(jié)歸納業(yè)績(jī)預(yù)告信息披露的內(nèi)涵、現(xiàn)狀、影響因素、及經(jīng)濟(jì)后果，整理現(xiàn)有研究對(duì)于業(yè)績(jī)預(yù)告信息披露與資本市場(chǎng)反應(yīng)的研究成果，同時(shí)仔細(xì)回顧相關(guān)文獻(xiàn)，分析現(xiàn)有研究不足并提出以后可以研究的方向。

一、關(guān)于業(yè)績(jī)預(yù)告信息披露的相關(guān)理論研究

（一）業(yè)績(jī)預(yù)告信息披露的內(nèi)涵

對(duì)于業(yè)績(jī)預(yù)告的概念，國(guó)外學(xué)者Softer、Thiagarajan和Wahher（2000）對(duì)業(yè)績(jī)預(yù)告的定義是：“業(yè)績(jī)預(yù)告指的是公司管理人員在定期財(cái)務(wù)報(bào)告正式對(duì)外公布之前，自愿向公眾披露本公司報(bào)告期內(nèi)業(yè)績(jī)的暫定數(shù)”。

（二）影響業(yè)績(jī)預(yù)告信息披露的因素

關(guān)于業(yè)績(jī)預(yù)告信息披露的影響因素研究，可以追溯到20世紀(jì)80年代對(duì)業(yè)績(jī)預(yù)告披露動(dòng)機(jī)的研究，國(guó)外上市公司自愿披露業(yè)績(jī)預(yù)告，而國(guó)內(nèi)上市公司大部分是強(qiáng)制要求披露業(yè)績(jī)預(yù)告，少部分是自愿披露。而學(xué)者認(rèn)為披露更多的業(yè)績(jī)信息能提升公司股價(jià)，從而滿足公司的融資需求。著名理論有效資本市場(chǎng)理論和信號(hào)傳遞理論為業(yè)績(jī)預(yù)告披露奠定了理論基礎(chǔ)。而公司對(duì)業(yè)績(jī)預(yù)告的披露也受到多方面因素的影響，不僅包括信息不對(duì)稱程度，還有公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)情況、企業(yè)規(guī)模、股東權(quán)益、投資者關(guān)注程度等因素，而公司股東的持股比例、披露風(fēng)險(xiǎn)不會(huì)影響業(yè)績(jī)預(yù)告披露。

二、關(guān)于業(yè)績(jī)預(yù)告信息披露的經(jīng)濟(jì)后果研究

（一）業(yè)績(jī)預(yù)告信息披露與資本市場(chǎng)反應(yīng)

國(guó)內(nèi)外研究最多的是關(guān)于業(yè)績(jī)預(yù)告的市場(chǎng)反應(yīng)問題，而研究均表明業(yè)績(jī)預(yù)告是具有信息含量的。

Ball和Brown（1968）最早開始研究會(huì)計(jì)信息的信息含量，他們選取紐交所261家上市公司在1957年至1965年披露的業(yè)績(jī)預(yù)告為樣本，通過(guò)符號(hào)檢驗(yàn)法發(fā)現(xiàn)會(huì)計(jì)收益信息的變動(dòng)與股票價(jià)格波動(dòng)顯著相關(guān)，即會(huì)計(jì)收益信息具有信息含量。

而在國(guó)內(nèi)，趙宇龍（1998）選取了123家上市公司的業(yè)績(jī)預(yù)告數(shù)據(jù)，對(duì)未預(yù)期盈余與股票超額報(bào)酬率之間的相關(guān)性進(jìn)行實(shí)證研究，指出披露盈余信息之后，股票超額報(bào)酬率會(huì)隨著同方向同性質(zhì)變化，這與說(shuō)明會(huì)計(jì)盈余信息具有信息含量。

1.不同消息類型的業(yè)績(jī)預(yù)告的市場(chǎng)反應(yīng)研究

國(guó)內(nèi)外對(duì)不同消息類型對(duì)資本市場(chǎng)反應(yīng)的研究很多，總結(jié)下來(lái)就是好消息還是壞消息對(duì)股價(jià)的影響。在信息含量方面，學(xué)者認(rèn)為好消息和壞消息都具有信息含量，但是在反應(yīng)強(qiáng)度方面，結(jié)論卻不統(tǒng)一。一些學(xué)者認(rèn)為壞消息的市場(chǎng)反應(yīng)強(qiáng)度更大，像Kothari、Shu和Wysocki（2009）以季度業(yè)績(jī)預(yù)告為樣本，得出壞消息的市場(chǎng)反應(yīng)強(qiáng)度比好消息更強(qiáng)。喬君，宋海燕（2012）選取2009年滬深A(yù)股上市公司發(fā)布的494份年度業(yè)績(jī)預(yù)告為樣本，采用事件研究法分析了不同形式的業(yè)績(jī)預(yù)告之間的市場(chǎng)反應(yīng)差異，結(jié)果表明市場(chǎng)對(duì)好消息的市場(chǎng)反應(yīng)比對(duì)壞消息更強(qiáng)烈。

2.不同預(yù)告形式的業(yè)績(jī)預(yù)告的市場(chǎng)反應(yīng)研究

業(yè)績(jī)預(yù)告的披露形式有點(diǎn)估計(jì)、區(qū)間估計(jì)、最小值估計(jì)和定性描述，其預(yù)告的精確度逐漸下降。Baginski等（1993）認(rèn)為點(diǎn)估計(jì)比其他預(yù)告形式更具有信息含量。但是Pownall、Wasley和Waymire（1993）等卻認(rèn)為不同預(yù)告形式的信息含量沒有顯著差異，即不論是點(diǎn)估計(jì)、區(qū)間估計(jì)還是最小值估計(jì)，對(duì)市場(chǎng)反應(yīng)沒有顯著差異。我國(guó)學(xué)者楊德明和林斌（2006）等認(rèn)為定量形式披露的預(yù)告比定性描述的預(yù)告能引起更大的市場(chǎng)反應(yīng)。市場(chǎng)對(duì)定量披露好消息的反應(yīng)比對(duì)定性披露壞消息的反應(yīng)更強(qiáng)烈，但是對(duì)定性方式披露的壞消息比對(duì)定量方式披露的壞消息的反應(yīng)更激烈。

（二）業(yè)績(jī)預(yù)告信息披露與分析師行為

業(yè)績(jī)預(yù)告與分析師行為概括來(lái)說(shuō)就是管理層披露的業(yè)績(jī)預(yù)告與分析師預(yù)測(cè)會(huì)相互影響。管理層披露的業(yè)績(jī)預(yù)告信息會(huì)影響分析師的預(yù)測(cè)行為，分析師也會(huì)根據(jù)披露的預(yù)告內(nèi)容及時(shí)對(duì)業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)進(jìn)行修正。而管理層也會(huì)因?yàn)榉治鰩煂?duì)公司業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)的程度選擇是否發(fā)布業(yè)績(jī)預(yù)告。Baginski和Hassell（1990）認(rèn)為當(dāng)管理層披露業(yè)績(jī)預(yù)告之后，分析師會(huì)持續(xù)跟進(jìn)業(yè)績(jī)預(yù)告，并對(duì)預(yù)測(cè)進(jìn)行修正。

（三）業(yè)績(jī)預(yù)告信息披露與投資者行為

業(yè)績(jī)預(yù)告信息與投資者行為研究是為了檢驗(yàn)投資者能否識(shí)別業(yè)績(jī)預(yù)告信息，即投資者是否具有獲取信息的能力。另一方面也是檢驗(yàn)業(yè)績(jī)預(yù)告是否具有信息含量，此外還可以檢驗(yàn)投資者對(duì)業(yè)績(jī)預(yù)告的關(guān)注度。結(jié)果表明投資者能識(shí)別業(yè)績(jī)信息，及時(shí)做出決策。馮旭南（2014）根據(jù)百度指數(shù)，結(jié)合業(yè)績(jī)預(yù)告信息，證明了中國(guó)投資者具有獲取信息的能力。而且尤其是在預(yù)告披露當(dāng)日，投資者獲取信息的能力最強(qiáng)。但是馮倩倩（2015）發(fā)現(xiàn)投資者對(duì)上市公司的業(yè)績(jī)預(yù)告信息關(guān)注程度不夠。所以我國(guó)投資者應(yīng)加強(qiáng)對(duì)業(yè)績(jī)預(yù)告信息的關(guān)注，更多了解公司業(yè)績(jī)情況，以便及時(shí)作出決策。

三、現(xiàn)有研究不足與未來(lái)研究方向

（一）現(xiàn)有研究的不足

縱觀業(yè)績(jī)預(yù)告與資本市場(chǎng)反應(yīng)相關(guān)的研究，關(guān)于業(yè)績(jī)預(yù)告內(nèi)容的研究并不豐富，大多只是探討了當(dāng)期業(yè)績(jī)預(yù)告的準(zhǔn)確性情況及披露質(zhì)量，對(duì)所有業(yè)績(jī)預(yù)告信息的分類研究仍較少。此外，對(duì)業(yè)績(jī)預(yù)告可靠性、證券分析師對(duì)管理層業(yè)績(jī)預(yù)告的影響的相關(guān)研究也比較少。另一方面，由于國(guó)內(nèi)業(yè)績(jī)預(yù)告制度實(shí)施較晚，所以對(duì)于業(yè)績(jī)預(yù)告制度本身及業(yè)績(jī)預(yù)告實(shí)施情況的研究仍需深入。

（二）未來(lái)研究的方向

未來(lái)學(xué)者可以從這幾個(gè)方面加強(qiáng)業(yè)績(jī)預(yù)告與資本市場(chǎng)反應(yīng)的相關(guān)研究。首先，豐富業(yè)績(jī)預(yù)告的內(nèi)容，完善業(yè)績(jī)預(yù)告信息內(nèi)容的分類，增加對(duì)業(yè)績(jī)預(yù)告可靠性的研究，分析業(yè)績(jī)預(yù)告可信度與市場(chǎng)反應(yīng)的關(guān)系;關(guān)注業(yè)績(jī)預(yù)告變臉及后期業(yè)績(jī)修正對(duì)市場(chǎng)反應(yīng)的影響。其次，增加對(duì)業(yè)績(jī)預(yù)告制度本身及其實(shí)施情況的研究。對(duì)比國(guó)內(nèi)業(yè)績(jī)預(yù)告制度與發(fā)達(dá)資本市場(chǎng)上的業(yè)績(jī)預(yù)告制度，并進(jìn)行改進(jìn)。最后在研究方法上，基于事件研究法，多采用建立回歸模型來(lái)完善研究。