文獻

政府行為必然會提高股價同步性嗎？—基于我國產業政策的實證研究

南京大學商學院 陳冬華、姚振曄 本文節選自《經濟研究》2018年第11期

宏觀層面各項經濟政策的實施，對我國微觀層面公司行為影響巨大。這種影響帶來的是公司價值與政策信息之間的價值相關性，即宏觀政策信息同樣具有個體差異性的信息含量。同時，宏觀政策信息具有搜集成本較低、影響方向較明確等特點。知情交易者會依據成本收益原則進行套利交易，進而使得政策信息融入股價，促進信息效率的提高。因而，研究我國的股價同步性形成機制，對政府行為的研究必不可少。

以我國“十一五”計劃到“十三五”規劃為研究樣本，本文檢驗了產業政策是否會影響我國證券市場的股價同步性。研究發現，相比未獲得政策支持的企業，獲得政策支持的企業股價同步性會下降。此外，截面分析發現，上述結果主要存在于分析師跟蹤較多、機構投資者持股較多、媒體報道較多的企業中，表明產業政策影響股價同步性的現象是有效的信息套利行為。

基于上述研究發現，文章提出三種可能提高股票市場信息效率的政策性建議。第一，重點關注產業政策制定過程中的信息公平性問題。政策制定者應該同時加強機構投資者等信息中介機構以及中小投資者對產業政策信息制定的參與度，這一定程度上可以降低信息優勢者的知情交易行為，維護中小投資者利益與證券市場的公平性。第二，加強產業政策披露后資本市場中介機構的溝通與分析。市場中介機構在產業政策披露后的有效分析與溝通，可以進一步促進產業政策信息細化為公司特質信息，進而有利于證券市場信息效率的提高。第三，在公司年報自愿性披露部分，增加關于產業政策影響公司前景與未來的專門討論。產業政策信息細化為公司特質信息過程中，公司增加針對該部分的討論與分析，不僅可以提高市場中介機構的信息傳遞效率，同時可以直接向市場傳遞有關企業價值的增量信息，進而提高信息效率。

全球系統性金融風險溢出與外部沖擊

中山大學嶺南學院 楊子暉，廈門大學經濟學院與王亞南經濟研究院 周穎剛 本文節選自《中國社會科學》2018年第12期

“有向無環圖”的分析結果表明，在全球波動傳遞中，美國在同期波動傳遞中占據主導地位，中國內地股票市場除了受美國的同期影響，還受到來自中國香港、韓國以及俄羅斯的同期沖擊。作為國際金融中樞的中國香港，成為亞洲地區同期波動溢出的中心地區之一。

分析結果顯示，全球波動溢出的平均指標為64%。這表明，除了歸因于國家和地區自身的特質因素外，全球金融市場的震蕩有較大的權重可歸因于外部波動溢出效應，致使系統性金融風險具有明顯的跨市場傳染效應。全球波動溢出的動態分析表明，其風險在2016年開始呈現下降與徘徊態勢，然而隨著經濟、金融一體化進程的加快，全球仍處于風險易發階段。動態分析還顯示，無論是在2008年的股市暴跌，還是在2015年的全球重大股災面前，美國波動溢出凈效應指數均迅速攀升，美國資本市場成為全球系統性金融風險的主要來源之一。以若干重要的“外部沖擊”事件為例，從動態網絡分析的角度考察全球金融市場之間的波動溢出效應，結果表明系統性風險中心的來源地并非一成不變。

包括中國在內的全球各金融市場呈現顯著的網絡關聯性。當一個市場面臨金融困境，將在很大程度上提高其他市場遭受金融困境的概率。因此，一國（地區）“沖擊”事件引發的市場動蕩，可能產生“多米諾骨牌”效應，波及世界其他地區的金融市場，對其他國家（地區）的金融安全與金融穩定產生顯著影響。網絡關聯效應可能導致風險快速積聚與擴散，形成系統性金融風險。而且金融風險可能通過金融體系傳導鏈條的網狀結構，向其他金融市場迅速傳遞，最終演變成席卷全球的金融危機。因此，除了“太大而不能倒”的傳統監管原則，宏觀審慎風險防范機制應該同時考慮“太關聯而不能倒”的監管理念。

中國地方政府創新的可持續性（2000—2015）—以“中國地方政府創新獎”獲獎項目為例

北京大學政府管理學院 俞可平 本文節選自《公共管理學報》2019年1期

越是成功的政府創新，可持續性便越高。先后八屆中國地方政府創新獎，總共評選出入圍獎和優勝獎178項。本次調研結果顯示，其中只有13個項目中止或死亡，死亡率只有7%。獲獎項目本身的成功，是這些項目得以持續的基本原因。在近2000個中國地方政府創新獎申請項目中，經過嚴格評選產生的這178個獲獎項目，大都在獲獎前就已經取得了明顯的實際效果，也已證明是成功的政府創新。

政府創新的可持續，關鍵在于其要素的延續與擴散，而不在其形式的存續。我們在調研中將獲獎項目的持續情況分為五類，其中有10個獲獎項目屬于“原創新項目的實質性要素，通過直接或間接的途徑上升成為國家的法律或制度，原創新項目已經沒有存在的必要”。許多學者把這一類創新項目判定為“死亡”，實際它們是在更高的程度得到持續。

政府創新是因變量，其成功與持續首先取決于其宏觀政治環境。環境因素是影響政府創新是否成功并得以持續的決定性因素之一，在所有影響政府創新的宏觀環境中，政治和政策環境對創新項目的成敗或去留有著最為重要的作用。

上級領導對政府創新的支持，是項目得以持續的關鍵。政府創新實質是一種柔性的政治改革，通常沒有現成的制度和政策可以依托，上級領導的支持便顯得特別重要。即便是好的政府創新項目，如果得不到上級的支持，也必定難以為繼。對于創新項目的持續來說，最重要的“上級”是項目發起者的頂頭上司。但在不少情況下，更高的上級，直至中央政府的支持也非常重要。

政府創新的績效和民眾的支持，是政府創新的合法性基礎。政府創新的根本宗旨，是造福于民，增加人民群眾的實際權益。如果一項政府創新得不到當地普通群眾的認可，即使該項創新得到了上級的認可或社會各界的肯定，也不能算是成功的創新，從而也難以推廣。

政府創新的長久持續，需要法律和制度的保障。黨政主要領導的頻繁變動是現行中國政治的一個顯著特征，而項目所在部門或地區主要領導的變動，則是影響政府創新項目可持續的一個重要原因。要有效避免因主要領導人的更替而使優秀的創新項目無法持續，根本的保障是使創新行為制度化。讓優秀的政府創新項目盡可能上升為法律制度，使之不因領導人的變動而終止。

良好的輿論氛圍，是優秀的政府創新項目得以持續和擴散的溫床。對政府創新優秀項目的宣傳報道和表彰贊揚，不僅可以增強創新者的榮譽感，激勵政府官員的改革創新行為；還可以傳播政府創新的先進經驗，讓更多的政府機關學習優秀的政府創新經驗。

政府創新有規律可循，深入的理論研究有助于政府創新的可持續。無論是政府創新的產生和演變，還是其擴散和傳播，均有普遍性的規律可循。違背政府創新的規律，就會付出高昂的代價，甚至導致創新的失敗。從這個意義上說，政府創新也需要理論的指導，先進的創新理論可以明確創新的方向和趨勢，幫助創新者少走彎路，大大提高創新效率。

良好的微觀環境，對于政府創新的成功十分重要。政府創新由于涉及政治生活，其風險和敏感程度比其他創新行為更高。對于成功的政府創新來說，沒有寬松開放的外部宏觀環境難以成功，沒有包容失誤的內部微觀環境同樣也難以成功。

創新者的樂觀態度是政府創新得以持續的重要助推劑。要保持政府創新的可持續性，一個重要的條件，就是創新者本人對創新項目的前景充滿自信和樂觀。這種自信和樂觀，不僅來自創新項目本身的效益和生命力，更來自創新者平常對本職工作的熱愛和對未來前景的樂觀預期。