應對我國跨境資本流動風險的建議

談俊 胡華

2018年以來，在國內外多種因素影響下，我國跨境資本流動規模有所增大，波動率有所上升，對人民幣匯率和宏觀經濟穩定產生了一定壓力，需要積極穩妥加以應對。

我國跨境資本流動總體態勢穩定，但存在局部隱患

（一）我國跨境資本流動呈現較為明顯的雙向波動、總體穩定態勢，但流出壓力仍然存在。2018年全年，我國跨境資本流動總體穩定。銀行結售匯方面，結匯18915.95億美元，同比增長15.06%；售匯19475.53億美元，同比增長10.93%，結售匯逆差559.58億美元，而2017年同期則為逆差1116.3億美元。

銀行代客涉外收付款方面，截至2018年12月底，銀行代客涉外收入34779.42億美元，同比增長16.05%，對外付款35637.61億美元，同比增長14.17%，涉外收付款逆差858.19億美元，同比下降31.01%。可以看出，2018年我國銀行結售匯和涉外收支逆差均明顯下降，但逆差表明我國跨境資本流動仍存在流出壓力。

（二）外債規模穩步提升，期限結構保持基本穩定，但外債分布的部門和幣種差異較大。2018年前三季度，我國外債規模持續增加，截至9月底，全口徑（含本外幣）外債余額為19132億美元（不包括香港特區、澳門特區和臺灣地區的對外負債），較2017年底增加2026億美元，增幅為11.84%，其中短期外債和長期外債分別較2017年末增長10.43%和9.85%。

外債期限結構保持基本穩定，短期外債延續了作為我國外債構成主體的狀態。2017年12月末、2018年3月末、2018年6月末和2018年9月末，我國短期外債規模分別為10306億美元、11167億美元、11235億美元和11381億美元，同期長期外債規模分別為6800億美元、7268億美元、7470億美元和7751億美元，短期外債占全部外債比重穩定在60%左右的水平，分別為60.24%、60.57%、60.06%和59.49%（見表1）。

表1 2017年12月末—2018年9月末我國外債結構情況

我國外債分布的部門差異較大，存量方面，其他接受存款公司的外債規模較大，2018年9月底為8941億美元，占全部外債比重為46.73%，其他部門和廣義政府部門外債規模分別為5205億美元和2293億美元；增量方面，上述三個部門2018年1-9月外債增量占增量總額的85.98%。

銀行機構外債規模較大。截至2018年9月底，我國銀行業對外負債總規模為13044億美元，占全部外債的比重約為68%，為對外金融資產總額（11014億美元）的118.4%。從幣種來看，外幣負債為9106億美元，占比69.81%，人民幣外債3938億美元，占比30.19%。外幣負債中，美元負債規模相對較大，為5139億美元，占銀行外債總額的39.4%（見表2）。

表2 2018年9月末我國銀行業對外負債總量情況 單位：億美元

我國跨境資本流動存在的潛在風險

（一）中美國債收益率出現局部性倒掛將成為資本流出的重要推動力。2018年以來，隨著美聯儲以加息和縮表為主要內容的緊縮性貨幣政策的不斷推進，美國不同期限的國債收益率持續走高，且期限越短的國債收益率上升幅度越大。如1個月期的國債收益率從年初的1.29%上升至11月底的約2.35%；同期10年期國債收益率從2.46%上升至2.98%，其間一度達到過3.24%的高點。與此相對，2018年以來我國國債收益率整體呈現出下降走勢。1個月期國債收益率從年初的3.5%下降至11月底的2.1%，同期1年期國債收益率從接近3.7%下降至接近2.5%，10年期國債收益率從3.9%下降至3.3%。

中美兩國國債收益率反向變化使得兩國國債收益率差距持續縮小，甚至出現局部倒掛。11月7日，中國1年期國債收益率低于同期限美債收益率，為2007年11月8日來首次出現倒掛，至27日倒掛區間進一步擴大至21個基點（見圖1）。10年期國債收益率利差也逐步縮小，11月8日，中美10年期國債利差一度收窄至24個基點，創2010年7月以來新低（見圖2）。

圖1 2018年以來中美1年期國債收益率走勢情況

圖2 2018年以來中美10年期國債收益率走勢情況

中美國債利率差異收窄甚至倒掛將減少境外機構對中國國債的需求，同時也會提高國內機構對美國國債的需求，并使市場產生人民幣貶值預期，從而加大人民幣貶值壓力和資本流出壓力。

（二）國際金融市場動蕩加劇我國跨境資本流動的波動。2018年以來，美聯儲緊縮性貨幣政策對國際金融市場穩定產生了一定影響，土耳其、阿根廷、巴西、南非、俄羅斯等部分國家金融市場出現動蕩，匯率出現大幅度貶值，其外溢效應對我國股市和人民幣匯率產生了負面影響，并給我國跨境資本流動平衡帶來壓力。從歷史經驗來看，當美國貨幣政策進入緊縮通道，新興經濟體的金融市場通常都會出現較大程度的波動。預計未來一段時期美國貨幣政策整體上將延續緊縮態勢，雖然加息節奏可能放慢，但對新興經濟體金融市場和我國金融體系的風險溢出效應以及由此引起的跨境資本流動的波動仍然不可忽視。

（三）外債分布的不均衡易削弱我國跨境資本流動結構的穩定性。短期跨境資本流動對經濟運行的變化較為敏感，具有流動方向易變、短期沖擊較大的特點，短期外債占比較高降低了我國跨境資本流動結構的穩定性。銀行機構外債占全部外債的比重較高使銀行機構面臨較高的跨境資本流動風險敞口，而美元債務比率較高將使我國外債面臨較大的匯率波動風險，也會提高我國跨境資本流動的波動性。

政策建議

（一）加強對跨境資本流動的監測和分析。一是利用大數據技術建立和完善全口徑跨境資本流動實時統計監測系統，及時掌握跨境資本雙向流動的規模、期限（特別是短期跨境資本流動情況）、頻率以及流入領域等信息，并通過選擇和設置相關指標為監測人員和相關部門進行準確研判和決策提供幫助。二是建立和完善跨境資本流動分級預警指標體系，重點加強專項預警和時間預警，包括日流量、月流量、季度流量以及年度流量預警。三是加強對經濟系統重要性金融機構跨境資本流動的監測與分析。

（二）深化體制機制配套改革，完善跨境資本流動管理。穩步推進人民幣匯率形成機制市場化改革和資本項目可兌換，根據市場供求變化，改進市場監管，減少市場波動，為改善跨境資本流動管理營造良好的體制和市場環境。調整監管思路，簡政放權，逐步將事前行政審批轉變為根據監測預警信息管理系統強化事中事后監管。

（三）加強部際間協調。跨境資本流動風險涉及銀行、證券、保險等多個行業，在目前的分業監管模式下，各部門各司其職，監管孤島現象較為突出，建議完善國務院金融穩定發展委員會領導下的、包括“一行兩會”和國家外匯管理局等機構在內的管理協調機制，統領跨境資本流動的管理工作，切實提高監管的針對性和有效性。

（四）加強跨境資本流動宏觀審慎管理的國際監管合作。應減少市場主體利用各國監管制度的差異進行套利，加強跨境資本流動管理的國際協調與合作。積極主動參與跨境資本流動管理總體框架設定、具體指標設置、實施工具出臺等領域的國際合作，防范和降低跨境資本流動風險的跨國傳遞，協同合作調節跨境資本流動成本，壓縮跨境資本流動的制度套利空間。

（五）推廣上海自貿區跨境資本流動宏觀審慎管理經驗。中國人民銀行在上海自貿區開展的跨境資本流動宏觀審慎管理試點工作，取得了積極成果，較好發揮了宏觀審慎政策工具的引導和調節作用，守住了不發生系統性金融風險底線，促進了跨境資本流動管理模式轉變，實現了本外幣跨境流動一體化管理。可選擇在其他地區推廣上海自貿區在跨境資本流動宏觀審慎管理中取得的經驗，促進完善跨境資本流動宏觀審慎管理體系。