財務(wù)冗余程度對公司業(yè)績的影響
——基于白酒上市公司的實證研究

(西華大學(xué)管理學(xué)院 四川 成都 610039)

一、文獻綜述

企業(yè)的正常經(jīng)營活動都離不開資源的消耗，資源配置過程中就不免會產(chǎn)生不同程度的冗余。1963年Cyert R和March J明確提出了冗余資源的概念，即最初被認為是超出企業(yè)實際需要而保留在企業(yè)內(nèi)部，并被團體或個體所控制利用的資源，以用作應(yīng)對環(huán)境變化的沖擊[1]。到1984年Myers在研究新融資優(yōu)序理論時首次提出了財務(wù)冗余的概念，Myers認為財務(wù)冗余是指企業(yè)的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物和無風(fēng)險負債，在信息不對稱的約束下，企業(yè)為避免高額的融資成本以及資本市場的錯誤定價，會首選內(nèi)源融資其次為低風(fēng)險債務(wù)融資、高風(fēng)險債務(wù)融資和權(quán)益融資[2]。此后，涉及財務(wù)冗余的研究主要在兩個方面：一是關(guān)于財務(wù)冗余的定義，二是財務(wù)冗余在企業(yè)中存在的價值。然而，相比國外關(guān)于財務(wù)冗余與企業(yè)業(yè)績關(guān)系的研究，國內(nèi)現(xiàn)階段還不多，主要原因在于市場及政治環(huán)境、企業(yè)的公司治理水平顯著不同。鑒于此，本文的研究以期能對國內(nèi)上市公司的治理水平的提高與資本結(jié)構(gòu)的改善提供些許微薄建議。

二、研究設(shè)計

財務(wù)冗余是一個企業(yè)資源配置后的最終結(jié)果，反映了企業(yè)財務(wù)資金鏈條的松緊程度。它是由現(xiàn)金冗余和負債冗余構(gòu)成，不管是現(xiàn)金冗余還是負債冗余都既受到企業(yè)自身經(jīng)營發(fā)展?fàn)顩r的約束，還受制于企業(yè)所處的環(huán)境。對于陷入困境的企業(yè)或有更好投資機會的企業(yè)來說，財務(wù)冗余可以作為緩沖劑來吸收外部不同環(huán)境帶來的波動，緩解環(huán)境變化帶來的沖擊，還可以幫助企業(yè)運用獨特的財力資源把握市場發(fā)展方向，尋求新的投資機會[3-5]。因此，財務(wù)冗余可以推動企業(yè)的發(fā)展，以此推測財務(wù)冗余程度對公司業(yè)績具有一定的正向關(guān)系，但這一相關(guān)性會因企業(yè)本身的財務(wù)冗余程度的多少差異而具有變動差異。對于冗余不足的企業(yè)來說，就不大可能通過投資活動來提高業(yè)績，管理層會就公司目前的狀況，通過改善內(nèi)部管理、降低成本、加強監(jiān)督等手段來提高業(yè)績。故我們可以提出如下：

假設(shè)1：冗余不足的企業(yè)的財務(wù)冗余水平與其業(yè)績呈正向關(guān)系。

對于過度冗余的企業(yè)來說，企業(yè)目前的可利用流動資金或者說預(yù)留的負債比較多，提升了資金的未來供給能力，降低了外部融資的交易成本和信息不對稱成本，有助于企業(yè)抓住有利的投資機會。同時充足的冗余能緩沖企業(yè)組織、組織成員與利益相關(guān)者之間的沖突，這樣管理者有更多的時間協(xié)調(diào)各部門活動的開展,進把握好戰(zhàn)略機會[6]。因此，提出如下：

假設(shè)2：冗余過度的企業(yè)，其財務(wù)冗余水平與其業(yè)績呈正向關(guān)系。

對于冗余適度的企業(yè)來說，管理者認為企業(yè)目前處于一個良好運行的狀態(tài)，于是安于現(xiàn)狀，對行業(yè)內(nèi)競爭對手的行為、市場的變動等不敏感，因此失去選擇優(yōu)戰(zhàn)略來提高業(yè)績的機會。管理者為了自身利益，利用企業(yè)剩余的冗余資源進行多元投資[7]，通過傾向于選擇投資低風(fēng)險的項目而減少高風(fēng)險的投資途徑來保全自己，這樣的方式降低了企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險和投資風(fēng)險但大大降低了企業(yè)在充滿機會的動蕩環(huán)境下提高業(yè)績的可能性故提出如下：

假設(shè)3：冗余適度的企業(yè)，其財務(wù)冗余水平與其業(yè)績呈負向關(guān)系。

三、實證研究

(一)描述統(tǒng)計分析

1、各年白酒上市公司財務(wù)冗余水平統(tǒng)計分析

圖1 財務(wù)冗余年度趨勢比較圖

圖2 現(xiàn)金冗余負債冗余年度趨勢比較圖

從總體上看，圖1中 2003至2006年間白酒上市公司財務(wù)冗余水平都在0至0.1之間波動，但在2007至2013年白酒上市公司的財務(wù)冗余水平整體波動的區(qū)間發(fā)生了顯著的變化，從圖2可以看出該年份期間負債冗余都為負值且絕對值高于現(xiàn)金冗余，負債冗余不足，一方面從白酒上市公司自身考慮，行業(yè)內(nèi)的所有上市公司都會在不同程度上保留一定的財務(wù)冗余資源，那么企業(yè)首先考慮的還是擁有能自己控制的流動資金，而預(yù)留的負債水平次之，從外部環(huán)境來看，2008年的金融危機沖擊，或多或少給企業(yè)帶來了一些投資融資等方面的消極因素，所以他們更加期望自己手中有錢，期望的負債水平低于實際的負債水平。茅臺公司的財務(wù)冗余一直高于平均水平且在該行業(yè)中比較穩(wěn)定，貴州茅臺能被稱作“國酒”也是有一定緣由的，其公司實力，現(xiàn)金創(chuàng)造能力等方面都是行業(yè)中的龍頭。

2、各公司的業(yè)績描述統(tǒng)計分析：

經(jīng)過實證分析，白酒行業(yè)的業(yè)績平均水平為0.09。高于業(yè)績均值的公司財務(wù)冗余都比較高，除了瀘州老窖和洋河股份，這兩個公司的財務(wù)冗余資源是不充足而業(yè)績卻很高這應(yīng)證了假設(shè)1；業(yè)績趨于均值的公司其冗余水平處于適量，明顯低于均值的公司其財務(wù)冗余幾乎表現(xiàn)為不足。將全樣本分為三個不同程度冗余水平的樣本組，結(jié)合冗余度水平與公司業(yè)績優(yōu)良差分析，假設(shè)1和假設(shè)2初步得到驗證。

(二)回歸分析

表1 回歸結(jié)果

回歸結(jié)果與原假設(shè)基本吻合。在全樣本中，財務(wù)冗余的回歸系數(shù)在1%的統(tǒng)計水平上顯著為正。即財務(wù)冗余水平越高的企業(yè)其業(yè)績也越高，但是原假設(shè)3沒有得到證實。具體來看，過度冗余和冗余不足樣本組中財務(wù)冗余指標的回歸系數(shù)分別在10%和5%的統(tǒng)計水平上顯著為正。從分組結(jié)果還是全樣本結(jié)果來說，這一結(jié)論基本是符合原假設(shè)1,2的。在適度冗余的樣本組中，可以看出財務(wù)冗余反方向影響公司業(yè)績，由于該樣本組的數(shù)據(jù)較少，擬合程度沒有過度和冗余不足樣本組那么高，相關(guān)指標的顯著性不具可比性。

四、研究結(jié)論和啟示

本文依據(jù)對2003年至2005年間的A股白酒行業(yè)的實證分析發(fā)現(xiàn)：財務(wù)冗余程度的高低直接影響到企業(yè)業(yè)績與財務(wù)冗余的作用關(guān)系。企業(yè)的財務(wù)冗余程度越高，其經(jīng)營風(fēng)險和財務(wù)風(fēng)險越低，公司管理層能更好的協(xié)調(diào)企業(yè)組織、組織成員與利益相關(guān)者的關(guān)系，企業(yè)業(yè)績表現(xiàn)的更加優(yōu)秀；反之，財務(wù)冗余越是不足的企業(yè)，他們可能越重視公司本身面臨的風(fēng)險，組織之間的矛盾，故管理層在做決策時會更加深思熟慮，在低成本中取得高業(yè)績。對于適度冗余的企業(yè)，回歸結(jié)果在一定程度上支持了假設(shè)3，但是由于樣本量少，模擬效果不是很好，顯著性不明顯。因此，這類企業(yè)就應(yīng)該重視財務(wù)冗余的負面影響，加強監(jiān)督和管理，充分利用好財務(wù)冗余，合理調(diào)整企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，從而提高企業(yè)業(yè)績。