并購中小型企業價值評估的問題與應對策略研究

摘 要：文章首先分析了并購中小型企業顯露出的價值評估問題，同時闡述了并購中小型企業價值評估出現這些問題的原因，最后再通過查閱一些文獻及資料，總結了一些有效應對策略。

關鍵詞：并購；小型企業；價值評估；問題；應對策略

結合相關研究可發現，國內很多的大型企業均是通過控股、資產聯營以及收購等方式發展到今天這般規模。換言之，并購已然成為現代企業做大做強，并取得長足性發展的一條重要途徑，同時也是資本市場的核心功能之一。而文章就將針對并購中小型企業價值評估環節表現出的問題進行分析，而后提出一些應對策略。

一、解讀小型企業在并購價值評估中顯露出的問題

單就企業價值進行分析，與之相關的定義或概念還未得到統一，不同情況下人們對其作出的解釋不同，而文章中提及的企業價值多圍繞企業并購、產權交易等方面進行分析，實則指的是目標企業之于現時資產價值和并購環節產生的潛在價值增值。

但是需注意的是目標企業涉及到的潛在價值增值除了囊括并購環節潛藏著的諸多不確定因素所造成的企業增值外，還牽涉因并購協同效應所產生的目標企業溢價。這便意味著人們在并購活動中想要準確有效的對目標企業價值進行評估并非那么容易，過程十分復雜。

尤其是當目標企業屬于中小型企業之時，并購方在具體的并購過程中應當圍繞中小型企業自身特征進行企業價值評估。一般來講，中小型企業往往在行業生命周期的早期，特別是科技型中小企業，其商業模式還在不斷的調整和試錯過程中，因此經營機制較為靈活，規模較小等，也因為這些特征導致企業存在著較為明顯的體制不健全問題，即在風險防范方面表現出的能力偏低，除此之外，多數中小型企業屬于非上市企業，因而在信息披露上、信息公開程度上并未做到公開、透明，而這些均會阻礙并購中對企業價值的評估。

二、剖析小型企業并購中價值評估問題產生的原因

（一）源自定價方法自身存在的問題

針對并購企業在價值評估工作中，其本身對目標企業現時資產價值進行評估的方式主要有三種，即貼現現金流量法、資產價值基礎法以及市場法。

首先貼現現金流量法。該方法指的是在預估并購之后所增大的現金流量和用作計算現金流量現值折現率之后計算而來的并購后上升的現金流量現值，并以此當作并購成交價格的主要參考依據，通常使用的折現模式有公司自由現金流模型（FCFF）、股權自由現金流模型（FCFE）、股利貼現模型（DDM）、調整現值法估值（APV）、超額收益法估值（AE）、經濟增加值估值（EVA）。

針對這樣一種方法，在具體使用環節當對并購之后目標公司未來可能創造出的價值進行考慮，然而從具體調查了解到的情況看，這一方法針對如何合理有效的預估并購以后目標企業可能增加的現金流量及折現率存在著非常大的不確定性，而正是因為這些不確定性要求在未來至少五年時間段內的財務計劃數據。此外，由于估值中需要應用諸多的財務假設和財務指標的分類調整，價值結果容易受到預測工作者的主觀意愿影響。

其次資產價值基礎法。現階段國際上所通用的資產評估價值標準有五種，即續營價值、賬面價值、公平價值、市場價值以及清算價值等，不同的價值標準涉及到的側重點有所不同，相應的，使用的范圍也存在著差異。基于此，在對評估價值標準進行選擇前，當選拔一名有著較高專業素養的評估工作者，由其結合自身專業技能選擇最適用于評估目標企業資產價值的標準。

值得注意的是，這一種方法主要是將企業資產重置當作價值評估工作的出發點，因而其有著較強客觀性，但是又因為過于關注目標企業現狀以及發展史，且多數時候是從成本耗費的視角對資產價值進行評估，如此便縮減了企業持續經營中涉及到的資產以及價值整體性兩者間的協同效應。除此之外，在實踐中被并購企業往往不愿意接受這種方法得出的估值結果，造成并購事務難以推進。

最后市場法。該方法指的是在市場之中找尋到的具備一定數量并且同目標企業相類似的可比上市公司，隨后再將目標企業、可比上市公司兩者放在一起進行必要的對比與調整，通過這樣一個過程對目標企業的價值進行評估，通常使用的評估模型有：市盈率估值法（P/E法）、市凈率估值法（P/B法）、市銷率估值法（P/S法）、市現率估值法（P/CF法）、企業價值倍數法（EV/EBITDA法）。但是值得注意的是，國內市場經濟環境還未得到完善，想要在這種情況下找到同一行業且一定數量的可比上市公司并非易事，這其中需要投入的精力、人力非常大。加之，即便是已經找到了可比上市公司，那么當采用怎樣的手段如何調整參數在很大程度上取決于評估工作者的主觀判斷，這樣一來便存在著非常道的人為操作性。與此同時，應國內證券市場發展的時間較短，還有很多地方不夠完善，且在監管上存在諸多漏洞，諸如：一些上市公司存在信息偽造、信息虛假等問題，由此企業即便是在尋找同行業、一定數量的可比上市公司方面花費了大把精力，同樣會因為可比上市公司信息失真的問題而引發并購中小型企業價值評估出現問題。

（二）源自信息不對稱問題

基于信息視角展開分析，有時會因為目標企業掌握了比主并企業更多的有效信息情況而造成并購中小型企業價值評估問題。雖在二零零四年之時深圳證券交易所便針對上述問題推出了針對性較強的中小企業板，然而又因為有資格上市的中小型企業實在太少，使得非上市企業的價值構成要素始終是人們用于評估中小型企業價值的主流。加之非上市企業的價值構成要素同要素間聯系的形態越發復雜，而這便在一定程度上抑制了信息透明化目標的實現。

三、探究有效的應對策略

并購環節，針對目標企業價值評估的工作從頭到尾都在進行。主并企業當根據自身的并購需求、發展戰略等內容展開分析，通過和目標企業間連續不間斷的談判與博弈，以溢價或折價的方式完成并購交易。企業并購前對目標企業的價值進行評估非常重要，但是國內當前應用最多的幾種價值評估方法都或多或少的存在著一些缺陷與不足，這些均影響到并購中主并企業對目標企業價值評估的準確性。

借鑒國內外有關經驗，國際上應用較多的有交易先例法和可比公司比較法等，于價值評估工作者來講，當結合國內市場實況、主并企業與目標企業實況，不斷對價值評估方法進行創新、調整和改進，以確保并購中所得到的價值評估結果更為準確，實現企業間的雙贏。例如，在并購時增加附條件生效條款，對被并購企業的未來經營成果預期進行估值調整，如果達成業績目的可進行估值補償，同樣對未實現目標的進行估值調低。再如，可以使用衍生金融工具增加并購的合理估值，常用的方法有可轉換債券（Convertible Bonds）、優先股（Preference Share）、期權（Options）等。

最后還可通過委托獨立中介機構（諸如：信息咨詢公司、會計事務所以及律師事務所等）的方式對目標企業進行全方位的調查。第三方介入的形式有助于更為準確、全面的掌握目標企業法律訴訟、資產負債、經營管理以及產業等狀況，進而為主并企業制定并購計劃提供重要的參考依據。同時，鑒于國內許多中小企業在運行中風險防范意識較弱，可能存在公司實際控制人民間借款或者公司表外融資行為，這些事項中介機構往往難以獲得充分適當的資料形成調查結論，但是對中小企業估值非常重要，對此并購方也可以在企業經營業務區域尋找擔保機構或者貸款機構進行外圍調研和排查。

另外，主并企業還可從目標企業日常經營活動中涉及到的競爭對手、供應商和銷售商等渠道對目標企業最真實的經營管理狀況進行了解，如此也可獲得相對準確的價值評估。

四、總結

綜上所述，并購是企業發展到一定階段，具備一定能力使常見的一種擴大經營規模的形式，而文章主要針對并購環節小型企業價值評估顯露出的問題進行分析，而后總結了一些有效應對策略。

參考文獻：

[1]徐曉佳.并購中小型企業價值評估問題及對策探析[J].中國商論，2016，（18）：49-50.

[2]趙云池.中小企業價值評估方法研究[D].上海交通大學，2007.

[3]王雪峰.企業并購中的財務問題研究[D].首都經濟貿易大學，2011.

作者簡介：

俞斌，湖北省漢江高同股權投資基金管理有限公司。