基于DEA模型的我國新能源上市企業融資效率分析

蔣峻峰，魏如約

（安徽財經大學會計學院，安徽 蚌埠 233030）

0 引言

在環境污染日趨嚴重，煤炭、石油等不可再生能源逐漸減少以及國家大力支持新能源產業發展的背景下，新能源產業的發展收到了許多專家學者的高度關注，特別是新能源行業的兩大支柱：光伏產業和風電產業。以光伏行業與風電行業為代表的新能源行業高度依賴于生產技術與資本對投資，且投資回報周期長、風險高，缺乏長期投資者參與。目前，雖然我國已經構建了一個層次的資本市場體系，但因為新能源行業各類投資風險以及相關法律制度不健全，我國新能源產業依舊存在融資成本高、融資方式單一的問題。于是，有效提升企業融資效率成為新能源企業亟待解決的重要問題，新能源企業需要更客觀的分析自身融資效率并且有針對性的進行優化。

1 相關文獻綜述

近年來，我國新能源上市企業融資效率問題一直受到國外眾多專家學者的關注，主要研究都注重于運用實證分析對融資效率進行評價。熊正德和陽芳娟等人（2014）運用DEA模型分析得到新能源汽車行業融資效率低的重要根源在于籌資效率低，隨著時間推移將呈現雙重高效的趨勢。吳倩和薛杏琳等人（2015）通過數據包絡法計算我國太陽能上市企業的融資效率，結論表明2013年后我國太陽能產業的純技術效率兩級分化明顯，規模效率有遞增趨勢，整體融資效率有待提高。岳立和楊帆（2016）選取BCC和Malmquist指數法對中國及中亞五國全要素能源效率進行測度，證明技術進步促進了各國能源效率的提高。

此外，一些學者總結了新能源上市企業的融資方式及其不足之處并進行了深入分析：史丹和夏曉華（2013）分析了當前我國新能源市場的四種新型融資模式，并指出應積極完善市場，發展創新驅動。薛楠和劉舜（2013）指出應建立專項能源發展基金，同時在新能源行業推動擔保機制，從而推動直接融資和風險投資的發展。唐葆君和劉江鵬（2015）提出新能源汽車作為戰略新興產業之一，應當在保證政策支撐的前提下加強民間資本的引入，降低金融風險。

以上研究主要是對新能源上市企業企業融資效率現狀及其存在的問題進行理論或定量分析，但在定量分析過程中選取指標的精確度不高，并且大多數文獻未對近3年來我國新能源上市企業的相關指標數據變化進行分析。本文選取2012-2016年我國54家新能源上市企業的相關數據（數據來源:國泰安數據庫），先建數據包絡分析（DEA）方法中的與模型對我國新能源上市企業融資效率進行了實證分析，再從融資綜合效率、純技術效率、規模效率等3個方而進一步分析了近5年來我國鋼鐵行業融資效率的變化趨勢.選取了投入指標和產出指標，既保證了指標的代表性，也使得指標之間具有對比性。研究區間為2012-2016年，更新了我國新能源上市企業融資效率的相關研究。

2 指標選取數據處理與模型構建

2.1 評價指標的選取

基于指標選取中合理性、可操作性和可獲得性的原則，結合專家學者的研究成果，選擇資產總額、資產負債率和速動比率作為投入指標，凈資產收益率、托賓Q值和總資產周轉率為產出指標，分析我國新能源上市企業的融資效率。

⑴投入指標

資產總額：指企業擁有或控制的所有資產，包括固定資產、流動資產、長期投資以及非流動資產，它反映了新能源企業總體融資水平和規模。

資產負債率：指負債總額與資產總額的百分比，反映了企業的資本結構及其與融資效率的關系。

速動比率：指速凍資產與流動負債的比例關系，反映了新能源企業流動資產中可以立即變現從而償還流動負債的能力。

⑵產出指標

凈資產收益率：指凈利潤與凈資產總額的比值，反映了新能源企業的盈利能力。其指標值越高，表示投資帶來的收益越高，或股東資金使用效率越高。

托賓Q值：指上市公司價值與其重置價值之比，本文采用股票市值與凈資產的比值來表示托賓Q值，Q值越大，上市公司市場價值越高。

總資產周轉率：指主營業務收入比上總資產，反映了新能源企業在某一時期的總資產的利用效率。該指標數值越大，企業資產周轉速度越快，資金利用效率越高。

2.2 數據的處理

選取合適的研究樣本及評價指標以后，以2012-2016年的54家新能源上市公司的數據作為研究對象，分析新能源行業上市企業的融資效率。本文數據來源于國泰安數據庫。DEA模型要求輸入和輸出指標均為非負，但是由于近年新能源企業營運狀況并不理想，部分企業收益率是負值，所以對原始數據做如下非負處理：

2.3 DEA模型的構建

2.3.1 固定規模報酬下的C2R模型

C2R模型是指在規模收益不變的情況下，即忽略規模報酬對技術效率的影響，計算生產的綜合技術效率（TE）。

C2R形式的DEA模型為：

2.3.2 可變規模報酬下的B2C模型

模型計算的是純技術效率 （PTE）和規模效率（SE），在綜合技術效率中去掉規模變動的影響，得出生產的純技術效率。所以，純技術效率=綜合技術效率/規模效率。

n為決策單元的個數，Xij（j＝1，2，…，m）為投入要素，Yir（r＝1，2…，s）為產出要素，ε 和為松弛變量，為非阿基米德無窮小量。對任意決策單元DMU，基于凸性、無效性和最小性的公理假設，有生產可能集:

B2C形式的DEA模型為：

3 實證結果與分析

選取54家新能源上市企業，利用DEAP2.1軟件對其融資進行有效性分析，在決策單元中，DEA為1的樣本即表明該企業融資有效，計算結果如表1。

表1 2012-2016年新能源產業DEA有效單元占比（%）

根據上表計算結果，2012年至2016年，我國新能源上市企業中，綜合技術有效的企業平均占比為15.3%，純技術有效的企業占比23.64%，而規模效率平均有效占比為20.58%。由此可以看出新能源上市企業中技術有效的企業數高于規模有效的企業。而從新能源各個不同類型的企業來看，風電行業上市企業有效決策單元高于光伏行業企業。由此，我們繪制出新能源行業DEA有效企業數量的變化情況。

圖1 2012年-2016年新能源產業DEA有效企業數

2012年到2016年，新能源行業上市企業總體有效單元呈現先升后降的趨勢。在2014年，達到了巔峰，綜合技術有效的企業有22家，占總企業數的21.97%；純技術有效的企業達到34家，占總企業數的32.77%；規模有效的企業有39家，占總數的35.45%。具體去看，規模有效的上市企業增長速度最快，而純技術有效的企業數量也較多，技術上的局限和規模障礙共同造成了綜合有效企業數量較少。

圖2、圖3、圖4分別展示了2012年到2016年新能源產業中不同行業上市企業的綜合有效單元、純技術有效單元和規模有效單元的占比情況。首先從綜合有效的上市企業來看，風電企業發展比較快，有效企業變化大；光伏企業綜合有效企業占比較小，有效企業數量相較于風電行業較少。其次，純技術有效企業數量變化情況較為復雜，受到各個企業自身發展影響較大，總體來看，風電上市企業2012-2015年純技術有效企業占比較高，但2016年發生了較為明顯的下降；光伏企業在2012-2014年純技術有效企業數量持續上升，2014年數量達到最大值，隨后開始急速下降。最后，新能源產業各個行業的規模有效性企業數量變化情況較為一致，均在2014年達到最高點，呈現山峰型變化，風電和光伏在2014年規模有效占比分別達到了45.45%和29.17%。

圖2 2012-2016年新能源產業綜合有效企業占比

圖3 2012-2016年新能源產業純技術有效企業占比

圖4 2012年-2016年新能源產業規模有效企業占比

4 相關政策建議

根據分析可以發現，雖然新能源產業內部各個行業融資效率有所差異，但總體來看，我國新能源上市企業融資效率偏低，而制約融資效率的主要因素是技術上的不足。當前我國處于新能源產業發展的初期，技術不夠完善，設施不夠到位，創新能力不足。大多數新能源上市企業都存在對國外材料和技術上的依賴，生產成本高，缺乏長遠的創新型研發投資等問題，導致這些企業的技術效率遠遠小于規模效率，綜合融資效率不高。

結合我國新能源企業發展現狀，針對存在的問題，提出以下對策建議：

⑴強化政策引導，建立健全新能源行業法律體系及監管規則。新能源行業作為我國戰略新興行業，發展勢頭和行業前景一直被市場關注，近年來，國家也提出了相關法律法規來推薦新能源行業發展，同時規范新能源市場。2015年4月，財政部印發關于 《可再生能源發展專項資金管理暫行辦法，2017年2月，國家能源局印發了《2017年能源工作指導意見》，旨在為新能源行業提供一定的財政補貼和資金支持。但是與此同時，國家還應強化行業專項引導，可以通過設立新能源專項投資基金，扶持新能源產業，推動企業更好更快的轉型，促進企業可持續發展。并且國家還應該加大政府資金扶持力度，一方面可以增加對新能源行業的直接財政補貼，一方面可以提高對新能源行業總體的信貸力度，最終推動新能源行業實現更好更快發展。

⑵落實創新驅動，深化供給側結構性改革，提升新能源企業核心技術水平和自主創新能力。新能源行業是高新技術密集型產業，每一個環節都離不開技術的支持。當前我國風電行業和光伏行業的發展較為緩慢，產業集群不夠成熟，產業鏈中各個企業的聯系也不夠緊密，在這樣的情況下，新能源企業更應該著眼于長遠的發展，重視創新核心技術，提升企業核心競爭力，而不能只看到眼前的利益。但由于革新技術的回報周期很長，投入大，風險大，所以企業一方面需要合理控制風險，建立專業的科研機構和風險控制機構，另一方面企業應主動學習國外先進的技術，引入專業性人才，提升企業的核心創造力，爭取做到技術和生產力的獨立，實現核心競爭力的培養。

⑶拓寬行業融資渠道，增大簡介融資規模。現階段由于新能源行業發展階段的局限性，大多數新能源上市企業并不具有直接融資的條件。要想拓寬融資渠道，新能源上市企業可以選擇多元化的間接融資渠道，如通過金融機構信貸、資產證券化等多種方式加強企業間接融資，減少宏觀經濟波動帶來的風險，最終提升企業資金的使用效率，促進新能源上市企業的可持續發展。并且，新能源企業還可以通過提升品牌影響力和生產效率來提升企業的投資回報率，提高投資的穩定性，從而吸引更多的資本投資者。

⑷提高營業收入，拓展企業規模。營業收入一般而言相對穩定，波動性不大。從實證結果來看，新能源企業的經營收入越高，企業的融資效率就越高。這是因為經營收入越高，新能源企業的利潤越多，新能源企業的利潤來源就越穩定。企業規模的擴大，企業融資能力的增強，從而實現良性循環，共同提升新能源企業的融資效率。因此，新能源企業應通過多種融資方式增加企業收入來源，擴大企業規模，提高企業在市場上的競爭力，提高新能源企業的融資效率。