淺析棚改貨幣化所引入的金融風(fēng)險

康拓

摘 要：多年以來，作為國家在民生領(lǐng)域?qū)嵭械囊豁?xiàng)重大改革舉措，棚戶區(qū)改造工程取得了舉世矚目的成就，不但解決了城市數(shù)千萬困難群眾的住房問題，極大改善了底層百姓的生活條件，還有力拉動了當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)增長，創(chuàng)造出大量就業(yè)機(jī)會。然而，正是這樣一項(xiàng)看似完美無缺的民生工程，卻在悄然引入巨大的金融風(fēng)險，成為中國當(dāng)前經(jīng)濟(jì)社會穩(wěn)定發(fā)展的一大隱患。

關(guān)鍵詞：貨幣化安置；土地財政；去庫存；加杠桿

1 引言

自1994年分稅制改革以來，中央政府取得了大部分的增值稅收入，財力顯著加強(qiáng)，而地方政府對于這一大稅種的分享比例卻很低，同時肩負(fù)的支出事項(xiàng)（如基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、社會保險、醫(yī)療等）又比較多，事權(quán)與財權(quán)的嚴(yán)重錯配逐漸導(dǎo)致了地方財政捉襟見肘，這種現(xiàn)象在過去十年具有相當(dāng)?shù)钠毡樾浴Ｓ谑牵u地收入成為了地方政府彌補(bǔ)財政缺口的務(wù)實(shí)選擇。房地廠開發(fā)商從政府手里獲得土地之后旋即投入商業(yè)開發(fā)，借助銀行貸款建造出大量的商品住宅和商用建筑，最后依靠出售這些商品房實(shí)現(xiàn)資金回籠，這便是土地財政的形成機(jī)制。不難看出，地方政府其實(shí)是這一循環(huán)的最大受益者，我國財稅體制的不完善導(dǎo)致了土地財政成為必然，久而久之，全國各級地方政府對土地財政形成了嚴(yán)重的依賴（從西北諸省到沿海一帶，每年土地出讓金貢獻(xiàn)地方政府財政收入的比例為24%—56%不等，全國平均為44%左右）。土地財政的興盛直接造就了房地產(chǎn)業(yè)的繁榮，今天我們說要大力推進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，如果說有什么阻礙的話，房地產(chǎn)行業(yè)的過度發(fā)展就是第一大阻礙。正因?yàn)槿绱耍瑖医┠瓴畔麓罅忾_始調(diào)控房地產(chǎn)，同時推進(jìn)財稅體制改革以求找到替代方案，而這里所探討的棚改貨幣化便是在此大背景下通過加杠桿使得房地產(chǎn)業(yè)死灰復(fù)燃的最大推手，在造福民生的同時也積聚起不可忽視的系統(tǒng)性金融風(fēng)險。

2 棚改貨幣化安置加速地方財政惡化

2.1 地方政府債臺高筑的歷史背景

眾所周知，自分稅制改革二十多年來，事權(quán)與財權(quán)的錯配導(dǎo)致地方財政捉襟見肘成為必然。解決辦法之中，依靠出讓土地獲得收入是主要的一個，而另一個則是舉債，實(shí)行“赤字財政”。在過去很長一段時間里，我們國家只有中央政府可以發(fā)行國債，地方政府原則上是不允許私自發(fā)行市政債券的，即便要發(fā)，也僅限于省級政府，而且額度上也要服從中央統(tǒng)一安排。這和西方國家有很大不同，財權(quán)上的限制本意上是為了避免地方政府過度舉債導(dǎo)致財政惡化，但實(shí)際情況是地方政府的財政狀況反而惡化得更快。基于現(xiàn)實(shí)財政的需要，地方政府雖然名義上的顯性債務(wù)并不多，資產(chǎn)負(fù)債表似乎還算健康，但其通過各種融資平臺（如城投公司）向銀行違規(guī)舉債的數(shù)額卻是驚人的。這些隱性債務(wù)雖然屬于城投公司，但大部分都有政府擔(dān)保以及政府所屬的土地抵押（城投公司的股東是政府），最終的實(shí)際還款人還是各級地方政府。很多融資平臺真的就只有融資功能，賬面上并沒有現(xiàn)金流收入，因此一旦發(fā)生信用違約，背后的地方政府就成了最大責(zé)任人，不但拖累了地方財政，也拖垮了銀行。至于這些隱性債務(wù)的規(guī)模到底有多大，沒有人能夠說清楚，但據(jù)一些專家學(xué)者的保守估計，地方政府隱性債務(wù)總量應(yīng)該至少占全國GDP的80%以上。

2.2 棚改貨幣化安置加重地方政府債務(wù)負(fù)擔(dān)

所謂棚戶區(qū)改造，就是地方政府貫徹中央精神，將城中村、老舊住房和其他存在安全隱患的歷史住宅等進(jìn)行拆遷整頓，同時給予被拆遷住戶一定經(jīng)濟(jì)補(bǔ)償?shù)墓こ獭Ｑa(bǔ)償?shù)姆绞接袃煞N，一種是實(shí)物補(bǔ)償，即政府將新建的房屋無償贈與被拆遷住戶；另一種則是現(xiàn)金補(bǔ)償，即政府向國家開發(fā)銀行申請棚改項(xiàng)目貸款，然后將所貸資金發(fā)放給被拆遷人作為補(bǔ)償。后者稱之為貨幣化安置，也是國務(wù)院自2015年以來所鼓勵的安置方式。這樣一來，棚改貨幣化安置的比例大大提高，早在2015年出臺政策之前貨幣化安置比例還不到30%（2014年更低只有9%），至2017年已經(jīng)攀升到了60%。據(jù)統(tǒng)計，2017年棚戶區(qū)改造工程共建設(shè)609萬套，投資總額達(dá)接近兩萬億。由此可以想象地方政府為了推進(jìn)貨幣化安置所需的資金是何等巨大，相關(guān)統(tǒng)計顯示截止到2017年末，國家開發(fā)銀行針對棚戶區(qū)改造項(xiàng)目累積向地方政府發(fā)放了3.4萬億元的專項(xiàng)貸款，而同期的全國財政收入為17.2萬億元，從比例上看這一舉債規(guī)模是驚人的。本就債臺高筑的地方政府在經(jīng)過棚改貨幣化的洗禮之后財政狀況已嚴(yán)重惡化，只能更加依賴土地財政，不斷將問題隱患推向未來。

2.3 地方政府推動棚改貨幣化的動機(jī)何在

通過之前的論述可知，地方政府對土地財政的依賴是國情制度使然，從某種程度上可以理解為地方官吏治理其轄區(qū)內(nèi)經(jīng)濟(jì)事務(wù)的務(wù)實(shí)選擇。土地財政能夠持續(xù)的關(guān)鍵要素是地方房價要維持在一定的高位，最好還有上升的趨勢。唯有如此，房地產(chǎn)開發(fā)商們才有足夠的動力去跟政府拿地，地方政府才能獲得足夠的土地出讓金來維持財政運(yùn)轉(zhuǎn)，因此從根本上講，房價上漲符合地方政府的利益，或者說地方政府是樂見房價上漲的。但是，2016年10月以來中央開始嚴(yán)格調(diào)控房地產(chǎn)，導(dǎo)致全國大部分城市的房價止住了上漲勢頭，同時還要執(zhí)行去庫存的政策目標(biāo)。這樣一來地方政府突然陷入了兩難的境地，一方面要控制住房價，另一方面又要盡快完成商品房去庫存的歷史使命。房價如果不漲，投資需求就很微弱，而支撐起中國房價過去十年內(nèi)一直上漲的主要動力就是投資需求，因此去庫存只能指望自住方面的剛需。然而，在商品房庫存高企的三四線城市普通民眾購買力相對較低，雖有改善住房的主觀需要，但并沒有買房的經(jīng)濟(jì)能力。去庫存目標(biāo)的完成不依靠政府的努力是不行的，而棚改貨幣化正好是解決這一難題的最好辦法。大量的被拆遷戶從政府手里拿到了貨幣賠償款，然后用這筆錢作為首付去跟銀行拿按揭貸款實(shí)現(xiàn)了購房。據(jù)統(tǒng)計，僅2016年經(jīng)過貨幣化安置創(chuàng)造的購房需求就占全國同期商品房銷售面積的近40%，三年棚改下來如今的三四線城市商品房庫存量僅相當(dāng)于2014年的38%左右，因此可以說正是貨幣化安置幫助地方政府實(shí)現(xiàn)了中央制定的去庫存目標(biāo)，只不過代價是政府債務(wù)進(jìn)一步增加、房價被再一次推高，但由于房價重啟上漲軌道，開發(fā)商在利潤的驅(qū)使下加快拿地步伐，政府不得不增加土地供應(yīng)，土地財政由此得以為繼進(jìn)而緩解了燃眉之急。從中可以看出，地方政府才是棚改貨幣化在短期內(nèi)的真正受益者，這也是貨幣化安置得以迅速推進(jìn)的根本原因所在。

3 棚改貨幣化安置的民間加杠桿效應(yīng)

3.1 貨幣化安置所衍生的按揭風(fēng)險隱患

在過去相當(dāng)長一段時間里，我國央行對于民間按揭貸款所蘊(yùn)含的風(fēng)險隱患認(rèn)識不到位，客觀上鼓勵民眾通過按揭貸款實(shí)現(xiàn)購房以期達(dá)到去庫存之目的，同時商業(yè)銀行在綜合比對之后也認(rèn)為按揭和消費(fèi)貸是安全性較高的信貸資產(chǎn)，于是在房價上漲時期大量開展此類業(yè)務(wù)。尤其是在三年棚改期間，由于政府舉債進(jìn)行貨幣化安置，被拆遷戶們拿著賠償款去銀行通過按揭買房，這樣就撬動了更多的杠桿資金流入房地產(chǎn)。按首套房平均30%的首付比例計算，通過貨幣化安置渠道實(shí)際入市的資金應(yīng)當(dāng)是安置款本身的3.3倍左右，前面提到截止2017年末國開行累計向地方政府發(fā)放3.4萬億元的棚改專項(xiàng)貸款，而這些資金的大部分都用于安置補(bǔ)償，之后又通過按揭貸款繼續(xù)放大，那么保守估計實(shí)際流入樓市的資金規(guī)模應(yīng)該不低于11萬億元，這個量級對于去庫存來說已經(jīng)足夠了。但是，龐大數(shù)據(jù)的背后意味著民間陡然增加了接近8萬億元的按揭債務(wù)，要知道背負(fù)這些貸款的被拆遷戶們絕大多數(shù)都分布在三四線城市，而這些地方由于缺乏產(chǎn)業(yè)導(dǎo)入所以民眾購買力普遍較低，長遠(yuǎn)來看其收入水平根本支撐不起按揭還款。這無疑蘊(yùn)含著極大的風(fēng)險隱患，類似于2009年美國次貸危機(jī)發(fā)生前夕的經(jīng)濟(jì)情況。如果政府決策層繼續(xù)推進(jìn)貨幣化安置，那么其所衍生的按揭風(fēng)險將繼續(xù)累積，一旦發(fā)生信用違約（大概率事件），必然是系統(tǒng)性和災(zāi)難性的，不僅商業(yè)銀行不良資產(chǎn)飆升，還會導(dǎo)致三四線城市民生

凋敝。

3.2 貨幣化安置或?qū)?dǎo)致商業(yè)銀行不良資產(chǎn)飆升

之前論述過棚改貨幣化撬動了大概8萬億元（截止2017年末）的商業(yè)銀行杠桿資金，這些信貸資產(chǎn)由于還款人（三四線城市被拆遷戶）的收入不穩(wěn)定而蘊(yùn)含著極大的風(fēng)險，如果未來階段中國經(jīng)濟(jì)增長繼續(xù)放緩，首先波及的肯定是產(chǎn)業(yè)最不發(fā)達(dá)的廣大三四線城市，失業(yè)率的上升直接導(dǎo)致按揭還款人無法履約，屆時銀行不良資產(chǎn)將會出現(xiàn)飆升。據(jù)官方披露，我國銀行體系信貸資產(chǎn)不良率為1.8%，但稍微有經(jīng)濟(jì)學(xué)常識的人都知道這一數(shù)據(jù)與直觀經(jīng)驗(yàn)不符，相信實(shí)際不良率會高得多。倘若貨幣化安置所產(chǎn)生的按揭風(fēng)險集中爆發(fā)的話，那么作為我國企業(yè)融資渠道主體的商業(yè)銀行將成為新的系統(tǒng)性風(fēng)險發(fā)源地。

4 棚改貨幣化安置強(qiáng)化了經(jīng)濟(jì)增長對房地產(chǎn)的依賴

我國經(jīng)濟(jì)增長模式要想實(shí)現(xiàn)向創(chuàng)新驅(qū)動轉(zhuǎn)型和消費(fèi)升級轉(zhuǎn)型，必須逐漸擺脫對房地產(chǎn)投資的依賴。而當(dāng)下地方政府推進(jìn)棚改貨幣化安置就如同飲鴆止渴，非但會使中央調(diào)控房地產(chǎn)的努力前功盡棄，而且還會進(jìn)一步增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)增長對于房地產(chǎn)投資的依賴。這是一種可怕的惡性循環(huán)，久而久之民間消費(fèi)力將被按揭還款所擠占，需求下降將導(dǎo)致服務(wù)業(yè)凋零。總之，如果不徹底扭轉(zhuǎn)這種非正常的增長模式，供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革將成為一句空話，中國經(jīng)濟(jì)也難以跨越所謂的“中等收入陷阱”。

5 結(jié)束語

不可否認(rèn)，棚改作為國務(wù)院推行的一項(xiàng)重大民生工程確實(shí)極大地改善了城鎮(zhèn)困難群眾的住房條件，在一定程度上也緩解了地方財政壓力并帶動了經(jīng)濟(jì)增長。但是，其貨幣化安置政策本質(zhì)上則是通過政府和民間雙雙加杠桿的辦法來達(dá)到去庫存之目的，在完成歷史使命的同時也給經(jīng)濟(jì)社會積聚起了巨大的金融風(fēng)險隱患。這不能全歸責(zé)于地方政府，因?yàn)樵诋?dāng)前形勢下去庫存與去杠桿這兩大政策目標(biāo)之間本就是相互矛盾的關(guān)系。可喜的是，中央決策層似乎已經(jīng)意識到問題的嚴(yán)重性并推出相關(guān)舉措來彌補(bǔ)，比如國家開發(fā)銀行已將棚改項(xiàng)目審批權(quán)限收歸至總行、國務(wù)院要求房價上漲壓力大的地方暫停貨幣化安置等。相信隨著改革深入推進(jìn)，這些金融風(fēng)險將被逐漸化解，我國經(jīng)濟(jì)社會將重回健康發(fā)展的軌道。

參考文獻(xiàn)

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