西爾斯的覆滅

9月底，總部位于佛羅里達州群島的對沖基金ESL Investments（簡稱ESL）公布了一項計劃，試圖拯救美國零售業巨擘——西爾斯控股公司（Sears Holdings Corp.），后者旗下擁有西爾斯百貨和凱馬特超市（Kmart）。

無力回天的財務運作本身，即揭示可能存在的巨大利益沖突。有專家警告稱，ESL可能從重組中獲取比西爾斯控股自身更大的好處，值得注意的是，西爾斯CEO兼董事長愛德華.蘭伯特（Edward Lampert）擁有ESL對沖基金，而ESL正是西爾斯的最大股東。

根據向美國證券交易委員會提交的一份文件，ESL重組西爾斯的計劃，要求其出售房地產資產，以清償15億美元的相關債務，并重組11億美元的債務，計劃準備削減78%的債務至12億美元，將年利息支出降低80%至8800萬美元。

9月，西爾斯公布第二財季凈虧損為5.08億美元（合每股4.68美元），為2017年同期虧損數額2.5億美元（合每股2.33美元）的兩倍多，收入從43億美元驟降至32億美元。

9月末，ESL強調其為西爾斯制定復興計劃的緊迫性，指出其需在10月15日前償還1.34億美元的債務。最終，計劃未能實施，西爾斯于15日當天申請破產。

西爾斯公司的傳奇歷史可追溯到1886年，車站站務員理查德·西爾斯（Richard Sears）為賺取外快，將一批手表兜售給其他同事。2005年，凱馬特（Kmart）以115億美元并購西爾斯，合并后成立西爾斯控股。2003年買下凱馬特的蘭伯特主導了該宗并購，并在2013年成為西爾斯的CEO，合并時，該公司在美國有3500家門店，多年來的資產出售，已使得其門店數量降至820家。

ESL曾稱西爾斯是“一家持續經營的公司，而不是大幅削減（甚至消除）股東價值的那種公司”。而今，西爾斯正走向覆滅。

無力回天

哥倫比亞大學商學院零售研究主任馬克·A·科恩（Mark A. Cohen）表示，即便實施，ESL的重組計劃也無力解決西爾斯的核心業務問題。

“這支蠟燭終于燃盡了，很快就會熄滅，這是一個長達13年的騙局，已經走到了盡頭。”科恩說，他是加拿大西爾斯百貨（Sears Canada）、Lazarus百貨公司和Bradlees的前任董事長兼CEO，據加拿大廣播公司（CBC，Canadian Broadcasting Corporation）報道，2004年，加拿大西爾斯百貨因“未來運營方向的戰略分歧”終止與科恩的合同。

沃頓商學院市場營銷學教授芭芭拉.卡恩（Barbara Kahn）表示同意，“（重組）舉措有助削減債務，卻無關于糾正根本問題——即西爾斯是一家糟糕零售商的現實。”

沃頓商學院運營、信息和決策學教授圣地亞哥.加里諾（Santiago Gallino）認為，指責西爾斯不擅長零售“是嚴厲的批評，但就是事實”。加里諾擅長的研究領域包括零售業運營管理的挑戰，“此時，零售商需要重新思考他們的商業模式，并執行以客戶為中心的投資策略，我認為現在不是削減成本的最佳時機。這只會雪上加霜。”

10月初，西爾斯的股價僅徘徊在76美分左右。“這基本就是‘蚊型股（penny stock，意指價格極低的股票），我不知道76美分的股價能（為蘭伯特的重組計劃）換來多少時間，可能爭取到一些時間，也不會太多。西爾斯是注定要破產的。”沃頓商學院營銷學教授、貝克零售中心主任托馬斯·S·羅伯遜（Thomas S. Robertson）評論說。

羅伯遜指出，為西爾斯制定復興計劃的最佳時機是20-25年前，當時擁有一百多年歷史的該品牌仍享有“偉大美國公司”的聲譽，“世界變了，他們還在繼續建商店，吸引美國人搬到郊區去……這在很長一段時間中收效顯著，但過去20年里卻已失效，他們也未能與時俱進。”

“那些舉步維艱或已破產的零售商，都是因為自身無能，他們缺乏了解客戶需求和環境變化的能力。”加里諾認為，線上零售巨頭亞馬遜并非西爾斯或其他零售商衰落的主要原因，簡單歸咎于亞馬遜，是為其管理層缺乏主動性和創造力的一種開脫。

據卡恩和科恩稱，蘭伯特重組計劃的主要目標之一，即是維護供應商關系。無論哪家零售商，確保供應商源源不斷供貨至關重要，一旦沒有他們，零售門店就會空空如也。

“過去五六年，西爾斯資產負債表上僅有的現金獲得方式，就是資產出售、由蘭伯特和ESL操控的借貸，以及將房地產資產證券化。”科恩說。

“事實上，西爾斯這家無租金運營的公司，現在將租金付給一家房地產信托公司……這一切是為在資產負債表上增加現金，給人一種有償付能力的表象，從而說服供應商不斷供貨。”科恩指出，對西爾斯而言，在即將到來的購物季前（holiday season，指從秋天開始的萬圣節、感恩節和圣誕節），說服供應商將產品運送到位以證明其流動性尤其重要。

科恩形容，蘭伯特利用董事會的一個獨立委員會以求批準重組計劃是“一個騙局”，“西爾斯董事會‘只不過是一群品鑒橡皮圖章的藝術家（ 意指無主見、人云亦云的人）……什么樣的獨立董事才會允許一家公司以這種方式運營？”

在他看來，蘭伯特的重組計劃是利用擬議中的資產出售措施，將現金納入資產負債表，以維持公司度過購物季，即便實施，或許能幫公司撐到2019年上半年，也不會持續太久，“最終西爾斯還是得破產，由于（蘭伯特）是主要債權人，將控制破產程序，他會將其尚未染指的剩余資產一并拿回。”

資本禿鷲

就可行性有質疑的觀察人士認為，西爾斯與其大股東ESL間曾推動的重組交易，一大核心問題即存在“關聯交易”。據彭博社報道，ESL將成為債務重組計劃的最大受益者——在西爾斯25億美元的總債務中，其能收回10億美元。

報道稱，西爾斯將其房地產資產出售給一家名為Seritage Growth Properties的房地產投資信托基金，ESL是該基金最大的持有者，Seritage已將這些地產回租給西爾斯，4年前西爾斯出售Lands End的服裝生產線時，最終也是蘭伯特成為最大所有者。

“從（蘭伯特）正在做的事情看，不清楚其重組想法是否為拯救公司，計劃似乎更注重基于（蘭伯特的）個人利益，為其獲取良好的投資回報。”加里諾說。

其中一個有爭議的建議是，出售西爾斯旗下的Kenmore品牌。蘭伯特將代表ESL以4億美元收購這個一度熱銷的家電品牌，只是，會由一個專門委員會審查該項提議，判斷是否存在潛在利益沖突。

根據科恩、卡恩和加里諾三人的說法，Kenmore是西爾斯僅存的大品牌，另一重要資產是房地產，“無論如何，這是凳子上的最后一條腿了，出售公司的主要資產將會使其一無所有，這正是過去10年里真正發生的事。”科恩評論其他資產的出售事宜時說，其中包括房地產和Land s End等品牌。

蘭伯特是否在過去數年有機會重振西爾斯？

“沒有機會，也沒有這個打算……蘭伯特及其團隊還在談論經營的好轉，簡直是一場徹頭徹尾的鬧劇。從來就沒有轉機，永遠也不會有轉機，就是資產如同墻皮層層剝離，只剩下光禿禿的墻壁。”科恩點評道。

科恩將西爾斯的衰落追溯至2000年，當時阿瑟.馬丁內斯（Arthur Martinez）卸任，艾倫.萊西（Alan Lacy）開始擔任CEO，“萊西用五年時間假裝知道自己在做什么，而公司開始慢慢走下坡路……股價下跌，毛利率下降，成交量減少，他跌跌撞撞地完成了公司信貸組合的災難性出售——事實上，這是一場賤賣。”

根據他的說法，西爾斯與凱馬特合并，蘭伯特掌控大權之后，銷售額繼續下滑，“蘭伯特就如何運營公司有各種各樣的理論，大部分依靠縮減資本支出中的所有傳統投資……有大約兩年的時間中，公司自由現金流得到爆發式增長，看似聲勢浩大（自由現金流是指在扣除營運成本和資本支出后剩余的現金），這一浮云似的幻景持續大約一年半到兩年，接著生意就開始走下坡路了。”

科恩指出，蘭伯特將削減支出帶來的自由現金流，用于投資金融衍生品而非改進公司的門店、產品或人力資源。“零售的命脈顯然是產品，支撐產品的動力和保障則是依賴于商店經營者和后勤人員組成的一個整體。整整18年，這家公司缺乏一個可行的經營策略——至少在蘭伯特坐鎮的13年里是這樣。”

創新迷失

西爾斯真的垮掉了，該品牌能以另一種形式東山再起嗎？

“曾幾何時，一度輝煌的泛美航空（Pan Am）破產了，其品牌被收購后，有人試著以泛美航空的品牌，經營一條由紐約飛往邁阿密的航線，最終失敗了。”羅伯遜提到，今年早些時候，終止“玩具反斗城” （Toys R Us）的數個對沖基金，現在希望借助該品牌重整旗鼓，“我不知道西爾斯品牌值多少錢。我覺得也值不了什么大錢。”

可以肯定的是，西爾斯在眾多領域都曾是行業的創新者，只是迷失了方向。科恩列出了其多個“首創”：西爾斯·羅巴克（Sears Roebuck）是全國首家目錄零售商，二戰后，其一家子公司發展大型購物中心，它其實是“美國許多大型購物中心的主要推動者”，該公司也是第一家開創信用卡的公司，“信用卡幫助許多新建家庭和退伍軍人買得起冰箱，否則冰箱于他們而言只是奢望，西爾斯創造大量領先其時代的超前想法。”卡恩回憶說。

西爾斯曾試圖重振目錄零售業務，在上世紀90年代初放棄了該業務，轉而于上世紀90年代末，以其網上平臺Sears.com重拾直接面向消費者的業務，科恩為其沒搭上網絡的便車而惋惜，“世上任何理由能論證說，西爾斯為什么不能成為今天的亞馬遜，它固然沒有（亞馬遜擁有的）那種存儲配送的履約架構，它已經取消該架構，但它天生有零售基因，最重要的是其擁有聲譽及客戶關系，西爾斯本應是一個具有全渠道意義的重要市場，但它沒能走到那一步。”

西爾斯關閉的門店越來越多，這將加速美國各地商場的長期衰落。科恩表示，全國有800-1000家購物中心“處于險境”，“因為缺乏足夠財務資源以保證必要的再投資，大多數商場陷入困境，無法自我救贖。”

卡恩預測，那些瀕臨倒閉的購物中心將會另作他用。“我們將見證商場的再利用：其將成為集酒店、公寓、健身等功能于一體的綜合體。”