基于動態權衡理論的建材行業資本結構研究

王智慧

1 引言

公司金融理論認為，企業高級領導為實現企業的市場價值最大化，需要對公司的資本結構進行研究，以便做出最優決策。

在公司并購中，對于主并企業的資本結構將會產生巨大的沖擊，通過研究我國建材企業在公司并購前以及并購后的資本結構，并以此來證明與公司資本結構相關的經典理論。本文對傳統的最優資本結構進行研究分析，并對其進行改進，進而研究主并公司的資本結構在并購當中所受的長期影響。本文通過研究，證實了動態權衡理論。

2 資本結構動態權衡理論分析

當代很多學者熱衷于資本結構理論的研究，對于資本結構也是是現代企業財務領域的核心部分，不同的學者對資本結構理論的看法不一樣。大多數學者認為，當代的資本結構理論是以MM理論為基礎提出來的，該理論指出企業是存在最優的資本結構的，在最優的資本結構下，公司價值可實現最大化。公司的最優資本結構是由兩個因素決定的，其中一個因素是由負債所產生的稅收節約，另外一個因素是由于負債所帶來的破產成本現值，在資本結構研究中靜態權衡理論一度成為十分重要的研究方式。靜態權衡理論說明任何一家公司都存在自己特有的最優資本結構，對于同一類型的企業有著相似的最優資本結構，對于一家企業來所，越多負債對公司越有利，然而這卻和企業的實際經營狀況是不相符的。因此，眾多學者對靜態權衡理論進行進一步的補充研究，提出了動態權衡理論，使得權衡理論更加與企業的實際情況相符。

3 建材行業資本結構現狀分析

本文以中國建材類上市企業資本結構為研究對象,通過對我國建材類上市企業的主并公司2010-2015的資本結構相關數據進行分析，研究建材行業的資本結構情況。本文使用的財務報表數據取自于萬得和國泰安數據庫，每半年分析一次。為了提高分析結果的可靠性,如果企業的資產負債率超過1，則將其視為異常值,那么不分析該企業當年的所有指標。通過分析研究,可以發現2010-2015之間，每年的各項指標的標準差均低于20%,并且中值與平均值的數值非常接近，經過研究可知，我國建材行業的資本結構集中度非常高,絕大部分企業的資本結構貼近于均值。

經過分析,從整體看,我國建材類行業上市企業的資本結構有著如下所示的特點:建材行業類上市企業的負債水平不僅很大程度上低于全國的平均水平，而且低于整個A股上市企業和A股制造業的平均水平。2010-2015年所有A股上市企業的平均資產負債率是49.17%，A股制造業的平均水平是49.74%，而建材行業的平均資產負債率為47.13%，明顯低于整個建材類行業和制造業的平均水平。然而，通過分析我們可以看出，2010年-2015年，我國建材行業的資產負債率有一個明顯的上升趨勢。

4 實證結果與分析

本文通過OLS模型進而估計公司的最優資本結構，將主并企業的杠桿率作為模型的因變量，以企業賬面杠桿率作為杠桿率的衡量指標，而賬面杠桿率為總負債和總資產的比值。本文通過托賓模型對杠桿率的相關數據進行修正，以此來消除異常值的影響。對于杠桿率的偏差是由主并公司的實際杠桿率與最優杠桿率之差引起的。

公司最優杠桿率可分兩個步驟取得：第一步，通過托賓模型，進而對決定最優杠桿率的財務變量和滯后一期的實際杠桿率進行相關性分析，以便取得參數估計值。參數估計模型如下:

第二步，將第一步獲得的參數估計值代入托賓模型進行預測，進而得出各家公司在每一時期的最優杠桿率。第i家公司在第t期的最優杠桿率可以表示為:

基于研究的充分性、可行性和及時性，本文通過對我國建材行業在2010—2015年并購成功的主并公司的杠桿率進行研究分析，可得很大部分公司在并購前的實際杠桿率大大低于最優杠桿率，但是在并購時杠桿率偏差得到大幅度反轉，在并購后的較長時期內實際杠桿率逐漸接近于最優值；小部分公司則呈現了相反的變動趨勢，但變動幅度相對來說較小。這種分析結果有力地支持了動態權衡理論。

5 結論

公司并購作為一種事件，并購前后公司杠桿率的特質會有差別，因此對并購對企業資本結構的影響研究具有非常重要的價值。本文通過對2000—2010年發生的大型并購交易對主并公司資本結構的影響進行研究，使用托賓模型主并企業在并購發生前以及并購后的最優杠桿率進行預測，并在此基礎上分析了并購對杠桿率偏差的影響。研究結果表明，主并公司在并購之前存在著資本結構的偏差，但在并購交易完成后，偏差會逐漸消失，本文的研究結果和動態權衡理論相吻合，顯著支持了動態權衡理論。