5萬億元長線資金的無奈

易強

只要資本市場的基本生態不改變，無論是已經入市的社保基金、企業年金、基本養老金，還是即將正式運作的養老目標基金和職業年金，恐怕都無法擔起拯救A股的重任。

又一類長線資金即將入市。

有報道稱，10月16日下午，22家具備企業年金投資管理資質的機構同時趕到中央國家機關養老保險管理中心，競爭中央國家機關事業單位職業年金投資管理人資格；這些機構都獲得一份標書，評選工作“最早本月底就可能結束”。

在此之前，社保基金、企業年金、基本養老金已先后入場，養老目標基金也于近日陸續成立。加上即將入市的職業年金，五類具備長期投資性質的資金總計接近5萬億元。

其中，社保基金資產總額22231.24億元（截至2017年年底），企業年金實際運作資產總額13467.24億元（截至2018年上半年末），已到賬并開始投資的基本養老金總額3066.50億元（截至2018年第一季度末）。養老目標基金方面，據專家測算，有望每年貢獻1000億元至2000億元的增量資金。

至于職業年金，有報道引述業內人士提供的數據稱：“目前職業年金大概覆蓋4000余萬人，從2014年10月1日至今，存量規模或近7000億元……由于職業年金基金繳費是剛性支付，以后每年新增繳費約1500億元左右。”

不過，無論上述5類資產的具體規模有多大，對投資管理人來說，如何確保受托資產在投資環境生變的背景下實現穩定增值，將是一項嚴峻的考驗。

企業年金業績或跑輸通脹

例如，根據人力資源社會保障部社會保險基金監管局9月18日公布的《2018年二季度全國企業年金基金業務數據摘要》，2018年上半年，實際運作的企業年金基金投資收益只有153.48億元，加權平均收益率為1.22%，即年化收益率不到2.50%，不及同期業績墊底的貨幣基金，甚至可能跑輸通脹率。根據新華社對“兩會”的報道，“中國的目標是在2018年將消費者通脹保持在3%左右。”

而企業年金之所以投資業績不佳，是因為其大部分資產只能投向低風險、低收益的固收類產品，其對權益類資產的投資，又因為2018年以來A股市場的深幅調整而導致收益率大幅下滑，以至于對整體業績形成巨大拖累。

人社部披露的數據是，2018年上半年，在企業年金養老金產品中，固收類產品的收益率為2.18%，權益類資產的收益率則為-5.20%，其中股票型的收益率為-8.29%，股票專項型的收益率為-8.74%。

由于調整仍未結束，企業年金2018年的收益率堪憂。Wind資訊顯示，截至10月24日，上證綜指（000001.SH）和深證成指（399001.SZ）2018年以來的跌幅分別達到21.28%和31.66%。

對新入市的資金來說，A股市場的深幅調整可能是一個機會，因為它能提供更便宜的優質資產；不過，那種認為包括職業年金在內的所謂長線資金的入市將有利于穩定市場的觀點，則可能過于樂觀。

理由是，由于不少上市公司股息率很低甚至從不分紅派息，因此，此類長線資金入場后，由于無法獲取穩定的回報，投資管理人出于業績考核的壓力，在資產價值高估或市場動蕩時，一般不會甘于扮演穩定市場的角色，而更可能成為多空搏殺陣列中的一員。

7000億元職業年金：花落誰家

與2004年即已建立的企業年金相同，職業年金也是一種補充養老保險基金，不同的是，前者由企業主導，后者由機關事業單位主導。

根據《2016年度人力資源和社會保障事業發展統計公報》，截至2016年年底，中國共有公務員719萬人。2014年5月15日，國務院法制辦、中組部、人社部負責人就發布《事業單位人事管理條例》的有關問題答記者問時透露，中國現有事業單位111萬個，事業編制3153萬人。

業內人士的測算結果是，自2014年10月職業年金制度實施以來，其存量規模目前在7000億元左右，以后每年增量約在1500億元。

至于職業年金的入市，根據2016年9月公布實施的《職業年金基金管理暫行辦法》，主要涉及五大角色，即委托人、代理人、受托人、托管人和投資管理人。

其中，委托人是指參加職業年金計劃的機關事業單位（含中央在京國家機關及所屬事業單位，以及各地機關事業單位）及其工作人員，代理人是指代理委托人集中行使委托職責并負責職業年金基金賬戶管理業務的中央國家機關養老保險管理中心及省級社會保險經辦機構。

受托人是指受托管理職業年金基金財產的法人受托機構，托管人是指接受受托人委托保管職業年金基金財產的商業銀行，投資管理人是指接受受托人委托投資管理職業年金基金財產的專業機構。這三類機構皆“在具有相應企業年金基金管理資格的機構中選擇”。

根據人社部發布的公告，具有企業年金基金法人受托機構資格的機構共有14家。

其中，中國人壽養老保險股份公司、平安養老保險股份公司、工商銀行（601398.SH）、泰康養老保險股份公司、建信養老金管理公司、太平養老保險股份公司、長江養老保險股份公司共7家機構，于2018年7月被中央國家機關事業單位職業年金基金管理機構評選委員會選定為中央國家機關事業單位職業年金受托人，招商銀行（600036.SH）被選為受托人后補機構。

托管人方面，具有企業年金基金托管人資格的機構共有10家，即工商銀行、建設銀行（601939.SH）、中國銀行（601988.SH）、農業銀行（601288.SH）、交通銀行（601328.SH）、招商銀行、浦發銀行（600000.SH）、光大銀行（601818.SH）、民生銀行（600016.SH）、中信銀行（601998.SH）。2018年8月，中央國家機關養老保險管理中心評選出首批職業年金托管人，但名單尚未公布。

至于具有企業年金基金投資管理人資格的機構，則共有22家，其中包括銀華、易方達、工銀瑞信、華夏、南方、招商、富國、博時、國泰、嘉實、海富通11家基金公司，長江、平安、泰康、太平、新華、中國人民保險6家養老保險公司，以及中國人保資產管理股份公司、華泰資產管理公司、中信證券（600030.SH）、中金公司（3908.HK）及建信養老金管理公司。

10月16日，赴中央國家機關養老保險管理中心競爭職業年金投資管理人資格的，正是上述22家機構。

零和博弈：權益類資產的無奈

根據《職業年金基金管理暫行辦法》，職業年金基金投資管理“應當遵循謹慎、分散風險的原則，充分考慮職業年金基金財產的安全性、收益性和流動性，實行專業化管理”。

在投資范圍方面，與企業年金基本相同，也是僅限于境內投資，且主要投向銀行存款、債券、債券基金等固收類資產，投向股票、股票基金、混合基金、股票型養老金產品的比例“合計不得高于投資組合委托投資資產凈值的30%”。

但從企業年金的運作經驗上看，相對于收益性，投資管理人似乎更看基金財產的安全性，因此，權益類資產的投資比例非但遠遠不及30%，而且最近幾年還呈現下滑趨勢。

人社部披露的數據顯示，截至2018年上半年末，企業年金養老金產品資產凈值合計4046.49億元，其中，權益類資產凈值為379.71億元，占比9.38%。而在2017年年末，權益類資產凈值為372.07億元，占比10.62%。截至2016年年底，權益類資產凈值占比11.18%，2015年年底則為13.98%。

與此同時，權益類資產的投資收益率也極不穩定。2015年，權益類資產的收益率高達25.52%，2016年則降為0.32%，2017年上升至12.40%，2018年上半年又降至-5.20%。至于背后原因，制度與市場、監管者與被監管者都脫不開關系。無論如何，投資管理人對權益類資產的投資采取審慎策略無疑是一種無奈的選擇。

由于職業年金的投資管理人同時是企業年金的投資管理人，其投資范圍與企業年金基本相同，因此，其投向權益類資產的比例也可能與企業年金相近，即在10%至15%，以入市規模7000億元計，投向權益類資產的資金大概在700億元至1050億元左右。

另外，考慮到投資管理人有業績考核的壓力，將企業年金及職業年金等長線資金視為A股市場“穩定劑”的觀點可能是一廂情愿的，尤其當上市公司或基金派發的股息或分紅無法持續滿足其對收益的需求時，參與“零和博弈”將是必然選擇。

Wind資訊顯示，在2014年1月1日之前上市的2452家上市公司中，2015年至2017年皆發放股利的有1349家，股息率（基于10月24日的收盤價）連續3年都在4%以上的僅有45家，占比1.84%，連續3年在3%以上的只有102家，占比4.16%。