大家是否誤判了：房租、滯漲與消費(fèi)降級

李迅雷

本篇就房租上漲及未來趨勢、中國是否會出現(xiàn)滯脹以及消費(fèi)究竟是不是真的降級了這三大熱點(diǎn)談一些不同看法。

房租應(yīng)不會形成長期上漲趨勢

我認(rèn)為，我國的租售比長期偏低的現(xiàn)象是很難持續(xù)下去的，因此，房租上漲其實(shí)是對租售比偏低的一種修復(fù)方式，但房租并不具有長期上漲的趨勢。以下我從三種可能的情形來討論房租的未來趨勢及其他問題。

首先，房租變化是受供求關(guān)系決定的，由于管制較少，房租市場比土地市場更加市場化。就短期而言，受到限購限貸、嚴(yán)控房價(jià)等政策影響，房地產(chǎn)交易市場已經(jīng)趨向清淡，但資本總是逐利的，房地產(chǎn)市場上的巨額資本試圖通過租賃市場來獲利，故炒高房租的行為可以理解。

但從中長期的正常情況看，如果出現(xiàn)人口凈流入數(shù)量超過可租房數(shù)量的凈增，則房租可能出現(xiàn)上漲。但從2015年開始，中國的流動人口數(shù)量在持續(xù)減少，故大部分城市凈遷徙人口為負(fù)，但可供出租的房源應(yīng)該還在增加。

其次，房租/房價(jià)的變化與利率之間應(yīng)該存在一定相關(guān)性，如預(yù)期未來利率上行的話，那么，租售比也有可能上漲。最近不少人擔(dān)憂出現(xiàn)通脹，一旦通脹，利率就會上行，這是房租上漲的理由？但為何不是房價(jià)下跌呢，這樣租售比同樣會提高。

第三，未來經(jīng)濟(jì)增速下行會導(dǎo)致企業(yè)盈利增速的下行。二戰(zhàn)之后，經(jīng)濟(jì)成功轉(zhuǎn)型的兩個國家都出現(xiàn)在東亞，日本和韓國。它們都是在低債務(wù)背景下實(shí)現(xiàn)了轉(zhuǎn)型，成為高收入國家。中國正在轉(zhuǎn)型中，但債務(wù)水平已經(jīng)很高了，人口也步入老齡化。

2016年歐美經(jīng)濟(jì)回升，帶動新興經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)增長，大部分新興市場的股市都跟隨成熟市場，但我國經(jīng)濟(jì)雖然也有所走穩(wěn)，但靠得依然是負(fù)債，因此股市表現(xiàn)很差，反映了人們對未來經(jīng)濟(jì)增長前景的預(yù)期不佳。因此，從今后50年看，中國經(jīng)濟(jì)要向日韓那樣“鯉魚跳龍門”的機(jī)會幾乎就沒有了。國家把今后三年確定為去杠桿和防范風(fēng)險(xiǎn)的攻堅(jiān)戰(zhàn)，因此，今后三年股市和樓市仍將共同面臨估值壓力。全國普遍意義上出現(xiàn)房租上漲趨勢的邏輯還是找不到。

未來出現(xiàn)滯脹的概率很小

7月份的CPI數(shù)據(jù)略超預(yù)期，同比漲幅為2.1%，環(huán)比0.3%；主要是食品價(jià)格上漲，其中豬肉環(huán)比上漲2.9%，此外，燃料價(jià)格上漲較多。

由于中美貿(mào)易糾紛，如果接下來彼此不斷加征關(guān)稅，中國將大幅減少對美國大豆和天然氣的進(jìn)口，勢必導(dǎo)致部分農(nóng)產(chǎn)品和燃料價(jià)格的上漲。8月6日美國發(fā)表聲明，將重啟在伊朗核問題全面協(xié)議中解除的對伊制裁措施。歐盟方面則宣布抵制美國對伊朗的制裁。伴隨著伊朗核問題沖突，高油價(jià)的狀態(tài)勢必會持續(xù)一段時間。

回顧過去20年來的中國國內(nèi)通脹，幾乎都是內(nèi)生性的通脹，都表現(xiàn)為與GDP增速具有一致性。從2015年開始，市場一直擔(dān)憂通脹，但事實(shí)上通脹并沒有成為現(xiàn)實(shí)，反而是制造業(yè)出現(xiàn)通縮，為此才有了供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革。2016年中期以后，PPI出現(xiàn)轉(zhuǎn)跌為漲，但也沒有明顯傳導(dǎo)到CPI。可見，在GDP增速回落的情況下，一般不會出現(xiàn)內(nèi)生性通脹。

假設(shè)明后年出現(xiàn)通脹，則應(yīng)該屬于輸入型的通脹。但輸入型通脹的前提是需要有一個外部通脹的環(huán)境，但外部并沒有出現(xiàn)明顯的通脹。如以中國進(jìn)口商品的國別分布來看，進(jìn)口占比較高的幾個國家是歐美日韓，盡管這些國家的通脹水平有所提升，但幅度并不大。

自2016年歐美經(jīng)濟(jì)引領(lǐng)全球復(fù)蘇至今，已經(jīng)過去近三年，經(jīng)濟(jì)回升周期已經(jīng)步入下半場。因此，2020年以后全球經(jīng)濟(jì)走弱的概率增大，通脹的概率則進(jìn)一步下降。

影響CPI最大的恐怕是豬肉和原油，其中豬肉與大豆的相關(guān)性較大，原油則牽涉到地緣政治。未來中美貿(mào)易比重彼此都會下降，但中國與美國之間又會找到彼此的替代，盡管成本都會上升，我認(rèn)為還是有限的。因此，所謂的輸入型通脹即便會出現(xiàn)，也屬于溫和通脹。

至于滯脹，即經(jīng)濟(jì)增速大幅下降的同時，出現(xiàn)了通脹。就中國目前的經(jīng)濟(jì)增速而言，今年尚可保持在6. 5%以上，明年也應(yīng)該會維持在6%以上，而今后幾年，估計(jì)全球經(jīng)濟(jì)的平均增速為3. 5%左右。這表明，中國經(jīng)濟(jì)增速仍將位于全球前列，這怎么可以稱之為“滯”呢？

消費(fèi)增速下降不等于“消費(fèi)降級”

消費(fèi)降級這一提法得到了社會大部分人的認(rèn)同，恐怕與目前居民債務(wù)率的上升有關(guān)。但從數(shù)據(jù)看，7月份社會消費(fèi)品零售總額的增速為8.8%，盡管增速下行，但要比美國第二季度消費(fèi)支出的增速高一倍以上。

麥肯錫的調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，2017年中國居民購買的奢侈品金額要占到全球奢侈品消費(fèi)總額的三分之二左右。據(jù)澳門經(jīng)濟(jì)局的數(shù)據(jù)，今年1-7月份，澳門博彩業(yè)的毛收入為1755億，同比增長17.5%，這其中的主要貢獻(xiàn)應(yīng)該來自大陸吧？

有人會反駁我，上述消費(fèi)都屬于高端人群，中低收入階層則是消費(fèi)降級了。那么，這至少可以反過來說明消費(fèi)降級之說有點(diǎn)以偏概全了。同時，我們再看—下今年上半年的消費(fèi)支出結(jié)構(gòu)，發(fā)現(xiàn)食品消費(fèi)支出占總支出的比重并沒有上升，從長期看，食品消費(fèi)支出占比仍維持下行趨勢——這就是恩格爾系數(shù)，下行代表消費(fèi)升級。

事實(shí)上，這幾年來消費(fèi)升級還是非常明顯的，例如，中低端白酒、啤酒、方便面等銷量的增速都出現(xiàn)下降甚至負(fù)增長，但高端白酒、紅酒、網(wǎng)購快餐的銷量增速都維持中高速增長。不能因?yàn)橐欢螘r間的增長斜率趨緩，就斷言消費(fèi)降級。

但就具體消費(fèi)品而言，其銷量確實(shí)會和往年相比出現(xiàn)很大變化。例如，2016年乘用車銷量增速達(dá)到一個峰值后，持續(xù)回落，但豪華車的銷量依然看好。又如，去年由于房地產(chǎn)銷量創(chuàng)歷史新高，故與住房裝修相關(guān)的行業(yè)都表現(xiàn)不錯，但房產(chǎn)銷量增速必然會回落，而且會負(fù)增長，故與住宅裝修相關(guān)的消費(fèi)產(chǎn)品的銷量肯定會受影響。

從今年上半年的消費(fèi)支出構(gòu)成看，醫(yī)療保健的支出份額比去年同期上升1個百分點(diǎn)，而文化教育娛樂的支出份額下降了1.7個百分點(diǎn)。說明消費(fèi)升級部分的結(jié)構(gòu)也有所變化，但并不意味著“消費(fèi)降級”。

不過，盡管我不認(rèn)為“消費(fèi)降級”，但仍需要關(guān)注消費(fèi)增速下降過程的兩大問題，一是居民杠桿率偏高帶來的風(fēng)險(xiǎn)問題，杠桿率過高不僅影響消費(fèi)，更容易引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)；二是消費(fèi)減速所對應(yīng)的低收入群體收入增速回落較快問題，如2017年農(nóng)民工可支配收入的增速降至6.4%，其背后必然隱含著農(nóng)民工失業(yè)率上升的問題。

因此，消費(fèi)減速所反映的問題實(shí)際上是經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)性問題，雖然不影響消費(fèi)升級的大趨勢，但卻反映了財(cái)稅政策必須及時應(yīng)對，如7月末的政治局會議提出了六個“穩(wěn)”，第一個就是穩(wěn)就業(yè)，這是在上半年調(diào)查失業(yè)率數(shù)據(jù)創(chuàng)新低的情況下提出的。