人民幣匯率波動對銀企以及政策的影響

胡慧馨　李群

自2018年以來，人民幣匯率打破原有的單向貶值或升值模式，呈現出雙向波動趨勢，大體經歷了升值、小幅回調、貶值三個階段。尤其是2018年端午節過后，人民幣匯率呈現持續下跌趨勢，引發市場恐慌，人民幣貶值預期不斷擴散，“破7”言論也受到了人們的普遍關注。本文就近期的人民幣匯率波動情況，來分析其對企業和商業銀行的影響，并進而對未來貨幣政策操作預判。

人民幣匯率波動的背景

其實，近幾年來，隨著我國人民幣匯率改革和人民幣國際化進程的推進，人民幣匯率基本上都已由市場供求變化決定，有貶有升，這些都符合經濟發展的基本規律，是一種正常的市場調節經濟的方式。面對近期人民幣匯率的快速連續的貶值，我們要透過現象看本質，切忌過于驚慌。

人民幣貶值原因

此次人民幣貶值主要是由于人們形成的貶值預期造成的，與此同時，美元指數的上升起著推波助瀾的作用。總而言之，近期人民幣匯率貶值是由內因和外因兩個方面共同作用的結果，具體可以歸納為以下四個方面的原因：一是我國經濟發展處于轉型期，由高速發展階段向高質量發展階段轉變，國內經濟增速下降；二是央行近來的定向降準、債轉股等政策釋放流動性，市場上形成了貨幣政策放松預期；三是從3月份以來，愈演愈烈的中美貿易摩擦，使得央行具備了用人民幣貶值來進行應對的動機；四是未來美聯儲仍有加息的空間，容易吸引更多的資本流入。

人民幣貶值屬于短期波動而非長期趨勢

從全球和長期的角度來看，本次人民幣匯率的貶值屬于市場調節下的短期波動，而并不是未來發展的長期趨勢。首先，我國經濟發展模式轉型穩步推進，由高速發展階段向高質量發展階段的過渡有條不紊，我國的經濟基本面穩中向好，跨境資本雙向流動，國際收支基本平衡；其次，中國人民銀行具備利用現有的貨幣政策工具和已有的匯率調節經驗，根據我國經濟發展實際情況，保持人民幣匯率在合理區間水平上的雙向波動；最后，美元指數持續走強，和目前美國的稅改和對外貿易政策有很大的關系，從短期來看，這使得美國各項經濟數據表現良好，美元將繼續保持強勢，但是從長期來看，美元升值動力有限，甚至有可能會回落。

當前人民幣匯率波動對企業和商業銀行的影響

2018年以來，人民幣匯率雙向波動趨勢明顯，使得匯率形成機制更加貼近市場供求關系，人民幣匯率已近“清潔浮動”，不僅減輕了人民幣單邊升值或貶值的壓力，而且人民幣匯率的彈性明顯上升。總而言之，在目前市場決定機制起到越來越重要作用之際，人民幣的波動對企業和商業銀行都提出了更高的要求。

企業匯率風險加大，應對能力有待提高

長期以來，我國一直處于人民幣單邊升值時代，大多數企業面對匯率變動的應對經驗相對較少，容易導致措施采取不及時而遭受不必要的損失，因此，在匯率波幅進一步擴大后，企業必須要提高風險意識，更加關注國內和國際市場上可能影響人民幣匯率的因素，積極運用各類工具進行匯率風險管理，通過更頻繁及更靈活的方式應對匯率變動帶來的挑戰和風險。

商業銀行外匯業務發展具有新機遇

根據市場供求狀況來決定人民幣的匯率水平，放松對國際資本流動的嚴格限制，必然會使得人民幣匯率在合理的區間自由浮動，商業銀行可以抓住機遇，更好地發展自身的外匯業務。

一是人民幣浮動幅度的擴大為未來人民幣交易業務創造了更大的發展空間，商業銀行可積極利用銀行間外匯市場交易，通過波段操作獲取更高做市收益。

二是匯率浮動區間的擴大增加了企業和居民對規避匯率風險類金融產品的需求，為商業銀行外匯產品創新帶來機遇。一方面，匯率雙向波動將導致客戶對遠期結售匯、人民幣掉期等匯率避險產品的需求增加；另一方面，在客戶持有更多外匯的情況下，對外匯理財產品的需求增加，從而為銀行外匯代客業務和資產管理業務帶來機遇。

三是人民幣雙向波動幅度擴大，意味著企業需要更多地對人民幣外匯交易進行風險管理，并采取相應的對沖措施。與此同時，這也將鼓勵更多的企業在外貿中使用人民幣作為結算貨幣，來降低相應的風險。這意味著中國的金融市場和金融產品將出現較大幅度的發展。

對商業銀行外匯風險管理能力提出了更高要求

由于匯率波動幅度的加大，將使得匯率變動趨勢更加難以預測，從而使得產品和業務定價難度提高。然而，隨著人民幣遠期、匯率期權、期貨等市場的發展，對商業銀行的風險管理也提出更高要求。

一是匯率區間波動對商業銀行本外幣資產和負債的匹配管理形成了沖擊。人民幣單邊升值趨勢的結束將改變市場預期，商業銀行的外幣負債可能會大量減少，而外幣資產的需求可能仍然維持較高的水平。如果商業銀行對匯率變動趨勢判斷失誤，就有可能導致本外幣資產的錯配，造成資產的低效配置。

二是匯率浮動區間的擴大對銀行的結售匯業務以及外匯頭寸風險管理提出了更高的要求。如果市場人民幣貶值預期強烈，居民和企業購匯需求將增加，此時銀行為滿足客戶需求必須持有一定的外匯頭寸。但是，波動幅度擴大后，銀行對于持有隔夜頭寸會更加謹慎，因為一旦對匯率變動趨勢判斷失誤，且第二天波幅過大，商業銀行可能就要承受較大的損失。

由于習慣了較為穩定的匯率環境，在短期內應對較大匯率波動的能力有限，受到沖擊在所難免。商業銀行也必須學習如何在更加寬松的匯率環境下管理龐大的外匯資產。

未來央行匯率政策趨勢預測

繼續支持脫虛向實、金融去杠桿的貨幣政策操作

在我國融資總量總體穩定情況下，宏觀杠桿增速有所下降，但是實體經濟融資成本仍居高不下，與當前經濟轉型升級的宏觀發展階段、發展模式，金融機構市場化運作、實體經濟自身發展等因素有關，特別對于煤炭、鋼鐵等落后產能行業。未來有必要采取更加有針對性的貨幣政策操作加速“去產能、去杠桿、降成本、補短板”的節奏，切實解決實體經濟融資難的問題，真正發揮金融為實體經濟服務的作用，對我國的經濟基本面的發展形成良好的支撐，從而進一步穩定人民幣匯率，穩定人民幣發展預期，使其在合理區間自由浮動。

7月初召開的金融穩定委員會會議明確指出，當前國內金融風險處置取得積極效果，人民幣匯率來自基本面的支撐力量較強。目前，我國抑制房地產泡沫、防范金融風險和推進改革效果明顯，金融體系整體穩健，金融風險整體可控。在我國經濟發展穩中向好，經濟發展結構優化的背景下，央行將繼續保持穩健中性的貨幣政策，同時充分發揮市場對經濟資源的配置作用，使得人民幣在國際市場在合理區間自由浮動，不會過多干預，進而推動我國金融對外開放步伐，提升人民幣國際化水平。此外，在目前宏觀經濟暫時趨穩情況下，利率提升將造成經濟下行，也表明央行“提準、加息”可能性不大。

新型貨幣政策工具解決“三元悖論”的“加息難題”

美國經濟學家保羅·克魯格曼提出了著名的“三元悖論”。其結論認為，一國在匯率穩定、貨幣政策獨立和資本完全流動三個目標之中，只能實現其中的兩個。就中國貨幣政策、匯率政策、全球金融一體化（資本賬戶開放）的現狀來看，處于貨幣政策獨立、嚴格限制資本的國際流動和固定的匯率制度的情況。在美國經濟向好、中國經濟增速放緩的大背景下，人民幣匯率將持續承壓，日本等國負利率也加劇貨幣競爭性貶值。央行面臨是否堅持穩定匯率的局面。然而，在“三元悖論”的兩難境地下，如果央行堅持穩定匯率，那么必須加強資本管制。從央行提高常設借貸便利（Standing Lending Facility，SLF）與中期借貸便利（Medium-term Lending Facility，MLF）而未“提準、加息”的操作來看，“三元悖論”確實開始實際地影響到央行的貨幣政策執行，已逐步扭轉投資者對于貨幣政策寬松的預期。但是如果接下來海外貨幣政策進一步收緊，而我國未有加息等操作的情況下，使國內與海外的利差再次加大，那么人民幣進一步貶值的壓力進一步增加，不利于修復國內投資者對貨幣政策的悲觀預期。因此，使用SLF、MLF等新型貨幣政策工具調節當前金融市場流動性現狀較為恰當。雖然以新型貨幣政策工具替代降準，是央行短期為平衡匯率穩定、貨幣政策關系所采取的權宜之計，但當前我國仍然面臨較大的資本外流壓力，在外匯儲備頻創新低的情況下，未來無疑仍然需要以MLF、SLF等市場操作組合拳進行基礎貨幣的對沖，平衡市場流動性。

對未來貨幣政策的預測

綜上所述，未來貨幣政策調控實施的預測主要有四個：

一是“三元悖論”下的貨幣政策選擇中央銀行將高度關注匯率因素；二是中央銀行流動性管理與貨幣政策調控勢必將新型貨幣政策工具、傳導機制相結合；三是貨幣政策操作將更加注重靈活性、差異性、區域性與針對性，疏通貨幣政策影響微觀經濟主體的路徑；四是在實體經濟難趨好轉、支持金融去杠桿等中國經濟現實情況下繼續使用MLF、SLF等貨幣政策操作的預期強烈，不會輕易實施加息或提準操作。

（作者單位：中國社會科學院數量經濟與技術經濟研究所）