順豐速運借殼上市的決策動因及績效分析

崔敬敬

摘 要：以順豐控股借殼上市這一案例為背景，通過企業外部競爭壓力、政策利好及企業內部融資需要、轉型升級等方面分析順豐控股借殼上市的動因。此外，通過傳統的杜邦分析體系對企業的各項財務指標進行分析，以比較借殼上市前后企業的財務績效變化，并提出相關建議。

關鍵詞：借殼上市;動因;績效變化;快遞企業

中圖分類號：F832.51;F259.23 ? ? ? ?文獻標志碼：A ? ? ?文章編號：1673-291X（2019）14-0138-02

一、借殼上市的流程

順豐速運借殼上市的交易流程大致包括三大部分：置換重大資產、殼公司發行股票購買資產、配套資金的募集。

（一）置換重大資產

雙方約定以2015年12月31日為評估基準日。據此，鼎泰新材以全部資產、負債與順風控股的100%股權進行等值置換。此次交易中，剔除交易前公司就已承諾發放給公司股東的未分配利潤后，鼎泰新材最終置出的凈資產公允評估價值約為8億元。同時，市場估值的公允價約為448億元的順豐控股在扣除已宣告但尚未發放的約15億元的紅利后，最終協商約定置入作價為433億元。

（二）發行股票購買資產

鼎泰新材與順豐控股雙方經協商后，殼公司鼎泰新材的置出價格約為8億元，而順豐控股擬置入的資產作價約為433億元，置出資產與置入資產之間的差額約為425億元，由殼公司鼎泰新材以發行以股票的方式來彌補。

（三）配套資金的募集

本次交易的配套資金的募集規模不得超過80億元，募投方向大致包括：航材的購置約27億元;信息服務平臺的提前布局與研發約11億元;購置冷凍控溫裝置以及冷運車輛約7億元;中轉場項目的建設與投資約35億元。此次配套資金的募集通過發行股票的方式取得，在不低于基準日前的20個交易日股票平均價格的90%前提下，經除息除權調整后，擬定基準日的股票發行價格為11.02元/股，股票的發行數量約為7.25億股。

二、借殼上市動因分析

（一）外部因素

1.行業競爭

如今，互聯網巨頭大多擁有自營快遞系統。同時，快遞行業的營銷手段和營利模式單一，同質化嚴重，導致業內的價格戰愈發激烈。眾多快遞企業被迫降低價格來搶奪市場份額，以致行業的毛利率不斷下降。通過借殼上市以利用資本力量來開創多元化的服務內容、緩解資金壓力是一個積極的選擇。

2.政策利好時機的推動

從2009年4月到2016年3月，國家對快遞行業的扶持力度不斷增加。例如，《郵政法》上對快遞行業關于經營主體的限制放寬、“關于促進快遞行業發展的若干意見”中對快遞行業并購重組與上市融資的支持。這些政策均體現了對快遞企業并購重組的鼓勵，加強了快遞行業的基礎設施建設、推動快遞行業的轉型。

（二）內部因素

1.融資需求

市場競爭的加劇使得行業競爭者以其價格優勢逐漸侵占了順豐的優勢業務，使其市場份額不斷縮小。為此，順豐控股逐漸改變其業務焦點，向航運領域、冷鏈市場以及國際業務發展。巨大的資金投資產生大量的融資需求，因此，順豐控股通過上市拓寬融資渠道是一種明智的選擇。

2.IPO對比

IPO上市前需要經過證監會的嚴格審批，審批程序嚴格且復雜。而對于快遞行業來說，其管理模式相對渙散，資產分布較為分散，發展模式不利于通過審核。同時，排隊等待通過IPO上市的企業數量多，傳統方式下的上市方式需要付出更多的時間成本。而在激烈的行業競爭中，如果能在短時間內優先上市，就能利用資本實現自身的轉型，保持自身的競爭力。

三、借殼上市績效分析

（一）償債能力

通過對順豐控股資產負債率指標的縱向分析（見表1）可看出，從2013年起，順豐控股的資產負債率一直處于攀升狀態，并在借殼上市之后仍有所上升。同時絕對指標——負債、權益也在高速增加，說明借殼上市后順豐控股逐步打開了外部融資的渠道，為債務的償還提供了強有力的保障，其財務結構也逐步趨向于“高風險、高收益”模式。

由表2的行業對比數據可發現，在2016年成功借殼上市后，順豐控股的資產負債率均超過申通、韻達兩家企業，其償債能力較強，在行業中居于較高的水平。究其原因，主要是因為上市后的順豐控股募集到大量資金，多元化的融資渠道使其償債能力有所增強。

（二）營運能力

由表3分析可知，順豐控股在借殼上市當年以及以前年份均保持較高的總資產周轉率，說明企業資產到收入的變現能力額效率較高，投入與產出的流轉速度較快。較高的營運能力不斷促進生產效率的提高，有利于企業的生產經營。

由表4行業數據對比分析可知，順豐、韻達、申通三家企業均具有較高的總資產周轉率，說明其資產的利用率較高，生產效率較高，三家企業的均具有較強的營運能力。

（三）盈利能力

通過分析順豐控股的相關財務數據可知，借殼上市后，即在2016年，順豐控股的營業利潤從2015年的14.01億元大幅度躍升至36.93億元，增幅大概在44.1%左右，如此驚人的增長率很大從程度上歸功于上市后企業整體的快幅增長以及對成本控制的革新。同時，根據營業毛利率這一財務指標也可看出，從上市前的2.91%增長至6.42%，反映了順豐控股的贏利能力的大幅提高（見表5）。

通對比分析行業的財務數據可以看出，順豐控股的營業利潤高達36.93億元，營業總收入高達574.83億元，營業毛利率高達22.04%，遠遠將申通和韻達甩在身后。由此可見，順豐控股在行業中的贏利能力不容小覷，處于領先水平（見表6）。

綜合對順豐控股借殼上市前后的歷史財務指標分析中可以看出，在2016年借殼上市前，順豐控股的財務指標走勢大致呈現下滑的趨勢。其主要原因是近年來快遞行業激烈的價格戰，產品逐步同質化所造成的，逐步遠離了瘋狂增長的狀態。而在借殼上市后，順豐控股的財務指標呈現出明顯的逆轉現象，得到了正向反饋。這說明借殼上市使企業成功轉型，業務的多元化發展也是企業逐步找到多種利潤支撐點，走出財務困境的局面。

四、啟示與建議

（一）合理選擇上市方式

IPO上市作為傳統的上市方式存在上市時間長、上市成本高、證監會審批嚴格等弊端，而借殼上市恰好能彌補以上弊端，上市時間的縮短帶來的時間價值給予企業較多的資本運作時間，較低的上市成本一定程度上緩解了資金壓力。

（二）選擇合適的殼資源

一個合適、干凈的殼資源可以有效規避殼公司帶來的經濟壓力等或有風險，有利于加快借殼上市流程、降低上市成本。作為順豐控股的殼資源公司——鼎盛新材公司也具備了作為優秀殼資源的某些特征。首先，鼎盛新材以其較小的市值規模優勢——35.40億元，使得借殼方以較小成本取得其控制權。其次，殼公司較為“干凈”。截至上市前，鼎盛新材賬面上沒有或有負債或任何不良資產，且能夠較為順利地實現凈殼的剝離。

參考文獻：

[1] ?牛森，章雁.快遞企業借殼上市案例研究——基于動因交易模式及成本收益[J].財會通訊，2018，（16）：3-6.

[2] ?顧文賢.關于并購重組中若干問題的探討[J].上海金融學院學報，2013，（4）：61-65.