“十三五”背景下煤炭行業(yè)財務戰(zhàn)略探究
——以中國神華為例

吳倩倩，李軍毅（副教授），張 帆

一、引言

能源始終是全球關注的熱門話題，我國是一個“富煤、貧油、少氣”的國家，近幾十年來，煤炭資源對于帶動我國經(jīng)濟發(fā)展有著功不可沒的貢獻。據(jù)《2017年中國能源年鑒》數(shù)據(jù)統(tǒng)計表明，原煤占能源生產(chǎn)總量的69.6%，煤炭占能源消費總量的62%[1]。然而，隨著科技的發(fā)展，在全民“談霾色變”的今天，種種因素都在制約著煤炭消費需求的增長，煤炭市場的“輝煌時代”已經(jīng)一去不復返。然而，根據(jù)目前的技術，大力發(fā)展新型能源以替代煤炭資源的地位還不可行，短期內(nèi)煤炭仍將是發(fā)電、煉鋼和制造水泥等產(chǎn)業(yè)的首選燃料，它在我國的能源結(jié)構(gòu)中的主導地位暫時還不可替代。

國家發(fā)改委和國家能源局在2016年發(fā)布了《煤炭工業(yè)發(fā)展“十三五”規(guī)劃》，以加快推進煤炭行業(yè)結(jié)構(gòu)改革，推動行業(yè)的轉(zhuǎn)型發(fā)展。《煤炭工業(yè)發(fā)展“十三五”規(guī)劃》在回顧“十二五”發(fā)展形勢的基礎上，指出我國仍存在煤炭產(chǎn)能過剩、結(jié)構(gòu)性矛盾突出、清潔發(fā)展水平亟待提高、安全生產(chǎn)形勢依然嚴峻、科技創(chuàng)新能力不強、體質(zhì)機制有待完善等問題；明確了“十三五”發(fā)展的指導方針和目標，并提出要從十一個方面來實現(xiàn)這一目標，包括優(yōu)化生產(chǎn)開發(fā)布局、加快煤炭結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級、推進煤炭清潔生產(chǎn)、促進煤炭清潔高效利用、提升安全保障能力、加強煤炭科技創(chuàng)新、加快煤層氣產(chǎn)業(yè)發(fā)展、深化煤炭行業(yè)改革、發(fā)展煤炭服務產(chǎn)業(yè)、推進全方位國際合作、環(huán)境影響評價等[2]。

基于上述背景，我國煤炭行業(yè)急切需要戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型來應對環(huán)境的變化，促進企業(yè)健康發(fā)展。本文以此為契機，從財務戰(zhàn)略理論中的財務戰(zhàn)略矩陣出發(fā)，以中國神華能源股份有限公司（簡稱“中國神華”）為研究案例，探討財務戰(zhàn)略矩陣在煤炭行業(yè)中的應用，為我國煤炭行業(yè)中眾多企業(yè)的財務戰(zhàn)略提供參考。

二、理論基礎

（一）財務戰(zhàn)略的含義

財務戰(zhàn)略是指對企業(yè)的現(xiàn)金流以及經(jīng)營活動進行全局的、科學的規(guī)劃，同時對企業(yè)的整個實際運行流程進行監(jiān)督。財務戰(zhàn)略會以企業(yè)戰(zhàn)略為標桿導向，依據(jù)內(nèi)部、外部環(huán)境的改變做出相應調(diào)整，指導企業(yè)的資金配置、合理投資，提高企業(yè)資金使用效率，以此實現(xiàn)企業(yè)價值最大化。財務戰(zhàn)略按照職能的劃分可以分為投資戰(zhàn)略、籌資戰(zhàn)略、營運戰(zhàn)略、股利戰(zhàn)略。

投資戰(zhàn)略是現(xiàn)代企業(yè)戰(zhàn)略中最重要的一部分，直接表明了企業(yè)未來的戰(zhàn)略投資方向。企業(yè)的投資資金既包含日常經(jīng)營所得收入，還包括企業(yè)在外部進行融資獲得的資本。而且企業(yè)投資的時間長短對企業(yè)的負債和籌資額度影響非常大，投資所收到的回報也在一定的范圍內(nèi)影響著企業(yè)年末的收益分配以及未來財務風險的變化。

籌資戰(zhàn)略主要是指企業(yè)在部署經(jīng)營戰(zhàn)略的過程中，應該以投資戰(zhàn)略為前提，準確地估計實施過程中所需要的資金及預計資金到位的時間，及時考慮如何減少財務風險并使企業(yè)具備一定的籌資能力，使企業(yè)在未來的發(fā)展中不必為資金的不足而擔憂，進而可以在市場中取得比以前更大的競爭優(yōu)勢，同時在此基礎上擴大企業(yè)規(guī)模，創(chuàng)造更大的價值。

營運戰(zhàn)略是指如何通過運營管理活動來支持和完成企業(yè)的總體戰(zhàn)略目標。企業(yè)的競爭優(yōu)勢要素包括成本、質(zhì)量、服務、環(huán)保等，營運戰(zhàn)略就是最大化地利用企業(yè)的有效資源制定各項經(jīng)營規(guī)劃，以保持企業(yè)持續(xù)的競爭力。

股利分配戰(zhàn)略是指企業(yè)在籌資的基礎上進行選擇性投資，最后將得到的利益進行合理分配。股利收益分配策略包含付給股東一定的投資利潤、股票買賣、股票分割等，并以股東價值最大化為目的，促使企業(yè)能夠長期發(fā)展，企業(yè)股價也能夠在未來保持穩(wěn)定上升。

（二）財務戰(zhàn)略矩陣的含義

財務戰(zhàn)略矩陣是評價和制定企業(yè)財務戰(zhàn)略的工具之一，能夠衡量企業(yè)的價值。財務戰(zhàn)略矩陣的優(yōu)勢在于其結(jié)合了企業(yè)價值創(chuàng)造和可持續(xù)增長兩個理論，構(gòu)成了兩個評價體系，并且還結(jié)合了企業(yè)生命周期理論，用于評價企業(yè)當前的發(fā)展水平。

財務戰(zhàn)略矩陣如圖1所示。其中：橫坐標用于評價企業(yè)的可持續(xù)增長力，體現(xiàn)企業(yè)的資金溢余或者資金短缺；縱坐標用于評價企業(yè)的價值創(chuàng)造力，用經(jīng)濟增加值考量。四個象限分別表示企業(yè)所處的不同階段，同時也分別對應不同的財務戰(zhàn)略，管理者依據(jù)企業(yè)所處的階段，可以更加準確地選擇相應的財務戰(zhàn)略。財務戰(zhàn)略矩陣不僅能夠準確定位企業(yè)當前的發(fā)展，還能夠考量企業(yè)在資金方面的使用效率，引導企業(yè)更加重視費用的控制，強調(diào)財務戰(zhàn)略的制定應注重企業(yè)價值的創(chuàng)造而不是只顧收益的增長。

（三）企業(yè)生命周期理論嵌入財務戰(zhàn)略矩陣

企業(yè)生命周期是指企業(yè)從成立到注銷的整個過程。世界上不乏經(jīng)營年限長達百年的老店，如瑞士的勞力士公司和美國的杜邦公司，年齡均超過了200年，但更多的企業(yè)其生命周期并沒有那么長。持有生命周期觀點的學者指出，企業(yè)與人一樣，也有自己的嬰兒期和成熟期。但是，企業(yè)的“生老病死”又不完全與人一樣。企業(yè)是一種組織，它的生命周期不受時間的控制，即相對于人來說，企業(yè)的生命周期有一定的自主性。由于企業(yè)生命周期可以直觀地反映企業(yè)當前的生存狀況，因此該方法成為了管理者制定財務戰(zhàn)略的重要依據(jù)。企業(yè)生命周期理論嵌入財務戰(zhàn)略矩陣后可以將企業(yè)財務戰(zhàn)略具體劃分為四個階段：成長期、成熟期、衰退期、撤退期[3]。

（四）財務戰(zhàn)略矩陣的結(jié)構(gòu)及內(nèi)容

由圖1可知，財務戰(zhàn)略矩陣是由橫軸、縱軸構(gòu)建的矩陣模型。其中：橫坐標的計算方法是銷售增長率減去可持續(xù)增長率，用其差額來衡量企業(yè)的現(xiàn)金流狀況；縱坐標用EVA經(jīng)濟增加值表示，可用于反映企業(yè)的價值創(chuàng)造能力。第Ⅰ象限：企業(yè)處于生命周期階段的成長期，該階段的特征表現(xiàn)為增值型現(xiàn)金短缺，即企業(yè)可以創(chuàng)造價值，然而當前的資金難以滿足企業(yè)自身的發(fā)展需求，造成現(xiàn)金短缺，此階段應采用擴張型的財務戰(zhàn)略。第Ⅱ象限：企業(yè)處于生命周期階段的成熟期，該階段的特征表現(xiàn)為增值型現(xiàn)金剩余，即企業(yè)有創(chuàng)造價值的能力，同時當前的資金在滿足自身的發(fā)展需求之后仍然有溢余，產(chǎn)生多余現(xiàn)金，此階段應采用擴張型與穩(wěn)定型的財務戰(zhàn)略。第Ⅲ象限：企業(yè)處于生命周期階段的衰退期，該階段的特征表現(xiàn)為減損型現(xiàn)金剩余，即企業(yè)的價值在減損，但企業(yè)當前的資金在滿足其自身發(fā)展后還有溢余，此階段應采用防御型的財務戰(zhàn)略。第Ⅳ象限：企業(yè)處于生命周期階段的撤退期，該階段的特征表現(xiàn)為減損型現(xiàn)金短缺，即企業(yè)的價值在減損，沒有創(chuàng)造價值的能力，當前的資金也無法滿足自身的發(fā)展，此階段應采用撤退型的財務戰(zhàn)略[4]。

圖1 財務戰(zhàn)略矩陣

三、中國神華的財務戰(zhàn)略分析

（一）公司簡介

中國神華能源股份有限公司于2004年11月在北京成立，由神華集團有限責任公司獨家發(fā)起，于2005年6月在香港聯(lián)交所上市，又于2007年10月在上海證交所上市。中國神華有其獨特的經(jīng)營方式和盈利模式，即煤炭、發(fā)電、鐵路、港口、航運、煤化工產(chǎn)業(yè)一體化的商業(yè)模式。在煤炭、電力方面，主要進行生產(chǎn)和銷售業(yè)務；在鐵路、港口、航運方面主要進行運輸服務業(yè)務，在煤化工產(chǎn)業(yè)方面，主要進行煤制烯烴等業(yè)務。中國神華的總市值在2016年達到了449億美元，在全球煤炭上市公司里排名第一、在全球綜合性礦業(yè)上市公司里排名第四，該集團全年實現(xiàn)營業(yè)利潤39332百萬元，同比增長22.6%，財務狀況發(fā)展良好，盈利能力較強。中國神華積極推進傳統(tǒng)能源清潔化發(fā)展，著力實現(xiàn)煤炭的清潔生產(chǎn)、清潔轉(zhuǎn)化和清潔利用；運用當前“互聯(lián)網(wǎng)+”的創(chuàng)新模式，發(fā)展快速便捷、綠色高效的物流通道；依靠技術創(chuàng)新掌握一批擁有自主知識產(chǎn)權(quán)的核心技術，加快技術創(chuàng)新成果的產(chǎn)業(yè)化。該集團的發(fā)展戰(zhàn)略目標是“建設世界一流的清潔能源供應商”。

（二）中國神華財務戰(zhàn)略矩陣的構(gòu)建

本文選取中國神華2012～2016年財務報表披露的財務數(shù)據(jù)進行計算，根據(jù)計算結(jié)果構(gòu)建中國神華財務戰(zhàn)略矩陣，進一步對中國神華的財務戰(zhàn)略做出分析。

1.財務戰(zhàn)略矩陣橫坐標計算。計算的內(nèi)容有：銷售增長率、可持續(xù)增長率與銷售增長率減去可持續(xù)增長率的差額。計算結(jié)果見表1，計算公式如下：

表1 2012～2016年財務戰(zhàn)略矩陣橫坐標的計算

2.財務戰(zhàn)略矩陣縱坐標計算。計算的內(nèi)容有：稅后凈營業(yè)利潤，資本，加權(quán)平均資本成本率，資本成本與經(jīng)濟增加值[5]。計算公式如下：

稅后凈營業(yè)利潤=主營業(yè)務利潤+其他業(yè)務利潤+當年計提或沖銷的壞賬準備-管理費用-銷售費用+長期應付款、其他長期負債和住房公積金所隱含的利息+投資收益-EVA稅收調(diào)整

資本=債務資本+股本資本-在建工程-現(xiàn)金和銀行存款

加權(quán)平均資本成本率=權(quán)益資本成本率×權(quán)益資本/（權(quán)益資本+債務資本）+債務資本成本率×債務資本/（權(quán)益資本+債務資本）×（1-所得稅稅率）

資本成本=資本×資本成本率

經(jīng)濟增加值=稅后凈營業(yè)利潤-資本成本

本文選取中國債券信息網(wǎng)中2012～2016年間的中債國債到期收益率作為無風險收益率；BETA系數(shù)來源于Wind資訊。市場風險溢價采用前人的研究成果，取值6%，選取2012～2016年間中國人民銀行公布的1年期貸款利率作為短期貸款基準利率、5年期貸款利率作為長期貸款基準利率。加權(quán)平均資本成本率的計算見表2，中國神華2012～2016年經(jīng)濟增加值的計算見表3。

表2 2012～2016年加權(quán)平均資本成本率的計算

表3 2012～2016年財務戰(zhàn)略矩陣經(jīng)濟增加值的計算

3.財務戰(zhàn)略矩陣的構(gòu)建。根據(jù)橫、縱坐標的計算結(jié)果，對中國神華財務戰(zhàn)略矩陣數(shù)值進行歸納，見表4。

表4 2012～2016年財務戰(zhàn)略矩陣數(shù)值

根據(jù)表4繪制出中國神華財務戰(zhàn)略矩陣圖如圖2。

圖2 2012～2016年財務戰(zhàn)略矩陣變動

（三）財務戰(zhàn)略矩陣的定位與位置特征

由圖2可知，2012～2016年中國神華均位于第二象限，企業(yè)處于生命周期的成熟期階段，屬于增值型現(xiàn)金剩余。橫坐標表示資金狀態(tài)，由表1可以看出五年內(nèi)企業(yè)的資金狀態(tài)總體呈現(xiàn)出折線趨勢，原因在于銷售增長率的折線變化[6]。2012～2015年銷售增長率下降較為明顯，從2012年的20.20%降到2015年的-28.70%，主要是該期間煤炭需求下降，煤炭行業(yè)持續(xù)出現(xiàn)供大于求、煤價下跌的局面，經(jīng)濟增速放緩，導致用電需求增速放緩[7]。而在2016年，銷售增長率呈上升趨勢，回升至3.42%，2016年煤炭產(chǎn)能過剩的局面未發(fā)生實質(zhì)性改變，但受行業(yè)供給側(cè)改革政策推進和季節(jié)性因素影響，市場供需關系出現(xiàn)較大波動，在該期間煤價回升，火電生產(chǎn)增加，電煤需求上升。中國神華可持續(xù)增長率整體都處于50%～60%的區(qū)間。縱坐標表示價值創(chuàng)造能力，總體來看中國神華一直在創(chuàng)造價值，但由表3、表4可以看出企業(yè)在五年內(nèi)價值狀態(tài)整體呈下降趨勢，但2016年除外，呈上升趨勢。

（四）對財務戰(zhàn)略矩陣的分析

1.籌資戰(zhàn)略分析。在財務戰(zhàn)略矩陣視角下，處于第二象限的成熟期企業(yè)的籌資方式較為廣泛，但是資產(chǎn)負債率和資金使用效率都偏低，不利于保持企業(yè)長期的盈利能力。因此，該階段最佳的籌資戰(zhàn)略就是債務融資，并適當結(jié)合股權(quán)融資。

（1）籌資方式。如表5所示，2012～2016年中國神華的債務資本和股本資本呈現(xiàn)出逐年增長的趨勢，反映出其整體籌資規(guī)模在不斷增加。為滿足企業(yè)的發(fā)展需求，中國神華近幾年來主要采取了以下籌資措施：2007年9月，在上海證券交易所上市，以36.99元/股的價格發(fā)行18億股A股，募集資金總額為665.82億元，扣除發(fā)行費用后的募集資金凈額為659.88億元。截至2015年年末，上述募集資金已使用完畢。2014年，中國神華共發(fā)行三期超短期融資券，募集資金總額為200億元；兩期中期票據(jù)，募集資金總額為200億元。2015年，中國神華共發(fā)行三期超短期融資券，募集資金總額為150億元。2015年1月20日，中國神華全資子公司中國神華海外資本有限公司發(fā)行15億美元債券，并在香港聯(lián)交所上市。

表5 中國神華資本結(jié)構(gòu)

（2）資本結(jié)構(gòu)。總體上來看，2012～2016年，中國神華債務資本規(guī)模增速較快，整體債務資本比重較小，股本資本增幅不大。中國神華傾向于低風險的穩(wěn)健經(jīng)營，流動比率、速動比率均維持在1左右，說明其短期償債能力較強；資產(chǎn)負債率維持在較低水平，說明其長期償債能力較強。

（3）神華財務公司的設立。神華財務有限公司從2011年起成為中國神華的全資控股子公司，為中國神華及其所屬公司提供金融服務，充分發(fā)揮內(nèi)部籌資平臺和資金管理平臺的功能，進一步控制風險、增加收入，以實現(xiàn)資源的優(yōu)化配置和利用。

根據(jù)中國神華簽訂的《金融服務協(xié)議》，通過設立財務公司，中國神華各產(chǎn)業(yè)鏈下屬的不同業(yè)務的子公司實現(xiàn)了資金的協(xié)同發(fā)展，提高了資金的配置效率。吸收存款為神華集團及其子公司存放于神華財務公司的款項，存款按年利率0.42%～1.62%計息；發(fā)放貸款及墊款為神華財務公司發(fā)放給神華集團子公司的貸款，短期貸款利率為3.92%～5.04%，長期貸款按年利率4.28%～4.41%計息，將于2～10年內(nèi)收回。

神華財務公司可以將資金充裕的子公司的存款轉(zhuǎn)移至資金短缺的子公司，通過低息貸款的方式實現(xiàn)資金短缺公司的籌資。相比于在公開市場上尋求籌資的高額籌資成本，財務公司可以充分發(fā)揮其資金周轉(zhuǎn)的作用，以較低的利息和手續(xù)費為公司提供籌資。在籌資方面，起到了降低資本成本的作用[8]。

（4）籌資戰(zhàn)略評述。中國神華的資產(chǎn)負債率在2012～2016年均保持在35%左右，雖然具有較強的償債能力，但是一般情況下資產(chǎn)負債率維持在40%～60%之間為最佳，說明中國神華在對財務杠桿的利用上過于保守和穩(wěn)健，并沒有充分發(fā)揮其作用。建議管理者在管理好企業(yè)資本結(jié)構(gòu)時，要保持比例合理的負債資金，通過設立財務公司，在一定程度上發(fā)揮資本周轉(zhuǎn)的作用。

隨著募集資金的投入使用，資金的需求將會持續(xù)增加，截止到2015年底，中國神華發(fā)行18億股A股募集資金已使用完畢，在此期間企業(yè)主要運用負債籌資募集短期資金，是合理有效的籌資方式，與財務戰(zhàn)略矩陣理論相符，為企業(yè)此階段的發(fā)展提供了充足的資金保障，也為其煤礦、鐵路、電廠等項目投資的發(fā)展建設奠定了基礎。

2.投資戰(zhàn)略分析。根據(jù)財務戰(zhàn)略矩陣模型，中國神華2012～2016年均位于第二象限，成熟期的投資戰(zhàn)略應采用擴張型與穩(wěn)定型相結(jié)合的方式，企業(yè)可以并購相關企業(yè)或者投資多元化的項目。根據(jù)煤炭企業(yè)的發(fā)展趨勢，若能正確地投資未來發(fā)展的項目，可以促使公司在擴展的同時穩(wěn)定發(fā)展。

（1）資本開支方面。中國神華主要投入煤炭分部礦區(qū)擴能改造項目、運輸分部鐵路建設及列車擴能項目、發(fā)電分部發(fā)電廠工程項目。巴準、準池鐵路投運后，公司鐵路運輸能力大幅提升，運輸緊張局面得到明顯緩解。如表6所示，2012年資本開支總額為524.67億元，2013年資本開支總額為480億元，2014年資本開支總額為448.3億元，2015年資本開支總額為354.3億元，2016年資本開支總額為293.8億元，資本開支總體呈逐年下降趨勢。煤炭業(yè)務的資本開支下降幅度較大，而發(fā)電業(yè)務資本支出逐年上升，運輸業(yè)務在前期投入的資本支出較大，鐵路運輸建成后資本支出逐年降低，說明中國神華在維持煤炭板塊業(yè)務的同時，還積極投入其他業(yè)務的轉(zhuǎn)型建設。

表6 中國神華2012～2016年資本開支 單位：億元

（2）并購投資方面。縱向的并購能夠延伸產(chǎn)業(yè)鏈，促使公司全產(chǎn)業(yè)鏈條模式的發(fā)展；橫向的并購不僅可以擴寬銷售渠道，還能夠吸收先進的創(chuàng)新技術。2012年中國神華的股權(quán)投資額為155.40億元，較上年減少28.1%，主要用于收購巴蜀電力公司等發(fā)電公司。2013年股權(quán)投資額為227.17億元，較上年增長46.18%，主要用于收購包頭煤化工公司100%股權(quán)、九江電力100%股權(quán)、增資神華財務公司和神東電力公司。2014年股權(quán)投資額為92.80億元，較上年下降59.1%，主要用于投資黃驊港務公司等鐵路、港口公司以及下屬發(fā)電公司。2015年股權(quán)投資額為104.48億元，較上年增長12.6%，主要用于收購寧東電廠100%股權(quán)、徐州電廠100%股權(quán)及舟山電廠51%股權(quán)，這三家電廠于2015年完成發(fā)電量192.7億千瓦時，為公司發(fā)電業(yè)務的高效發(fā)展注入新的活力。2016年股權(quán)投資額為54.73億元，較上年下降了47.6%，股權(quán)投資在近5年呈折線下降趨勢。

（3）海外、理財投資方面。在我國“一帶一路”戰(zhàn)略下，海外業(yè)務拓展具有較大潛力，中國神華著力于印尼南蘇煤電項目的平穩(wěn)、高效運行，中標印尼南蘇和爪哇煤電項目、澳洲沃特馬克項目、俄羅斯所在地項目有序推進。

在投資理財方面，截至2016年年末，中國神華的委托理財產(chǎn)品總額為33400百萬元，主要以保本浮動收益型為主，風險水平相對較低，尚不存在逾期未收回本金和收益的情況。

（4）投資戰(zhàn)略評述。總體上可以看出，中國神華從2012～2016年采用的是防御型投資戰(zhàn)略，對內(nèi)投資額呈逐年顯著下降趨勢，對外投資額呈折線下降趨勢。這與成熟期的財務戰(zhàn)略矩陣分析不太相符。充裕的現(xiàn)金流量滿足了企業(yè)發(fā)展的需求，從而導致資金的閑置，因此應充分利用剩余現(xiàn)金。

3.運營戰(zhàn)略分析。處于成熟期的企業(yè)，市場風險控制能力較強，運營戰(zhàn)略應加大成本管控、降本增效，同時要積極擴展企業(yè)的主營業(yè)務，防止因業(yè)務單一遭到市場淘汰而步入衰退期。

（1）一體化產(chǎn)業(yè)鏈。中國神華的主要運營模式為煤炭生產(chǎn)→煤炭運輸（鐵路、港口、航運）→煤炭利用（發(fā)電及煤化工）的一體化產(chǎn)業(yè)鏈，各分部之間存在業(yè)務往來。中國神華通過一體化產(chǎn)業(yè)鏈的創(chuàng)新模式，協(xié)同運營能力顯著提升，有效抵御了煤價下降的風險。

如表7所示，在2012～2015年期間，按照《企業(yè)會計準則》中的合并抵銷前各業(yè)務板塊經(jīng)營收益計算，中國神華煤炭業(yè)務的經(jīng)營收益比重從63%降至14%，而發(fā)電業(yè)務的經(jīng)營收益比重從18%升至52%，運輸業(yè)務的收益比重從17%升至32%。2012～2015年，國內(nèi)經(jīng)濟增速放緩，煤炭市場供大于求，煤價持續(xù)下跌，煤炭企業(yè)虧損面擴大，在此期間，中國神華充分發(fā)揮一體化優(yōu)勢，一向以煤炭為創(chuàng)收主力的中國神華積極調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，加強煤電營銷，積極開拓市場，成功地將電力業(yè)務與運輸業(yè)務變成中國神華兩大主要盈利板塊。

表7 中國神華各業(yè)務經(jīng)營收益占比

2016年，國內(nèi)經(jīng)濟運行緩中趨穩(wěn)、穩(wěn)中向好，煤炭行業(yè)積極推動供給側(cè)改革，化解過剩產(chǎn)能工作取得階段性進展。在市場和產(chǎn)量調(diào)節(jié)政策的雙重影響下，煤炭供需嚴重失衡的局面得到改善，煤炭銷售量與煤價齊升，然而在此期間，全社會用電需求增幅下降，火電供應能力相對過剩，發(fā)電成本上升。因此，中國神華又繼續(xù)調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，提升煤炭業(yè)務和運輸業(yè)務的經(jīng)營收益，運輸業(yè)務占比達到40%，成為主要贏利板塊。

可見，中國神華在大環(huán)境的嚴峻考驗下，不斷推進產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，將煤炭一頭獨大的情形轉(zhuǎn)變?yōu)槊禾俊㈦娏Α⑦\輸三分天下的局勢，根據(jù)宏觀經(jīng)濟及時進行調(diào)整，平衡三大業(yè)務，這對企業(yè)保持利潤增長和可持續(xù)發(fā)展是十分必要的。

（2）降本增效。降本增效是企業(yè)的最終追求目標，中國神華采用一體化經(jīng)營模式，提供穩(wěn)定、可靠的供應保障和內(nèi)部消費市場，有助于降低運營成本、提高業(yè)務競爭力。如表8所示，中國神華營業(yè)成本總體呈下降趨勢，其在成本控制方面取得了明顯成效，尤其是在外購煤成本方面下降顯著。

表8 2012～2016年營業(yè)成本 單位：百萬元

第一，在煤炭銷售方面，中國神華借助自主開發(fā)的神華煤炭交易網(wǎng)加大煤炭電子交易工作力度，開展互聯(lián)網(wǎng)煤炭交易，有助于降低交易成本。第二，中國神華采用精細化管理，深入實施增量提質(zhì)、節(jié)約生產(chǎn)耗費，力爭自產(chǎn)煤單位生產(chǎn)成本同比繼續(xù)下降，其他板塊可控成本與上年基本持平，主要業(yè)務板塊成本控制成效明顯。2013年自產(chǎn)煤單位生產(chǎn)成本為124.5元/噸，同比下降0.1%；單位售電成本同比下降8.4%；鐵路、航運單位運輸成本分別下降7.3%和8.9%。2014年，單位售電成本同比下降6.9%，鐵路單位運輸成本同比下降5.9%。2015年自產(chǎn)煤單位生產(chǎn)成本為119.5元/噸，同比下降6.3%；單位售電成本為217.0元/兆瓦時，同比下降9.0%。2016年自產(chǎn)煤單位生產(chǎn)成本為108.9元/噸，同比下降8.9%。第三，中國神華持續(xù)優(yōu)化資本和債務結(jié)構(gòu)，抓好應收賬款和應收票據(jù)管理，全面開展往來賬戶、資產(chǎn)專項清查，通過精細化管理有效節(jié)約財務成本、降低資金風險。通過設立神華財務公司，有效地實現(xiàn)了公司內(nèi)其他公司之間的資金互融互通，降低了子公司的融資成本。

4.股利分配戰(zhàn)略分析。基于財務戰(zhàn)略矩陣的角度，處于第二象限的成熟期企業(yè)可以提高股利支付率，增加股利分配，或者選擇固定股利分配。中國神華2012～2016年的股利分配情況如表9所示。

表9 2012～2016年股利分配

中國神華的股利分配戰(zhàn)略始終保持著連續(xù)性和穩(wěn)定性，重視對投資者的合理投資回報，該企業(yè)優(yōu)先采用現(xiàn)金分紅的利潤分配方式。2012年派發(fā)現(xiàn)金股利0.96元/股，共計約19094百萬元，占所屬年度的歸屬于該公司股東凈利潤的40.10%；2013年派發(fā)現(xiàn)金股利0.91元/股，共計約18100百萬元，占所屬年度的歸屬于該公司股東凈利潤的39.60%；2014年派發(fā)現(xiàn)金股利0.74元/股，共計約14718百萬元，占所屬年度的歸屬于該公司股東凈利潤的40%；2015年派發(fā)現(xiàn)金股利0.32元/股，共計約6365百萬元，占所屬年度的歸屬于該公司股東凈利潤的39.4%。

2012～2015年中國神華的派息率穩(wěn)定在40%，然而在2016年，中國神華的派息率高達260%，“驚艷”了整個市場，主要原因在于發(fā)放了罕見的特別股息。2016年，中國神華向公司股東派發(fā)現(xiàn)金股利0.46元/股，共計9149百萬元，占所屬年度的歸屬于該公司股東凈利潤的40.3%；派發(fā)特別股息2.51元/股，共計49923百萬元，占可供該公司股東分配的留存收益的32.4%。通過表3對經(jīng)濟增加值的計算可以看出，盡管2016年中國神華創(chuàng)造價值的能力有所回升，但還遠遠低于2012年的高峰值。經(jīng)測算，2016年公司存量及經(jīng)營流入資金可保障現(xiàn)金派發(fā)，不會對公司財務狀況造成重大不利影響。

在保證公司可持續(xù)發(fā)展的前提下，中國神華于2016年加大了對投資者的回報，彌補并獎勵在2015年期間為其股價穩(wěn)定做出重大貢獻的股東，向大眾展現(xiàn)了對股東的誠信和責任感。中國神華的股利分配戰(zhàn)略達到了提升公司知名度的目的，也為其籌資戰(zhàn)略打下良好的基礎。

四、中國神華財務戰(zhàn)略建議

中國神華現(xiàn)階段處于成熟期，屬于增值型現(xiàn)金剩余的企業(yè)，具備為股東創(chuàng)造價值的能力，且有剩余資金，因此企業(yè)關注的重點應在剩余資金的分配問題上，采取擴張型的財務戰(zhàn)略，合理利用資金、提高資金使用效率。在當前煤炭行業(yè)經(jīng)濟不景氣的大環(huán)境下，中國神華應規(guī)避風險，采取穩(wěn)定型的財務戰(zhàn)略，選擇擴張型與穩(wěn)定型相結(jié)合的財務戰(zhàn)略。

1.籌資方面。處于成熟期時，企業(yè)具有一定的抗風險能力，可以采取適當負債的籌資戰(zhàn)略。中國神華近幾年大多采用發(fā)行短期債券的籌資方式，該籌資方式成本較低，同時又能滿足企業(yè)的發(fā)展需求，因此中國神華可以進一步合理使用財務杠桿給投資者帶來額外收益。通過設立財務公司，在一定程度上降低了中國神華及其下屬子公司的資本成本，但存在閑置資金未能充分利用的問題。因此，企業(yè)應當充分利用閑置資金，繼續(xù)把控宏觀經(jīng)濟，加強財務風險防范。除此之外，中國神華應隨時關注國家優(yōu)惠政策，最大限度地獲得國家資金補助。

2.投資方面。由于已步入成熟期，市場份額較大，因而中國神華應該進行相關多元化投資。首先，當前“十三五”規(guī)劃要求堅持綠色開發(fā)與清潔利用相結(jié)合，主導綠色發(fā)展，清潔能源是推動企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的有力保證，中國神華應加大對“清潔煤”的研發(fā)投資，最大限度地減輕煤炭開發(fā)利用對生態(tài)環(huán)境的影響。其次，在“一帶一路”戰(zhàn)略的機遇下，中國神華應尋求更多的海外投資業(yè)務，提升煤炭產(chǎn)業(yè)的國際競爭力。再次，中國神華應繼續(xù)穩(wěn)固在安全生產(chǎn)方面的投入建設，深化煤礦災害防治，保障煤礦職工生命安全和身心健康。最后，中國神華可以進一步投資擴大非煤物資運輸規(guī)模，提高運輸業(yè)務的盈利能力。

3.運營方面。就目前看來，中國神華在一體化產(chǎn)業(yè)鏈的經(jīng)營模式下，降本增效效果顯著，但在未來，企業(yè)可能面臨資源環(huán)境約束增強、財政稅收政策調(diào)整等因素的影響，存在成本上升的風險。企業(yè)可采取以下措施：①注重信息化的應用。中國神華可借助物聯(lián)網(wǎng)、移動互聯(lián)網(wǎng)、云計算和大數(shù)據(jù)等新技術，解決煤礦安全、生產(chǎn)、銷售、運輸?shù)冗^程中的各種問題，實現(xiàn)機械化、信息化、智能化、綠色化的集約型生產(chǎn)方式。②企業(yè)內(nèi)部應由勞動密集型向技術密集型轉(zhuǎn)變。用機器和技術投入替代用工，注重科技投入并提高勞動者素質(zhì)。③完善環(huán)境成本核算體系，客觀反映煤炭開發(fā)的環(huán)境成本，堅持走綠色發(fā)展道路。

除此之外，政府部門應發(fā)揮相關的職能作用。第一，應研究對煤炭行業(yè)試行“減流轉(zhuǎn)稅、穩(wěn)所得稅”的稅制改革，減輕煤炭企業(yè)稅負。第二，政府可以對需要扶持的煤炭企業(yè)配備專業(yè)機械設備，并培養(yǎng)相關操作人員，提高企業(yè)的機械化作業(yè)。第三，政府可以給予煤炭企業(yè)一定的籌資幫助與優(yōu)惠，適當?shù)剡M行利率下調(diào)、貸款期限延長等。第四，當今是“互聯(lián)網(wǎng)+”的時代，利用好信息網(wǎng)絡工程，不僅可以節(jié)約煤炭企業(yè)的物流成本，還可以實時調(diào)控煤炭的供給量和價格，政府可充分利用“互聯(lián)網(wǎng)+”，實現(xiàn)全國的煤炭企業(yè)互聯(lián)網(wǎng)互通。

4.股利分配方面。在成熟期，企業(yè)的籌資途徑多、能力強，具備了向股東支付相對穩(wěn)定股利的能力，其好處有：可以給投資者提供一些必要的信息，假如企業(yè)每個時期付給投資者的收益穩(wěn)定，就能體現(xiàn)出企業(yè)經(jīng)營發(fā)展比較平穩(wěn)，所遇到的風險水平較低，有助于提升企業(yè)股票價格；可以幫助投資者合理地分配股利收入和對應的支出；可以吸引更多的機構(gòu)進行投資，使企業(yè)資本進一步擴大，形成企業(yè)的良好形象。中國神華應保持以往的做法，堅持利潤分配政策的連續(xù)性和穩(wěn)定性，履行社會責任[9]，為廣大股東創(chuàng)造更多的價值。除此之外，中國神華可以考慮通過發(fā)行虛擬股票，使企業(yè)的全部員工持股，每年按照一定比例給員工發(fā)放股利并允諾其在未來某一時期可以擁有升職、加薪的機會。這種方式能夠增強公司的凝聚力，吸引和留住大量優(yōu)秀人才，為企業(yè)的發(fā)展提供保障。

[1]國家統(tǒng)計局.2017中國統(tǒng)計年鑒［M］.北京：中國統(tǒng)計出版社，2017.

[2]國家發(fā)展改革委，國家能源局.關于印發(fā)《煤炭工業(yè)發(fā)展“十三五”規(guī)劃》的通知.發(fā)改能源［2016］2714號，2016-12-22.

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