美元強勢還能持續多久

金巖石

美元掛鉤美國國債的直接經濟結果是美聯儲的“加息縮表”以鄰為壑，向其他國家轉移匯率風險，引發貨幣貶值國家的經濟動蕩。

美聯儲“加息縮表”已經導致了36個國家的貨幣對美元貶值10%以上，這一事實至少對全球化市場有兩大沖擊：1.貨幣貶值國家出口美國的商品更便宜了;2.美國國債的收益率更高了。

美國進口商品價格下降直接導致美國的通貨膨脹下降，這是美聯儲的政策目標之一。全球化市場因此劃分為兩類國家：其一是貨幣升值的國家;其二是貨幣貶值的國家。顯而易見，前者相對受益，后者經濟動蕩，原因之一是美聯儲的政策效應。

20世紀70年代以來，美元與黃金脫鉤帶來一個重要的話題：美元作為國際貨幣的錨定資產是什么？多數經濟學家的解讀是，美元與黃金脫鉤后通過成功的外交談判鎖定了中東的石油。現在看來，美元掛鉤石油只是一個選擇，更重要的是，美元與美國國債之間形成了一個“內卷化的錨定關系”，因為2010年以來，美國國債持有最多的機構恰恰是美聯儲本身，其持有5.6萬億美元的美國國債。

眾所周知，美聯儲不僅是美國的中央銀行，而且是全球央行。所以美國政府可以對其他國家說：“美元是我們的貨幣，你們的問題。”美元掛鉤美國國債的直接經濟結果是美聯儲的“加息縮表”以鄰為壑，向其他國家轉移匯率風險，引發貨幣貶值國家的經濟動蕩。

從錨定資產的角度看美國國債，美國國債具有“三性”的優勢：收益性高、流動性強、公信力好。因此，日本的外匯儲備中大量持有美國國債，再依托外匯儲備發行本土債券，成為全球化市場中的第一負債大國。中國改革開放以來，外匯儲備的增長速度迅速超越日本成為全球第一，外匯儲備中的美國國債也是比例最高的資產，所以“外匯占款”作為中國人民幣發行的第三渠道，超發貨幣的一部分也是掛鉤美國國債的。

從目前來看，美聯儲“加息縮表”的政策沖擊還可能進一步放大。在我看來，基于美元和美國國債的錨定關系，“加息”可持續，“縮表”卻未必。美國政府將面臨債務高企且債務利息開支上升的壓力，一旦美聯儲持有債券的利息開支超過財政收入，美國政府將陷入嚴重的財政危機。搬起石頭砸自己的腳，或將是美聯儲政策的負效應。

美聯儲連續“加息”的底氣在于美國的經濟增長強勁，今年上半年增長3.2%，但是美聯儲持有的美國國債已經成為美國的大宗出口商品，美國還能不能大量回購注銷？我很懷疑。長期的高負債已經是發達國家的經濟特征之一，原因在于，信用資產是發達經濟體最大的無形資產，20世紀70年代以來，全球經濟已經轉型為資產驅動的經濟。在資產驅動的經濟模式中，信用資產若能通過科技創新轉化為新興產業就能“化虛為實”，驅動實體經濟。但是，若不能通過產業創新轉化為實體經濟，經濟就可能虛上加虛，難以為繼。美國作為全球經濟第一大經濟體，未來的不確定性也要拭目以待。