對回撤進行管理，是不理性的

董寶珍

對一名基金管理人來說，最艱難的時刻可能是旗下產品出現嚴重回撤的時候。筆者的出資人以及朋友們常常這樣問我，“董老師，您管理的這些產品回撤也太大了，您為啥不對回撤進行管理呢？嚴重的回撤是有問題的！”

那么，對回撤進行管理是個理性行為嗎？或者是個聰明的方式嗎？在此，筆者系統闡述一下我為什么不對回撤進行管理。

回撤一般都不是永久性損失

巴菲特有一句話：“投資最重要的事情是要避免永久性損失。”永久性損失是關系成敗生死的重大問題，一定要高度重視，堅決避免。那么回撤是永久性損失嗎？在邏輯上只要回撤不到零，多大的回撤都不能算作永久性損失，只是過程性損失，所以回撤不需要避免。

2013年茅臺跌到一百多元，十大股東列表中就有幾只基金割肉。他們低位割肉不是因為看不透公司基本面，主要是防回撤。結果他們割掉的再也買不回來，進而失去了七倍的上漲機會。

公司基本面沒問題，甚至越來越好，只是“市場先生”發瘋導致股價從高點向下波動，然后使得基金產品凈值回調，這就是所謂的回撤。回撤是一種常態，在股市波動消失前會永遠存在，不能避免，因為它不是永久性損失，因此不需要管理。回撤只是短期股價波動，時間可以抹平這種波動。

不過，市場常常只看眼前，把短期股價波動導致的非永久性過程性損失當成了永久性損失，于是才有了避開短期波動導致的市值下降的方法，美其名曰“防回撤”。實際上，防回撤是不必要的，有害的，它唯一的作用是讓非永久性損失變成永久性損失。

投資管理最重要的一個能力就是識別永久性損失和非永久性損失，在非永久性損失面前，敢于不干預。接受非本質性原因導致的純粹由市場情緒波動所致的非永久性損失，是投資人十分重要的投資能力。有一個詞叫逆商，就是在逆境下的一種矢志不渝，不為所動的能力。

分清什么是可知可管理，什么是不可知不可管理

企圖防回撤的人，是不會知道投資過程中哪些是確定的、可知的，哪些是不確定的、不可知的。如果投資者對基本面有深入研究，知道哪個公司未來會變好，哪個公司處于低估，那么就能夠選擇到好公司和優質公司。但是優質公司變得越來越好的過程，以及低估之后的估值修復的過程是不可知的，沒有人可以精確地把握這個過程。假如說一個人他既知道哪個公司基本面會持續成長，還知道整個變化的過程，也就是說既知道本質也知道過程，那么世界上的錢就全是他的。

投資者一定要搞清什么可知，什么不可知。過程是不可知的，也就沒有方法管理，因為管理的前提是它的可知、可預見性。所以，管理回撤的方法無論多么玄妙，都是“神漢跳大神——邪門”，害人害己，唯一正確的應對方法就是承受。

不管回撤是取得好回報的條件

筆者在2015年于北京大學光華管理學院講過一次課，同時演講的還有國內最大的保險公司委托理財部的經理。委托理財部的投資資金是保險公司收的保費，然后委托給基金經理打理。主講的保險公司委托理財部負責人說：“為了做好委托理財，需要解決一個問題，什么樣的基金經理能掙錢？于是我們就進行大數據統計，發現國際市場上絕大部分基金經理是跑不贏指數的，于是他們把絕大部分錢買了指數基金。又發現確實有那么小部分人是能跑贏指數的，于是就研究這些人的行為特征，發現這些跑贏指數的人的行為特征有共性。所有這些跑贏指數的人有個特點，無論遇到多么大的回撤，從不對回撤進行管理，更不追逐熱點。在自己投資的股票下跌時，無論下跌讓自己看上去多么落后，他們都不為避免下跌進行所謂的回撤管理。”該負責人最后說：“那種一會止損，一會割肉，一會防回撤的都走向了平庸和失敗。”

在一次大規模回撤中，往往會導致股票價值度猛增，在這種情況下，按照價值投資基本原則應該是積極買入。即使這種買入會伴隨更大回撤，也應該堅持到底。所以真正理性的投資人應該徹底拋棄回撤概念，堅持越跌越買，在真正的價值投資人的詞典里完全不應該有回撤的概念！

有意思的是，很多資產管理公司都有防回撤條款，包括清盤線條款等，大家在市場下跌時紛紛賣出防回撤。這種防回撤在對資金安全和收益都毫無用處以外，還是市場非理性下跌的一個因素！本質上，防回撤違反了基本的越低越有價值、越跌越買的投資規律和原則。