債券小牛市有望延續

韓平

今年在A股低迷的背景下，權益類基金的投資者大多虧損累累;但是，同樣因為打破剛兌不斷爆雷的債券市場，置身其中的債券基金的整體收益卻不錯，股債蹺蹺板效應再現。

截至12月13日，在國內7大類基金中，今年以來債券基金的表現最好，平均凈值增長率為4.54%。基金公司看到了這一變化，在下半年開始積極行動起來，不斷推出新的產品來滿足市場需求。

下半年債券牛市緣何而來

在成熟的資本市場上，會有一個明顯的股債蹺蹺板效應。但在中國，股債蹺蹺板效應并不明顯。數據顯示，從2002到去年年底，出現股債蹺蹺板效應的時間不到一半。

一個很重要的原因是，我們股市的散戶較多，股票賺了錢，大多轉去買房子了。而債券市場則大多是機構，由于金融管制的原因，哪怕債券市場不好，也不能轉向投資股市。

事實上，債券市場今年也是下半年才開始走強，上半年就是股債雙殺的局面。而下半年債券市場走強，與政策的大幅轉向是分不開的。尤其是在上半年還爆雷不斷的情況下，債券基金在下半年突然成為資本市場的領頭羊，著實出人意料。

回顧上半年，新的資管規定生效，市場上各金融機構加大了去杠桿的力度，令各類機構不得不拋售債券回籠資金，加上打破剛兌迭加經濟增速下滑，違約事件開始陸續浮出水面，非機構債券持有人心態不穩，導致債券價格一路狂跌，引發基金持有人極速贖回。各路資金奪路而逃，引發了債券市場下跌。

眼看多殺多的恐慌游戲導致債券市場猶如自由落體一般產生近乎失控的加速度，央行實際上出臺了一系列的放松銀根，也就是加杠桿的政策：6月6日，央行緊急出臺了放松抵押品的政策;6月20日，國務院常務會議再次提出通過定向降準等方式支持小微企業;6月24日，央行宣布從7月5日起下調人民幣存款準備金率0.5個百分點。

這樣，過去看不上眼的債券也能通過向央行抵押弄出錢來，債券市場的部分拋售壓力解除;而向金融機構定向降準也解決了部分中小企業流動性緊張的局面，之后的全面降準又為流動性的寬松提供了條件。通常流動性寬松帶來的新局面就是資金利率下降，投資者愿意持有老債券，導致了債券價格的走牛。

更重要的是，在上半年堅決響應去杠桿要求的各類機構，尤其是金融機構，手上拿了大把從企業抽回來的現金，再疊加降準留下來的資金，一下子富得流油，但資金又不能壓在手里不用，在不能重新放貸且也不能進入股市的情況下，唯一的選擇只能是在債券市場上買買買了！

有趣的是，外資也在強勢掃貨中國債。數據顯示，截至10月底，境外投資者在中債登的債券托管量為1.4萬億元，再創歷史新高。

失衡的翹翹板或延續至春節后

當然，投資者最關心的依然是，現在再上中短債的車，是否還能吃到一段牛尾巴？從中美貿易戰還有3個月的不明朗期來看，估計債券小牛市在春節前后還是可以持續的，畢竟國內為了刺激經濟，如果實際利率有降低的可能的話，那么債券價格就有上漲的機會。

從明年的情況來判斷，上半年受中美貿易摩擦不確定因素的影響，出口類企業的經濟增長依然會受到抑制。此外，目前社會融資規模的增速放緩，顯示對經濟增長信心不足，即上市公司的業績有可能繼續探底;加上科創板、滬倫通的推出都加大了股票的供應，上市公司再融資大幅放開，這對股市的上漲都帶來沉重的壓力，即市場底面臨沉重的資金需求壓力，因此股市大概率震蕩調整。尤其是社保改由稅務局征收，征收比例是否變化等對企業經營業績影響較大的政策還有變數，這些負面的影響都將對股市的上漲形成壓制。

反觀債券市場，銀行理財子公司的成立、各類債券基金爆發式增長，都為債券市場帶來實力雄厚的買家，好的信用債以及非常受歡迎的金融債很可能供不應求。加上短期利率的下行也會導致中長期利率下行，因此債券的牛市行情有望延續。保守而言，在上述政策沒有特別超預期的情況下，短期國內資本市場依然是股弱債強。