供給側改革背景下的兼并重組效應探析

陳金森?趙相麗

2016年12月，寶鋼、武鋼正式重組，合并成為我國鋼鐵行業的“新航母”。成為鋼鐵行業跨區域兼并重組的先行者，在化解產能過剩、轉型升級、節能環保和綠色發展中發揮了示范帶頭作用。短短半年后，這一“新航母”就交出優異答卷：上半年實現營業收入2204億元，同比增長61%，利潤總額86.6億元，同比實現翻番，持續保持業界最優。因此，深入剖析寶武合并案例，為供給側改革背景下產能過剩行業的企業兼并重組提供參考路徑，有重要現實意義。

“十三五”期間，我國實現由鋼鐵大國向鋼鐵強國轉變的關鍵一步是提高行業集中度。為此，近年來的多項鋼鐵行業產業政策均鼓勵鋼鐵企業通過多種方式進行實質性聯合重組。去除過剩產能、出清僵尸企業、加快兼并重組、提高產業集中度、實施混合所有制。

一、鋼鐵行業兼并重組動因分析

（一）虧損嚴重

當前，整個鋼鐵行業仍屬產能過剩，企業經營業績不容樂觀。數據顯示，2015年，武鋼集團以虧損75億元成為“虧損王”，寶鋼集團凈利10.13億元，成為18年來新低，同比2014年大幅下降82.15%。縱觀整個行業，百家大中型鋼鐵企業主營業務連續12個月虧損。主營業務全年累計虧損超過1000億元，同比增虧24倍。歷經幾十年高速發展的中國鋼鐵行業，在如今粗鋼產量逼近頂部，發展面臨困境之際，改革乃大勢所趨。

（二）行業分散

中國鋼鐵行業長期面臨集中度較低的困局。據統計，2014年我國鋼鐵行業CR4和CR8分別為19.456%、32。37%，遠低于全球其他鋼鐵產業集中度水平，如俄羅斯、日本、韓國三個國家的CR4分別為82.43%、83.44%、90.91%。前十大鋼鐵企業的市場占有率從2010年的52%下降至目前的不足40%，產能集中度低造成了一系列問題，包括重復建設、產能過剩、惡性競爭等。

（三）政策驅動

2016年9月19日，國務院發布了主要針對鋼鐵行業兼并重組的46號文件——《關于推進鋼鐵產業兼并重組處置僵尸企業的指導意見》。寶武合并正是落實此份文件的一項重要舉措。《指導意見》設定的總目標是：到2025年，中國鋼鐵產業60%-70%的產量將集中在10家左右的大集團內，其中包括8000萬噸級的鋼鐵集團3-4家，4000萬噸級的鋼鐵集團6-8家，和一些專業化的鋼鐵集團。

二、鋼鐵行業主要并購模式分析

目前我國鋼鐵企業兼并重組主要有五種模式：

（一）收購式

這一方式主要是基于現金、股票等，對被并購企業進行股權收購，以此來獲得控制權，可橫向、縱向、混合并購。利用這一模式進行并購能夠提升自身規模的擴張，同時還能促進產品技術水平的增強，利于企業進行產品結構的優化和競爭力的提升，橫向并購有利于淘汰落后產能。寶鋼集團收購寧波鋼鐵56.15%的股權，就是采用這種模式。

（二）參股式

這一方式主要是基于現金、股票等，對被并購企業進行股權收購，然而，在該模式下，被收購企業不會被收購企業絕對控制。這種模式不需要投入大量資金、資源，實現企業間的合作共贏。鞍鋼參股美國鋼發展公司10%的股權就是這種模式。

（三）漸進式

這一方式先用現金、股票、管理、技術、購銷渠道等資源參股目標企業，建立股權投資以及聯盟關系后，再進行更深層次的重組。這種模式下初期重組成本低，后期需加大重組力度；日常管理和決策中易產生糾紛，易導致重組失敗。這種模式的典型案例是河北鋼鐵集團參股敬業鋼鐵、唐山松汀鋼鐵、邢臺龍海鋼鐵、永洋鋼鐵、吉泰特鋼等5家河北省內的民營鋼鐵企業。

（四）委托經營式

通過同目標企業進行《委托敬業管理合作協議》的簽訂，同時向其提供專業的管理人員，并對其資產和業務等活動進行管理。這種模式下，合作雙方風險較小，實質性整合難度大。受托方沒有正式控股地位，日常管理和協調中易產生糾紛，技術管理輸出有難度。典型案例為太鋼集團與美錦鋼鐵正式簽署《委托經營管理合作框架協議》臨鋼公司調動內部人員組建管理團隊，負責美錦鋼鐵的資產、業務及資金進行生產運營管理。

（五）聯合式

這種方式是聯合其他鋼鐵企業，通過構建新集團公司，并且將原有產權均統一劃分為集團公司產權。通常情況下，以政府為基準，對國有鋼鐵公司進行聯合，基于原公司的產權進行新集團公司的設立，通過該模式來推動集團公司產能、技術、競爭優勢等的提升。唐鋼、邯鋼、其他中小鋼鐵企業聯合成立河北鋼鐵集團，由河北省國資委以及所擁有的國有產權劃轉檉柳的國有獨資公司。

寶鋼武鋼借鑒鋼鐵行業以往兼并重組模式，采取收購式中的換股吸收合并，寶鋼股份向武鋼股份的全體股東發行A股股票，雙方換股價格以董事會決議公告前20個交易日股票均價的90%作為定價，分別定寶鋼4.6元/股，武鋼2.8元/股，換股價格比例為1：0.56，即每1股武鋼股份的股份可以換取0.56股寶鋼股份的股份。換股合并后武鋼股份法人資格消滅。這種并購方式的優點是收購方不需要支付大量現金，不會使公司的營運資金遭到擠占，收購交易完成后，目標公司納入兼并公司，目標公司的股東扔保留其所有者權益，能夠分享兼并公司所實現的價值增值。寶鋼武鋼合并重大動作如表1所示：

三、兼并重組長期效應分析

兼并只是手段，融合才是目標。武鋼與寶鋼的合并重組并不是簡單的“1+1=2“式的規模擴張，而是合并后的企業集團根據各自各自優勢、對產品結構進行合理調整、對產能進行有效整合，協同研發、協同采購、協同營銷、協同制造、協同規劃，力求達到”1+1>2”式的強強聯合、取長補短、發揮協調增益效應。

（一）經營效益明顯提高

2017年三季度，寶武集團凈利潤116.68億元，同比增長95.52%，營業收入2518.37億元，同比增長43.15億元，每股收益0.53元，同比增長96.3%。資產負債率51.9%，同比下降0.25%，資產3466.13億元，同比增長29.88%，粗鋼產量同比增加11.5%，人均噸鋼同比提升22%，人均營業收入、人均利潤分別增長74%、111%。寶武整合協同效應初見成效。

（二）企業價值明顯上升

宣布重組上市交易后，寶鋼股份的股票開盤價與收盤價分貝比公告前上漲了14.46%和18.16%，武鋼業分別上升了8.57%和10.14%，幅度很大。且在2016年年末正式宣布重組完成后，寶鋼和武鋼的股價更是連續上漲。股價的上漲意味著公司價值提升。2017年6月29日寶鋼股份收盤價9.43元/股，較2016年12月8日重組上市交易日股價上升2.83元，漲幅41%。

具體如表2所示：

（三）產能結構得到優化

寶武合并后將著重發展中高端產能，去除低端產能，優化生產結構及產品結構，加強新技術和新產品的研究開發，推進企業的轉型升級，從傳統的高消耗、高污染式的重工業發展模式向低耗能、高產出的綠色發展道路轉變，逐步向“高精尖“產品靠攏。例如，武鋼擁有自主知識產權的冷軋硅鋼生產技術領先行業，是全球規模最大的硅鋼生產基地。合并后兩大鋼企將可以利用共有的資源和技術，在冷軋硅鋼上繼續發展。（作者單位為海軍大連艦艇學院）