上市公司高管股權激勵與經營績效研究綜述

【摘 要】 上市公司高管人員具有稀缺性、獨特性和難以模仿性，是形成企業核心價值的根本源泉，因此對他們激勵 的重要性顯而易見。文中通過對現有的國內外文獻進行回顧，基于“利益匯聚假說”、“管理者防御假說”和“區間效應假 說”三個假說分別分析了股權激勵與公司績效之間的相互關系，指出國內外學者研究結論不同所產生的原因。

【關鍵詞】 高管 股權激勵 經營績效

一 、 引言

隨著社會生產不斷發展和物質性資源的日益豐富，非人力資本成本占比逐漸下降，而高端技術和高層管理人員的短缺導致人工成本占比逐漸上升。其中高管薪酬占比最高，彈性最大，對企業生產經營活動影響也最明顯，因此如何科學設計企業高管薪酬支付形式，有效利用薪酬杠桿激活高管人員的工作積極性、主動性和創造性，成為現代企業經營管理面臨的一個重要現實問題。本文就股權激勵與公司價值的相關性問題，從國外學者提出的“利益匯聚假說”、“管理者防御假說”、“區間效應假說”三個角度對現有的國內外文獻研究進行綜述。

二、基于利益匯聚假說的正相關性研究

Jensen&Meckling;（1976） 認為企業剩余索取權和控制權不一致是代理成本產生的主要原因之一，并提出了“利益匯聚假說”——給予管理層股權的激勵的方式匯聚了代理人和股東的利益，讓管理者和股東的利益趨于一致，從而降低了代理成本，提高公司績效。這一假說得到了大量的學者的研究支持。劉國亮和王加勝（2000）以總資產收益率、凈資產收益率和每股收益三個指標對滬深兩市 1999年數據截面進行回歸分析，結果表明管理層持股比例與企業經營績效正相關。張俊瑞、張健光和王麗娜（2009）以2005～2006年間宣布股權激勵計劃的37家公司為樣本，采用事件研究法，認為股權激勵計劃實施后公司的ATO、ROE 在一年后均有顯著改善，股權激勵起到了“凸性激勵”的作用。

三、基于管理者防御假說的無關性性或負相關性研究

Jensen&Fama;（1983）把管理層的持股比例作為基礎，來分析所有權的利益均衡，提出了“管理者防御假說”。該假說認為，管理層持股比例過高，控制董事會的可能性就越大，則管理者會更多地追求私利而損害其他投資者的利益，進而減少公司價值。國內學者淘金元，魏祥遷和李鵬（2007）在2006年滬市上市公司中隨機選取120家上市公司為研究樣本，選取凈資產收益率、每股收益、凈利潤、主營業務收入四項指標為檢測指標，得出高管持股市值與業績不存在相關關系。武永勝、王秀麗（2010）從隨機抽取181家上市公司為樣本，以及資產收益率和主營收入增長比例為業績指標做回歸分析，結果顯示高管持股比例大小與公司績效沒有顯著相關性。

四、基于區間效應假說的非線性相關研究

Chen，Hexter（1985） 以《財富》500 強公司為研究對象，以托賓Q值來衡量公司價值，結果表明：高管持股比例與公司績效呈“倒U型”關系，即當高管持股比例處于[0%，5%]區間時，托賓Q值與其正相關；當高管持股比例處于[5%，12%]區間時，托賓Q值其負相關；當經理持股比例超過12%時，托賓Q值再次與其正相關。吳樹琨（2002）基于1997 年以前上市公司的1997～2002年的數據做回歸分析，得出高管層持股比例與公司績效呈顯著的倒“U ”字型相關關系。袁燕、于?，摚?2007）選用965家上市公司2003～2005的年報數據研究股權激勵與公司績效的關系，研究發現，我國上市公司經管層股權激勵水平與公司績效之間呈倒 N 型關系，不同的股權激勵水平下，股權激勵水平與公司績效的相關性程度也不同。

五、國內外研究述評

基于以上綜述可以看出，國內外研究呈現幾個特點： 一是，從理論的角度來看，實施高管層股權激勵是有必要的。二是，從計量結果來看，雖然國外學者對高管股權激勵與公司績效之間的關系持有不同觀點，但大部分學者認為高管持股比例與企業績效相關，或正相關或負相關，而國內學者雖對此也尚無定論，但在國內的實證研究中，往往以高管股權激勵與公司績效不相關的結論居多； 三是認為高管此股比例與企業相關的學者普遍認同管理層持股存在一個“適度區間”，可以緩解高管與股東之間的利益問題： 即高管在這個區間范圍內持 股與企業績效呈正相關關系。

關于股權激勵實施效用的研究預計將主要從兩方面展開：一方面，從外生性和內生性兩個方面的視角出發，不僅要考慮截面數據來估計高管股權激勵和公司績效的關系，而且還應該對影響股權激勵實施效果的影響因素進行研究，發現股 權激勵效應得到有效發揮的機理；另一方面，由微觀、中觀、宏觀三者結合的角度研究優化股權激勵方案，提高股權激勵的實施效用。隨著政府政策的不斷細化、資本市場的不斷強化和市場環境的不斷完善，股權激勵在我國得到越來越多的 實踐推廣，但股權激勵機制的有效發揮，還有賴于公司的股權結構、行業的性質以及公司自身等因素。因此，上市公司應根據我國制度政策、市場環境及自身實際情況制定合理的股權激勵方案，從而試圖構建一個“中國企業特色”的股權激 勵方案合約，以實現在該水平下股權激勵機制能夠發揮最大效用。

【參考文獻】

[1] 劉國亮，王加勝.上市公司股權結構、激勵制度及績效的實證研究[J].經濟理論與經濟管理，2000（05）：40-45.

[2] 張俊瑞，張健光，王麗娜.中國上市公司股權激勵效果考察[J].西安交通大學學報（社會科學版），2009，29（01）：1-5.

[3] 陶金元，魏祥遷，李鵬.中國上市公司業績及高管薪酬相關性分析[J].華東經濟管理，2007（05）：108-111.

作者簡介：張剛（1991-），男，漢，河南信陽，學生，碩士，重慶工商大學，研究方向：企業管理。