從日本教訓(xùn)看中國(guó)金融開(kāi)放的不同

文/陳迅

近日，參加博鰲亞洲論壇2018年年會(huì)的中國(guó)人民銀行新任行長(zhǎng)易綱在“貨幣政策的正?；狈终搲媳硎?，央行正抓緊落實(shí)習(xí)近平主席在博鰲亞洲論壇主旨演講中對(duì)外宣布的開(kāi)放政策，將大幅放寬包括金融業(yè)在內(nèi)的市場(chǎng)準(zhǔn)入等內(nèi)容，大幅度放開(kāi)金融業(yè)對(duì)外開(kāi)放，提升國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力。說(shuō)起來(lái)這個(gè)話(huà)題并不新鮮，自改革開(kāi)放以來(lái)就時(shí)不時(shí)被提及，但這次依然引起了廣泛的關(guān)注。

實(shí)際上，在3月末易綱行長(zhǎng)就曾在其他論壇上對(duì)外提及中國(guó)將擴(kuò)大金融領(lǐng)域的對(duì)外開(kāi)放，這其實(shí)是2015年8.11匯改后中國(guó)管理層對(duì)金融領(lǐng)域表態(tài)的一次重大信息披露。所以博鰲論壇的發(fā)言，表面上看似乎僅僅是之前表態(tài)的重申，呼應(yīng)中央的政策導(dǎo)向，但直接對(duì)外提及“多個(gè)金融領(lǐng)域的開(kāi)放措施將在未來(lái)幾個(gè)月內(nèi)落實(shí)”還是給資本市場(chǎng)帶來(lái)很強(qiáng)的影響。

過(guò)去幾年國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)環(huán)境發(fā)生重大改變，而這次習(xí)主席在博鰲論壇的表述，明確地強(qiáng)調(diào)了改革重大進(jìn)展的地方，但更多體現(xiàn)出多年來(lái)中國(guó)對(duì)改革開(kāi)放的訴求是具有一貫性的。暫時(shí)的困難并不會(huì)阻止改革的進(jìn)程?，F(xiàn)在這個(gè)時(shí)點(diǎn)重新啟動(dòng)大幅度的改革也說(shuō)明管理層對(duì)局勢(shì)有了新的認(rèn)識(shí)，已經(jīng)有效控制住過(guò)去幾年出現(xiàn)的暫時(shí)性困難給經(jīng)濟(jì)體系帶來(lái)的影響。

過(guò)去幾年資本市場(chǎng)的一些亂象，固然是改革過(guò)程中伴隨了一些成本，但也對(duì)如何改進(jìn)或改善政策框架提供了更明晰的問(wèn)題導(dǎo)向。雖然這幾年輿論對(duì)金融改革更為謹(jǐn)慎，但實(shí)際上從大環(huán)境看，外匯儲(chǔ)備的管控得到明顯的改善，社會(huì)預(yù)期逐步企穩(wěn)，人民幣匯率穩(wěn)步上升和國(guó)內(nèi)宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)的走勢(shì)可以得到合理的解釋。而美元?jiǎng)t反映特朗普政權(quán)的特征一路走弱，在這種大環(huán)境中，逐步增加資本管制的彈性，加快改革步伐可以說(shuō)是良好的時(shí)間窗口。

海外觀(guān)察者也發(fā)現(xiàn)，即便是到了2017年，當(dāng)局也沒(méi)有對(duì)資本流向放松警惕，同時(shí)不斷有改革舉措出臺(tái)，吸引海外高質(zhì)量長(zhǎng)期投資資金參與內(nèi)地資本市場(chǎng)的努力從沒(méi)有中斷過(guò)。同時(shí)對(duì)資本市場(chǎng)整體的管理體制改革也沒(méi)有放松，以十九大召開(kāi)為時(shí)間節(jié)點(diǎn)看，高層的意圖更為明顯。三大攻堅(jiān)戰(zhàn)更是將化解系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)列為重點(diǎn)之一。如果你習(xí)慣了過(guò)去幾年那種驚弓之鳥(niǎo)一般的投資思路，一定會(huì)更多強(qiáng)調(diào)嚴(yán)監(jiān)管可能給市場(chǎng)帶來(lái)沖擊的各種風(fēng)險(xiǎn)因素。

然而，管理層現(xiàn)在明確重啟改革，而且政策落實(shí)速度其實(shí)是很多觀(guān)察者都沒(méi)有預(yù)見(jiàn)到的。在強(qiáng)調(diào)化解風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，推進(jìn)改革，至少說(shuō)明不白即黑的極端思維并不符合現(xiàn)實(shí)。這不僅是對(duì)外界展示自信的喊話(huà)，而是標(biāo)本兼治的系統(tǒng)性工程。十八屆三中全會(huì)后，高層強(qiáng)調(diào)的頂層設(shè)計(jì)曾被廣泛關(guān)注，但其后種種原因落地步伐和市場(chǎng)最初的樂(lè)觀(guān)預(yù)期在一場(chǎng)資本市場(chǎng)的動(dòng)蕩中幾乎成了一次預(yù)期的推倒重來(lái)。健康的資本市場(chǎng)的良好秩序需要扎實(shí)的基礎(chǔ)建設(shè)，才能培養(yǎng)出良好樂(lè)觀(guān)的投資者氣氛，不然就容易出現(xiàn)大起大落，這應(yīng)該是過(guò)去幾年再次得到驗(yàn)證的一個(gè)客觀(guān)事實(shí)。

頂層設(shè)計(jì)的落實(shí)，實(shí)際上也為監(jiān)管部門(mén)的政策落實(shí)提供了更好的環(huán)境，比如人民幣的國(guó)際化和市場(chǎng)化，在央行積極推動(dòng)的同時(shí)，民間學(xué)界一直有不同的聲音，對(duì)金融安全性的擔(dān)憂(yōu)不絕于耳。不考慮情緒上的抵觸，實(shí)際上雙方都有道理，但是很現(xiàn)實(shí)的是，中國(guó)很多事情不是改不改革的問(wèn)題，而是如何改革的問(wèn)題。對(duì)于投資者而言，央行在努力加強(qiáng)資本管制的同時(shí)，還在積極擴(kuò)大人民幣兌美元的波幅，雖然理解其改革意圖，但是對(duì)于人民幣市場(chǎng)化這個(gè)目標(biāo)而言，這種努力顯得杯水車(chē)薪，缺乏實(shí)際效用。

但死守成規(guī)也不是沒(méi)有代價(jià)的，而且在中國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新的歷史發(fā)展階段時(shí)，不改革沉疴今后付出的成本多半更為高昂。通過(guò)吸引海外資金進(jìn)入內(nèi)地債市，給既有的銀行體系商業(yè)模式帶來(lái)壓力，但引入競(jìng)爭(zhēng)客觀(guān)上的確有改變商業(yè)行為的效用。而目前的資本管制對(duì)于海外熱切希望分享中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的投資者而言的確是繞不開(kāi)的痛點(diǎn)。只要管理得當(dāng)，改革開(kāi)放不應(yīng)該成為洪水猛獸的代名詞。所謂打鐵必須自身硬的提法，在金融領(lǐng)域更是再貼切不過(guò)。只要當(dāng)局有這個(gè)意愿，并能清晰地落實(shí)這類(lèi)措施，這些資金對(duì)推動(dòng)改革其實(shí)會(huì)起到正面的推動(dòng)作用。不符合利益的波動(dòng)往往是市場(chǎng)預(yù)期管理出現(xiàn)的失誤造成，但倒臟水不能把孩子也潑出去。

民間一直有種意見(jiàn)，對(duì)開(kāi)放過(guò)程中可能出現(xiàn)利益損害充滿(mǎn)莫名的恐懼，但從英國(guó)金融大爆炸和日本上世紀(jì)80年代以后的金融開(kāi)放進(jìn)程來(lái)看，外資既非不可琢磨的妖魔機(jī)構(gòu)，也不是無(wú)所不能、無(wú)往不勝的巨無(wú)霸。就算中國(guó)的香港，準(zhǔn)入相對(duì)寬松，但也不是外資一手遮天，而且外資自身也面臨競(jìng)爭(zhēng)，美國(guó)這樣的強(qiáng)大，歷史上多次出現(xiàn)危機(jī)，一些著名的投資機(jī)構(gòu)消失在歷史長(zhǎng)河中并不罕見(jiàn)。市場(chǎng)對(duì)外資的開(kāi)放自身并不是危機(jī)的根本原因。

我們可以看到被廣泛認(rèn)為是開(kāi)放不成功的日本，銀行至今依然是本土參與者的天下，監(jiān)管機(jī)構(gòu)很多時(shí)候甚至需要為平衡利益而采取東方文化常見(jiàn)的協(xié)調(diào)監(jiān)管，來(lái)維系這種特殊的井水不犯河水的生態(tài)系統(tǒng)。進(jìn)入日本超過(guò)百年的海外機(jī)構(gòu)，甚至包括花旗銀行這樣的老店，在日本的經(jīng)營(yíng)權(quán)也幾度反復(fù)。這里面固然有商業(yè)慣性的影響，更多是因?yàn)榻鹑谧陨砭哂懈叨鹊谋镜鼗剩驗(yàn)榻鹑谔烊灰蕾?lài)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)自身的良好運(yùn)作環(huán)境，不然一定會(huì)出現(xiàn)泡沫和危機(jī)頻繁發(fā)生的惡性循環(huán)。

管理改革預(yù)期在這個(gè)時(shí)候就顯得愈發(fā)重要，用目前最流行的話(huà)語(yǔ)來(lái)說(shuō)，金融業(yè)的開(kāi)放也要不忘初心。改是因?yàn)槭裁?，要改成什么樣，都需要制度設(shè)計(jì)者提出非常明確的指引，在落地時(shí)計(jì)劃的執(zhí)行是否遵循這個(gè)原則要有非常清晰的自洽機(jī)制。和1990年代日本的市場(chǎng)開(kāi)放相比，中國(guó)具有高度的自主權(quán)，這是目前和1990年代的日本具有本質(zhì)區(qū)別的地方。

1980年代的廣場(chǎng)協(xié)議一般被理解成日本經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)敗的重要象征性事件。然而很多人不知道或者忽視了日本和美國(guó)之間在1990年代還有個(gè)對(duì)日本金融體系產(chǎn)生重要影響的協(xié)議。那就是1995年簽署的日美金融服務(wù)協(xié)議，從年金資產(chǎn)的運(yùn)用自由化、投資信托、歐羅日元債、證券市場(chǎng)等，國(guó)際資本交易的自由化都在美國(guó)的壓力下被提上日程，在此基礎(chǔ)上剛剛從泡沫經(jīng)濟(jì)破滅的沖擊中稍微恢復(fù)的日本，又在一種缺乏實(shí)際支撐的改革成果預(yù)期中提出了復(fù)制英國(guó)金融大爆炸的成功經(jīng)驗(yàn)的口號(hào)，根本忘記了日本經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)的暫時(shí)企穩(wěn)其實(shí)建立在激增的財(cái)政刺激政策上。這種脆弱的構(gòu)造很快在亞洲金融危機(jī)和俄羅斯國(guó)債動(dòng)蕩的國(guó)際環(huán)境變化中給日本帶來(lái)了新的打擊。

當(dāng)時(shí)欲壑難填的美國(guó)要求日本每年交換一個(gè)被叫做“年度改革要望書(shū)”的外交文件，督促日本對(duì)美國(guó)開(kāi)放市場(chǎng)。從保險(xiǎn)業(yè)的開(kāi)放到郵儲(chǔ)體系的改革，每年日本基本都全盤(pán)接受美國(guó)的要求。從美國(guó)的角度而言，日本泡沫經(jīng)濟(jì)破滅后的弱化正是攻占日本常年護(hù)送船團(tuán)方式打造的金融體系的良好時(shí)機(jī)。日本在這場(chǎng)以改革為名的改革中并未實(shí)現(xiàn)金融體系的革新，美國(guó)資本的日本市場(chǎng)也沒(méi)有生根、發(fā)芽和壯大，銀行、證券、保險(xiǎn)等金融服務(wù)在日本不但沒(méi)實(shí)現(xiàn)美國(guó)方式的兼并收購(gòu)方面的成功案例，反而是不斷在兼并收購(gòu)金和失望撤退中消耗資本。這種不穩(wěn)定的經(jīng)營(yíng)方式讓許多居民在很多基本金融服務(wù)上的看法對(duì)外資金融機(jī)構(gòu)的不信任感根深蒂固。

至今日本的銀行和保險(xiǎn)體系相對(duì)于歐美同行依然深受收益能力的困擾，也就是財(cái)務(wù)健康但賺錢(qián)能力較差，但這種基本架構(gòu)更導(dǎo)致外資很難在日本獲取傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的超額收益。所以根本上問(wèn)題不在于市場(chǎng)是否開(kāi)放，而在于開(kāi)放自身是否能打造一個(gè)自身希望的金融體系，還是有賴(lài)于設(shè)計(jì)者是否有清晰的體系化措施去逐步落實(shí)。日本在1990年代的不名譽(yù)的經(jīng)濟(jì)外交文件雖然在1999年民主黨上臺(tái)后終止，根本而言，失去的1990年代經(jīng)歷諸多折騰后還是既不利于金融體系的活性化，也讓宏觀(guān)上的金融福祉水平低下。

正如日本當(dāng)年的前川報(bào)告所體現(xiàn)的那樣，當(dāng)時(shí)日本的精英階層自身對(duì)日美貿(mào)易的不均衡也有主動(dòng)調(diào)整的意愿和訴求，一個(gè)重要的理由也是通過(guò)類(lèi)似的改革促進(jìn)國(guó)內(nèi)體系的健康發(fā)展。然而之后發(fā)生的一切，讓后人更多的將失去的十年甚至二十年的起點(diǎn)都?xì)w罪于美國(guó)的壓力和這些良好初衷的幼稚上。更重要的是，這些良好的初衷沒(méi)有得到良好結(jié)果的原因，并沒(méi)有得到日本自身的客觀(guān)評(píng)價(jià)，美國(guó)的貪得無(wú)厭并不能為這個(gè)意外的持續(xù)性消耗免責(zé)。

這些歷史對(duì)中國(guó)的借鑒意義也正在于此，每一個(gè)改革舉措都具有高度的問(wèn)題意識(shí)，應(yīng)針對(duì)或反映現(xiàn)實(shí)里存在的具體的問(wèn)題。不同國(guó)家金融體系的商業(yè)模式只有最適沒(méi)有最佳，比如美國(guó)自身也在不斷的危機(jī)和救贖中周而復(fù)始的改革。目前中國(guó)和日本明顯不同的是，對(duì)自身訴求有很清晰的認(rèn)識(shí)，雖然同樣面對(duì)美國(guó)不休止的壓力，但是改革自身并非被美國(guó)牽著鼻子走，改革開(kāi)放措施的發(fā)動(dòng)和落實(shí)就更具有可操作空間，對(duì)節(jié)奏的把握和掌控上更有主動(dòng)權(quán)。因此，改革的主要風(fēng)險(xiǎn)或者說(shuō)主要矛盾并不在外資一端，而在于自身對(duì)改革紅利的定位和實(shí)現(xiàn)方式上。化解一段時(shí)期以來(lái)積累的系統(tǒng)性矛盾是改革的目標(biāo)，但如何利用好開(kāi)放政策來(lái)建立更為強(qiáng)韌的金融體系才是改革最終極的追求。