我國煤炭上市公司股權結構與企業研發投入強度關系的實證研究

呂靖燁 王 婷 張金鎖

(1.西安科技大學管理學院，陜西省西安市，710054； 2.延安大學，陜西省延安市，716000)

基于創新經濟學的組織控制理論認為，合理的公司治理結構對上市公司的研發投入強度具有顯著的促進效應。股權結構是公司治理結構的重要維度，反應了各個投資主體的權力制衡。然而，我國煤炭上市公司的股權結構對研發投入強度的促進效應尚不明確。本文試圖通過研究股權集中度、國有股比例、流通股比例分別和煤炭上市公司研發投入強度的關系，為促進我國煤炭上市公司的研發投入強度、提高創新能力提供參考。

1 理論分析與假設提出

1.1 國有股與研發投入強度

企業性質不同，其研發投入強度也有所差異，國有股占比是衡量企業性質的一個重要指標，而且各個學者對國有股對企業研發投入強度的影響程度有兩種主要意見。第一，國有股比例越高，越不利于研發投入強度的提升，如馮根福、溫軍(2008)通過實證研究發現，國有持股比例與企業技術創新存在負相關關系，國有持股比例阻礙企業研發投入強度。第二，國有股比例越高，越有利于企業加大研發投入強度，如李春濤、宋敏(2010)通過選取投入指標和產出指標，對中國制造業創新活動進行研究，發現國有股比例高的企業研發投入強度更具優勢。

我國煤炭上市公司的前身基本都是國有企業，在國有企業改制過程中，國有股依舊占據著重要的地位。討論國有股比例對研發投入強度的影響很有必要，而且，在國家創新驅動發展的號召下，煤炭企業也必將走在創新研發的前列。基于此，提出假設1。

假設1：國有股比例與研發投入強度正相關。

1.2 流通股與研發投入強度

自2003年以來，我國流通股比例有所上升，股權分置改革的目的之一就是促進股票的全部流通，從而為上市公司公司質量的提升做出努力。但是，根據現有的研究，流通股比例的提升并沒有使企業加大研發投入強度，促進企業創新。肖虹(2007)通過以自由資金進行技術創新投資的上市公司相關數據的研究，發現流通股比例的提升對研發投入強度具有顯著負相關關系，即流通股股東通常偏好更快地取得投資收益而不是進行長期的R&D投資。湯萱、湯穎蕾等(2016)在運用CDM階段模型的基礎上，對新一代信息技術產業的創新績效進行實證研究，得到創新績效與流通股呈負相關關系的結論。

近年來，煤炭上市企業的流通股比例逐漸增加，但煤炭行業的景氣程度已經不再像“黃金十年”的狀態了，流通股股東為獲得利益會偏好做出“短平快”的投資決策，而不愿投入大量的人財物到技術創新上。基于此，提出假設2。

假設2：流通股比例與研發投入強度負相關。

1.3 股權集中度與研發投入強度

股權結構對管理者的支持或反對多是通過其集中程度反映的(湯業國，2013)，較多的文獻從不同方面表現出，股權集中程度即大股東的偏好或動機會對公司的研發投入強度具有重要的戰略意義。馮根福、溫軍(2008) 研究發現股權集中度與企業技術創新存在“倒 U 型”關系，適度集中的股權結構更有利于企業技術創新。徐偉、尹元甲(2011)在研究創新型企業創新投入時指出，穩定的大股東若擁有更多的控制權，就會更有動力和權力去監管經理層行為，從而主動承擔創新風險，加大研發投入強度，有利于企業進行創新。阮珂、何永芳等(2015)以我國上市商業銀行的治理結構為研究對象，得出適當的股權集中度有利于股東有效溝通和統一決策，可以促進企業創新發展，提高企業績效。

煤炭上市公司第一大股東持股比例在2011-2016年均高于50%，股權集中度較高。同時，大股東往往更注重獲取長遠利益，更傾向于長期的投資，也就更偏好加大研發投入。基于此，提出假設3。

假設3：股權集中度與研發投入強度正相關。

2 數據、變量定義及模型設計

2.1 樣本選取與數據來源

本文以2011-2016年我國煤炭上市公司作為研究樣本，剔除ST類公司、被停止上市的公司以及數據不完全的公司，最終得到了23家公司的135個樣本觀測值。數據主要來自國泰安(CSMAR)數據庫，上海證券交易所和深圳證券交易所的相關公告。統計分析和數據處理使用SPSS 22.0完成。

2.2 變量設計與解釋

(1)被解釋變量。研發投入強度，本文研究所使用這一指標是通過分析我國煤炭上市公司2011-2016年數據，計算出樣本公司各年年報中披露的研發支出占主營業務收入的比例，用R&D表示。

(2)解釋變量。國有股比例，即樣本公司國有股股數占總股本的比重，用SSP表示；流通股比例，即樣本公司流通股股數占總股本的比重，用NSR表示；股權集中度，本文所使用的股權集中度及第一大股東持股比例，用CR1表示。

(3)控制變量。為了充分控制各種因素對研發投入強度的影響，本文引入企業規模，即樣本公司各年末的總資產，用SIZE表示。變量設計見表1。

2.3 模型構建

本文運用多元回歸分析法來檢驗公司股權結構的各因素與公司研發投入強度的相關性，建立如下多元線性回歸模型：

(1)

式中：R&D——被解釋變量；

SSP、NSR、CR1——解釋變量；

SIZE——控制變量；

β0——回歸常數；

β1、β2、β3及β4——回歸系數；

ε——隨機變量。

表1 變量設計

3 實證結果分析

3.1 描述性統計

根據收集到的數據對本文的研究變量進行描述性統計分析，結果見表2，通過分析可以得知：

(1)國有資本主體地位穩定，國有股占比趨于穩定。我國煤炭行業上市公司大多數的前身都是國有企業，資產規模普遍較大，競爭力強，主營業務突出，市場份額高，具有很強的主導性，是煤炭類公司最有活力的一部分。2011-2016年，國有股所占比例平均值處于53%左右，可以反映出國有資本主體地位在煤炭上市企業中的穩定性。

(2)流通股所占比例逐年增大。2011-2016年，流通股所占比例的平均值基本趨于增長狀態，僅在2015-2016年期間有下降趨勢，但也均高于2011年的78.19%。根據公司股價反映公司價值的研究，可以看出我國煤炭上市公司的公司價值還是處于不斷增大的過程。

(3)第一大股東持股比例趨于穩定，股權集中度較高。2011-2016年，我國第一大股東持股比例基本保持不變，平均值均大于50%。同時，2011-2016年，煤炭上市公司平均有87.86%的公司第一大股東是國家持股，且這些國有資本均居于絕對控股的地位。

表2 煤炭上市公司股權結構描述性統計表 %

同時，通過分析2011-2016年我國煤炭上市公司研發支出與主營業務收入數據，得到如表3所示的研發投入強度的描述性統計。2011-2015年研發投入強度均值幾乎沒有增長，但2015-2016年該指標的均值得到了較大的增長。這主要是由于創新驅動發展的大力號召，同時，個別公司在研發投入強度方面的表現值得肯定，比如潞安環能的研發投入強度于2012年達到了4%，成為行業首位。

3.2 我國煤炭上市公司股權結構對企業研發投入強度影響的回歸分析

運用SPSS軟件進行回歸分析。首先對回歸方程總體線性顯著性進行檢驗，經檢驗，F值為2.654，sig值為0.036(<0.05)，說明所構建的回歸模型總體在5%的條件下顯著，反映出解釋變量與被解釋變量之間存在較高的線性關系。

其次，根據Pearson相關系數分析，研發投入強度與股權結構如國有股比例、流通股比例以及股權集中度都存在不同程度的相關性，而且和公司規模也有相關性。所有相關系數都不超過0.3，國有股比例(0.148)、流通股比例(-0.074)、股權集中度(0.210)及公司規模(-0.066)與研發投入強度的相關系數，最高值為 0.210，即股權集中度與研發投入強度的相關性最強，其次是國有股比例，相關性系數是0.148，其余兩個變量的相關系數絕對值都低于0.1。同時，各個變量的容忍度均大于0.1，而且VIF均小于10，說明本文分析的變量不存在嚴重的多重共線性問題，對回歸模型的分析不會造成影響。

最后，對變量進行回歸及顯著性檢驗，具體如表4所示。

表3 煤炭上市公司技術創新變量描述性統計 %

表4 解釋變量回歸分析及顯著性檢驗結果表

由表3和表4可以看出：

(1)國有股比例對研發投入強度沒有顯著的影響，假設1沒有得到驗證。而這一變量的回歸系數為0.003，結果為正值，說明國有股比例與研發投入強度具有正向的相關性，即在國有股占比高的煤炭上市公司中，當前的國有股比例是有利于企業研發投入的。但這一實證結果并不顯著，有樣本選取所影響的，目前我國煤炭上市公司中，存在個別企業幾乎沒有國有股的情況，例如伊泰B股的國有股比例為0，這些極端數據在一定程度上也會對回歸結果產生影響。

(2)流通股比例對研發投入強度的影響呈顯著負相關，假設2得到驗證。流通股比例的回歸系數為-0.008，且在5%的水平上顯著，與假設2一致，側面反映出流通股比例的加大不利于企業加大研發投入強度。在分析了近幾年我國煤炭上市公司流通股結構的基礎上，發現我國煤炭上市公司流通股比例持續升高，但是流通股股東中機構投資者并沒有占據主導地位，一般的投資者往往更看重短期利益，不愿在研發創新上進行長期投資。耿建新(2006)通過研究發現以機構投資者為主的流通股力量可以有效提高企業質量，這一結論對于解釋流通股比例提升阻礙了煤炭上市公司研發投入強度的現象同樣適用。

(3)股權集中度對研發投入強度的影響呈顯著正相關，假設3得到驗證。股權集中度的回歸系數為0.054，且在5%的水平上顯著，與假設3一致。表明較高的股權集中度，即第一大股東持股比例的增加有利于我國煤炭上市公司加大研發投入強度，進一步促進技術創新。股權集中度有利于提高我國煤炭上市公司研發投入強度，這是煤炭行業的特殊性所決定的。煤炭屬于國家管控的重要能源，煤炭上市公司的第一大股東基本都是國有企業(本文中股權集中度正是用第一大股東持股比例反映)，對于創新驅動發展等號召的響應往往非常迅速，資金、人員等到位也比較快，同時，擁有更多的股份也促使他們希望獲得長遠利益，從而會加大研發投入強度以確保企業不斷進步。

通過上述分析可知，控制變量公司規模對企業研發投入強度的影響在10%的水平上顯著，回歸系數是0.001，為正值，即公司的規模越大對研發投入強度的正向影響越大。同時，流通股比例、股權集中度對企業研發投入強度的影響在5%的水平上顯著。而國有股比例的影響未通過顯著性檢驗。因此，回歸方程為：

(2)

4 研究結論與建議

本文通過理論分析和對我國煤炭上市公司2011-2016年相關數據理論的實證研究發現，在我國煤炭上市公司中，股權結構對企業研發投入強度具有不同程度的影響：國有股比例未通過顯著性水平檢驗；流通股比例對研發投入強度具有顯著負相關，即股票的流通性越強，其研發投入強度越弱，越不利于技術創新；股權集中度對研發投入強度具有顯著正相關，即股權集中度越高，我國煤炭上市公司研發投入強度越強。基于上述的研究結論，本文提出以下兩點建議。

(1)完善信息披露制度，穩定國有股比例，保持現有的股權集中度，引導持股方不斷加大研發投入強度。煤炭因其本身的特殊性，受國家管控程度較高，國有股比例較高，股權集中度較高，目前這些因素是有利于提高研發投入強度的。穩定現有的國有股比例，使股權集中度處于穩定狀態，都會促進企業創新良好的循環發展。同時，為了避免大股東濫用控制權，驅逐短期利益，我國煤炭上市公司應主動進行信息披露，加強內外部監督，使企業的創新能力得到提升。

(2)優化股權結構，增加機構投資者持股比例。流通股的力量對刺激企業質量提升具有積極作用，但目前我國煤炭上市公司卻沒有表現出這一規律。而機構投資者由于本身的資金規模、技術及信息優勢，可以更好地對市場動態做出理性決策。因此，提升機構投資者持股比例，對于公司做出理性的市場行為有促進作用，進而為企業提高研發投入強度、提高創新能力營造有利的金融環境。

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