新三板改革邁出關鍵步伐分層制度成改革撬動點

郗盼

12月22日，全國股轉公司召開新三板分層與交易制度改革新聞發布會，會上提出了分層制度、交易制度和信息披露制度的改革方案。這意味著自2016年新三板分層制度推出后，市場期盼已久的改革方案正式出臺。

全國股轉公司方面表示，新三板的改革將“以市場分層為抓手，統籌推進發行、交易、信息披露、監管等各方面改革”的總體思路展開。

分層制度應勢而出 創新層備受追捧

由于新三板準入端的包容度高，掛牌公司不僅在發展階段、業務規模、盈利能力等方面存在較大差異，而且在行業特征、企業管理、發展潛力等方面也有很大差別。只有在市場內部進行適當分層，才能更有利于投融資的精準對接，使投融資功能得到進一步完善。

差異化的制度安排，既是監管的要求，也是服務的要求。通過分層可以在交易制度、發行制度、信息披露等制度供給方面，進行差異化的安排，更好地為中小微企業提供融資、交易、并購、發債等方面的金融服務。

2016年5月，新三板正式開啟分層時代，起步階段掛牌企業被劃分為創新層和基礎層。6月24日正式的創新層名單公布，953家公司成為首批進入創新層的幸運兒。分層制度開始實施之時，創新層企業就提出開放公募基金，適當降低投資者門檻，開放做市商牌照，融資能突破一次35人的限制以及盡快開通大宗交易平臺等等政策期待。

擠進創新層，制度紅利、機構青睞以及大眾的追捧這些意料之中的鮮花是否能如期而至，大家都在期待著，但誰心里都沒底。經過一年時間的發展，掛牌企業數量漲幅較大、盈利能力顯著提升以及被調離企業股權分散度低、交易不活躍等等問題，導致創新層迎來較大幅度調整。

2017年5月30日，股轉系統公布首次調整后的創新層名單，在掛牌公司數量突破萬家之后，1393家掛牌企業成功躋身創新層。截止目前（2017年12月7日），創新層企業數量減至1360家。

能夠成功進入創新層的這些企業，想必是對政策抱有一定期待的，然而相關政策紅利遲遲未落地，改善市場流動性、改進交易機制等諸多改革舉措尚沒有實質性進展，不免讓人失望。如今的創新層就像一座圍城，城外的人擠破頭往里走，城內的人說什么也想離開。其中利弊，只能是冷暖自知。

如果相關政策紅利早晚都是要出來的話，那么早在市場預期之前就能落地的話，或許還能贏得市場信心。但如果是到最后一步出來的話，效果便會大打折扣。

諸多的現實問題，從側面反映出現有制度存在的問題需要盡快改善。作為新三板制度建設的先行者和重要一環，分層標準的調整和改革，將是完善整個多層次資本市場的重要舉措。

分層制度改革先行 市場綜合改革漸行漸近

此次新三板分層與交易制度改革政策的出臺，在分層制度方面，提出“調整凈利潤和營收標準，共同準入增加合格投資人人數不少于50人人數等，將維持標準改為合法合規為主。”等新的標準。相關人士預計，來年再分層后創新層的規模不會有大的增長。

不只是新三板分層標準需要進一步優化，整個新三板市場經過幾年的爆發式發展之后，流動性不足、估值功能缺失等等問題無法忽視，其服務中小企業的功能正在日益趨弱。目前市場也希望監管層能夠兌現此前承諾的有關發行、交易等多方面的改革。無論是對市場需求的回應，還是對新三板自身的定位來說，相關政策的改革和落地都是大勢所趨。

先前就有相關媒體報道，新三板分層改革框架已確定，降低創新層門檻，取消協議轉讓，推出大宗交易，競價交易的精選層也是分層改革選項。

早在今年8月，股轉系統在證監會新聞發布大廳召開“新三板市場建設媒體通氣會”。據相關媒體報道，全國股轉系統公司董事長謝庚在通氣會上特別指出，新三板改革的思路是進一步完善新三板市場內部分層。以完善分層標準為切入點，統籌推進發行、交易、投資者準入和監管等各個方面的改革，理順市場制度邏輯，為眾多掛牌企業提供差異化服務。

數據顯示，截至目前，新三板掛牌公司中，有1361家創新層公司，占全市場的11.7%。相關人士表示，現階段分層制度只是完成了信息分層揭示的第一步，而信息的真實性以及分層的差異化配套制度應是下一步改革的目標。按照不同的層級提供不同的發行和交易制度則將是分層制度下差異化配套制度的重要組成部分。

其實，現階段市場基礎性制度框架已經搭就，掛牌公司的規范治理程度也有極大的提升。其次，主辦券商的合規意識和執業能力也都大有提高。隨著投資者的投資理念與投資方式的逐步轉變，以機構為主體的投資者結構也使得新三板市場投資者具備較強的風險識別與承受能力。經過近五年的發展，新三板市場已經具備了盡快推出綜合改革的基礎。

無論是監管部門人士的公開表態，還是市場對新三板建設提速預期的迅速升溫，又或是從股轉公司在冬至這天發布的改革政策，分層制度的改革都是新三板改革的一個重要撬動點。這些預示著以提升市場運行效率、更好滿足中小微企業需求、綜合緩解市場流動性難題為指向的新三板市場綜合改革已是漸行漸近。

“沉舟側畔千帆過，病樹前頭萬木春”，這話對于眼下的新三板市場很有啟發意義。在分層修訂及新定價機制下，新三板優質公司的定價功能將會恢復，價格改善也會帶動一級市場融資。中長期來看，政策方向利好新三板，但是市場仍在寒冬之中，企業融資是否恢復、做市轉協議的趨勢是否減緩、投資人發行和退出態度是否緩和還有待觀察。