芝加哥的交易所德比戰

周彩霞

CME雖為后來者，差異化競爭策略讓其保持了競爭力。

經過外匯期貨、利率期貨和股指期貨三大類金融期貨主導權的爭奪戰，芝加哥商業交易所（CME）從奮力追趕，到不相上下，再到占據優勢，在競爭中逐漸實現了對“老大哥”芝加哥期貨交易所（CBOT）的趕超。

芝加哥是現今全球非常重要的期貨交易中心。1848年成立的CBOT是現代期貨市場的鼻祖，玉米、小麥、大豆等農產品期貨都是CBOT的支柱產品。而比CBOT晚五十年成立的CME最初則主要交易黃油和雞蛋。在成立之初的七十余年的時間里，CME充其量只是CBOT的“小弟”。20世紀60年代初，當CBOT的交易量突破250萬手時，CME還在55萬手左右徘徊。

逆轉始于1972年，外匯期貨合約在CME誕生，同處芝加哥的這兩大期貨交易所圍繞著金融期貨展開了長達34年的拉鋸戰，最終CME于2006年宣布收購CBOT，贏得了這場“德比之爭”的勝利。

要和CBOT平起平坐

時光倒流至1953年的夏天。

《芝加哥論壇報》的一則招聘啟事吸引了一位正在謀求課余兼職的法律專業大學生的注意：美林公司正在尋找一名跑單員。這則廣告把他帶到了芝加哥北富蘭克林街110號——芝加哥商業交易所的門前。在這里，他感覺自己像是愛麗絲闖入了神奇世界：交易員們做著各種手勢大聲叫喊，事務員們像兔子一樣飛奔著將買賣指令遞給交易池里的經紀商。這一幕立即俘虜了這位年輕人的心。他就是日后領導CME不斷突破困境、實現跨越式發展的靈魂人物，被譽為“金融期貨之父”的利奧·梅拉梅德（Leo Melamed）。

入職后的梅拉梅德從最底層的跑單員做起，后來又不惜違抗父命放棄律師職業而成為一名專職交易員。由于出色的工作能力與領導才華，1967年，梅拉梅德高票入選CME理事會，1969年，被推選為理事長。此時，他的夢想就是要讓CME能和大街那邊的CBOT平起平坐。

在耗時一年半對交易所進行機構改組、完善交易規則框架之后，梅拉梅德開始著手推進交易產品多元化。然而，開發新產品的探索之路并不順利，基于土豆、蝦、蘋果、雞肉，甚至火雞的嘗試都沒有取得滿意成效。最終，梅拉梅德將目光投向了貨幣。

二戰期間，身為猶太人的梅拉梅德曾跟隨父母跨過兩大洲六個國家從波蘭逃亡到美國。每一次越過邊境線，父親都會教年幼的梅拉梅德如何兌換不同國家之間的貨幣，這成為他人生中關于貨幣的第一課。貨幣交易黑市中的“精明人”利用匯率差牟利的行為讓梅拉梅德明白，是市場而非政府才懂得貨幣的真正價值。

1967年英鎊貶值，梅拉梅德和同伴們敏銳地意識到布雷頓森林體系將難以維系，貨幣期貨市場將成為“有史以來最偉大的市場”。

為了確認這一設想的價值，梅拉梅德找到了諾貝爾經濟學獎得主米爾頓·弗里德曼。弗里德曼向來主張浮動匯率制度，在1968年就在私人備忘錄中敦促總統關閉黃金窗口。在了解了梅拉梅德的設想后，他認為“這個主意太妙了”，欣然答應撰寫一篇報告以向世人解釋對貨幣期貨市場的需求，開價5000美元。基于該報告日后發揮的重要影響，梅拉梅德將這5000美元稱為CME有史以來最好的一筆投資。

但是有了想法并不一定標志著成功，開創性的事業往往需要一個契機，在等待這個契機的過程中，梅拉梅德積極地籌備著。

后來者居上

1971年8月15日，美國總統尼克松宣布美元跟黃金脫鉤；12月13日，主要工業國家財長齊聚華盛頓決定允許世界主要貨幣對美元匯率波動幅度進一步擴大。貨幣期貨市場建立的最佳時機已經到來，CME伺機而動，僅僅在一周后就宣布了其籌建外匯期貨市場的計劃。

此后，CME加快了籌備步伐，單獨成立的專事金融產品交易的部門——國際貨幣市場（IMM）于1972 年5月16 日正式營業。IMM一口氣推出了包括英鎊、加元、西德馬克在內的7個外匯期貨合約，金融期貨新紀元由此誕生。

彼時，受石油危機、阿以戰爭、蘇聯糧食歉收等多方面因素的影響，商品價格波動劇烈，谷物、肉類和金屬都成為投機的焦點。CBOT的交易重心依然在商品期貨領域，并不看好CME進軍貨幣期貨的嘗試。梅拉梅德對CBOT將很快跟進的擔心沒有成為現實，IMM獲得了長達數年沒有競爭對手的寶貴發展時機。

到1972年年底，借助新開辟的廣闊市場，CME已擁有美國期貨業務中30%的市場份額，1966年此份額僅為5%；而CBOT的市場份額則從90%下滑到50%多，兩家交易所之間的差距在逐漸縮小。

隨后，第二類金融期貨——利率期貨交易的時代開始了。這一次，CBOT占得先機，于1975年10月推出房利美期貨合約，正式介入金融期貨業務。房利美期貨合約代表長期利率回報曲線的基準，為了避其鋒芒但又不失去利率期貨這塊陣地，1976年1月6日，CME推出90天美國國債期貨交易，致力于為短期利率回報曲線制定市場基準。因順應了利率風險管理的需要，利率期貨獲得機構投資者的青睞，迅速發展成為世界上最具流動性的產品。CME雖為后來者，差異化競爭策略讓其保持了競爭力。

到了20世紀80年代初，各交易所都在籌劃推出股指期貨。CBOT計劃推出道瓊斯工業平均指數合約，經過權衡，梅拉梅德最終為CME的股票指數委員會選擇了標普。后來的事實證明了這一決策的英明。1982年4月21日，CME獲得標普公司特許，創立了標準普爾500指數期貨。但CBOT卻未能取得道·瓊斯方面的許可。CME在股指期貨交易方面的主導地位就此奠定。

至此，外匯期貨、利率期貨和股票指數期貨三大金融期貨類別全部成功推出。而CME實際上已在競爭中逐漸實現了對CBOT的趕超。

在其他方面，較之CME的銳意進取，CBOT的表現同樣顯得乏善可陳，在電子交易系統開發、建立獨立清算機構、革新交易所組織形式等方面，CME均領先于“老大哥”CBOT。直到2006年10月，CME宣布以119億美元收購CBOT，曠日持久的金融期貨交易所主導權之爭以CME后來者居上的方式落下帷幕。

回顧CBOT和CME的金融期貨之爭，在市場經濟條件下，競爭與創新相輔相成。芝加哥發展成為美國乃至全球金融期貨交易中心有其天時與地利，但天時與地利因素對CBOT和CME而言都是一致的，更關鍵的恐怕還在于“人和”。用弗里德曼的話說，梅拉梅德是“遠見卓識、求真務實的現實主義者，是推動者和震撼者”，正是在他掌舵之下，CME敏感洞察并順應市場需要潮流，沖在了期貨市場革命性變革的前列。雄心、韌性、實力加上幸運之神的垂青，最終成就了CME的成功“逆襲”。

（作者為南京理工大學教師）endprint