企業投資價值評估模型文獻綜述

王趙亮　楊慧潔　孟宏

摘要：本文將企業的投資價值評估模型從傳統方法和實證性分析方法兩方面作出梳理，旨在幫助投資者用恰當的方法全方位地評估上市公司。

關鍵詞：企業投資價值；評估模型；文獻綜述

中圖分類號：F275 文獻識別碼：A 文章編號：1001-828X（2018）021-0079-01

目前，我國證券市場的發展和投資者的理念俱不夠成熟，顯而易見，穩定證券市場的關鍵所在就是引導投資者正確認識公司內在價值。那么，有一個合適的評估上市公司投資價值的方法尤為重要。因此，本文將對投資價值評估模型做一個系統的闡述和歸納。

一、企業傳統投資價值評估模型

1.自由現金流量折現法

自由現金流量理論經過多年發展，已在國內外的企業價值評估模型中得到了廣泛的應用。此為通過預測公司將來的現金流量并按照一定的貼現率計算公司的現值，從而確定股票發行價格的一種定價方法。

李延喜（20021采用動態整體現金流量的預測數據、動態折現率、利用不同生命周期曲線得出評估區間等，得出用動態現金流來評估企業價值的方法。此方法極大地豐富了用現金流量來評估企業價值的模型。王濤（2010）將自由現金流量法與雙程回歸方法相結合，在深交所和上交所共選出了36家上市公司，無風險利率采用的是修正后的10年期國債利率，計算過程較為科學嚴謹。王靜雅（2015）提出，影響自由現金流量法評估結果的因素有三個，分別是未來預期收益、高速增長年限和折現率。并且她就影響企業價值的兩個變量做出敏感性分析，得出加權平均資本的變動比穩定期永續增長率g對企業價值的影響更為顯著的結論。

2.經濟增加值模型（EVA）

經濟增加值也是常用的企業投資價值評估模型，其等于調整后的稅后凈營業利潤減去加權平均資本成本乘以調整后的公司資產價值。

顧銀寬、張紅俠（2004）選取3家企業的不同財務指標作為分析對象，分別為華聯商廈的凈資產收益率、凈資產增長率；原水股份的銷售毛利率、銷售凈利率、股東權益等財務指標；深萬科的主營業務利潤率、凈利潤、權益賬面值等財務指標，雖然三家企業所用指標不同，估值也比較粗略，但對EVA的具體使用方法進行了詳細的介紹。王伶、王吳鴻（2011）以10家醫藥類上市公司為例，通過比較傳統會計利潤與EVA回報率，得出這十家上市公司具有較高的投資價值的結論，打造了EVA具體運用的樣板。嚴佳思（2017）提出公司創造價值的能力與EVA值成正比，即公司的經營情況越好，EVA值越高。此結論的得出即與先人的研究結論一致，也對目標公司的不正常的EVA值作出解釋。

3.市盈率法

市盈率表現公司（相對于其利潤的）當期市場估值，其等于市價總值除以凈利潤或股價除以每股利潤。

姚輝（1998）選取滬深股市10家上市企業股票進行分析，運用市盈率法進行估值，并假設了預測模型，以此方式分別得出了10家公司的投資價值高低。王煜（2016）以加加食品為例，運用市盈率模型，以加權平均法確定參數，結合公司基本面和同行業上市公司財務狀況的對比，得出此公司有較好投資價值的結論。廖穎秀（2016）以153家創業板上市公司為樣本對象，將市盈率法和戈登股利增長模型相結合，得出了市盈率與股票回報率成反向變動關系的結論，進一步驗證了“低市盈率股票的投資價值相對較高”的主流觀點。

二、適用于實證研究的投資價值評估模型

1.因子分析法

因子分析法是一種從變量群中找出有共性因子的統計方法，運用因子分析法可以將結構復雜，數量繁多的信息進行分組歸納，提取出影響上市公司投資價值的主要因素。

張良發、晏黎、蒲濤（2012）以23家煤炭行業上市公司作為樣本，選取了14個指標，最終歸納出5個主因子，分別是償債能力因子、成長因子、經營效率因子、盈利能力因子和投資收益因子，據此選出被高估或低估的股票。此文還跟市凈率進行了比對分析，避免了因子分析結論的偶然性。馬嬌（2013）選取了20支化纖行業的股票，提取了4個主成分，分別是反映償債能力的成分、反映成長能力的成分、反映公司資產管理能力的成分和反映公司盈利能力的成分。化纖行業的行業特點是供過于求，產能過剩，所以對資產管理能力的研究對化纖企業來說至關重要。吳瑜琪（2017）選取了TMT板塊33只股票，歸納了5個主因子，分別是獲利能力、資產管理能力、抗風險能力、成長能力、規模因子。加入公司規模評價指標的因子分析更加客觀、準確。

2.層次分析法

層次分析法表現為一個有序的遞階層次結構，其思路簡單明了又可加入多個分析準則，因此投資者進行投資價值分析時多用此方法。

吳家超（2014）選取了行業差異較大的四只股票進行比對分析，利用層次分析法在第三層次選取了9個評價指標：主營業務收入增長率、凈賺利潤增長率、市場占有增長率、每股收益、每股收益現金流、每股凈資產、股東收益比率、每股未分配利潤、市場盈利率，用于評價第二層次的三個歸納項：成長性、收益性、風險性，以推論出第一層次的目標：企業的投資價值。孫思佳、孟慶軍（2017）選取了4家有代表性的創業板計算機應用服務公司，將模糊數學和層次分析法相結合，將盈利指數、成長指數、風險指數、創新指數四個主要因素進行細化構成遞階層次結構，符合計算機應用服務公司的行業特點。馬銘浩（2018）運用層次分析法對中國具有代表性的三大航空公司做了投資價值分析。準則層的四大財務指標分別是償債能力、營運能力、盈利能力和發展能力，并根據行業特點對四大指標進行了重新排序，以此來切合國企的背景，做到客觀、準確。

三、結語

傳統的企業投資價值評估模型從構架到計算都相對簡單，而用于實證研究的模型較為復雜，同時也更嚴謹。通過對前人研究成果的梳理不難發現，企業的投資價值評估就像硬幣有兩個面一樣，需要多角度、多層次地評判，僅僅是指標、數據計算對一個企業的投資價值評估來說是遠遠不夠的，定性研究對企業來說也至關重要。所以在日后的研究中，我們也要注重對非財務性指標的選擇和運用。例如，宏觀經濟環境和國家政策對企業發展的影響，相關技術的發展對企業股票走勢的影響等。